新股解讀 重塑能源：3年半累虧近22億，亟需上市“補血”

氫能被視爲是一種最清潔、最高效的可再生能源。作爲一種能源介質，氫能具有在能量轉換過程中零排放、效率高、能量密度高、可大規模儲存等優點，因此在能源領域得到越來越多的關注和應用。

然而，氫能亦存在若干缺點，例如：利用可再生能源電力電解水制氫成本高昂且能耗大；氫氣的反應強烈且密度低，難以運輸。現有的儲運氫基礎設施有限，需要大力投入基礎設施建設；大部分能源系統爲化石燃料而設計，雖然太陽能、風能等可再生能源可整合進現有的基礎設施，但氫能需要特殊燃料電池進行儲存，而這可能存在挑戰。這些挑戰需要通過技術創新、成本降低、基礎設施建設、政策支持等多方面的努力來克服，以推動氫能的普及和應用。

在氫能市場機遇與挑戰並存的當下，諸多企業選擇尋求借助資本的力量來開創新局面。其中包括已坐上中國氫燃料電池系統頭把交椅的上海重塑能源集團股份有限公司(下稱“重塑能源”)。據港交所11月14日消息，重塑能源通過港交所主板上市聆訊，中金公司爲獨家保薦人。

中國氫燃料電池系統龍頭

招股書顯示，重塑能源是一家中國領先的氫能科技企業，公司專注於氫燃料電池系統、氫能裝備及相關零部件的設計、開發、製造和銷售，並提供滿足客戶需求的氫燃料電池工程開發服務，令公司能夠提供製氫及終端應用一站式解決方案。

就氫燃料電池系統而言，重塑能源於往績記錄期間主要專注於重卡搭載的氫燃料電池系統。

公司的收入主要來自：(i)銷售氫燃料電池系統及零部件；(ii)提供氫燃料電池工程開發服務；(iii)銷售氫能裝備及相關零部件；及(iv)其他，主要包括提供售後服務。2023年，公司銷售氫燃料電池系統及零部件收入佔總收入比重的95.8%。

重塑能源銷售不同額定功率（主要介於32kW至220kW）的各種氫燃料電池系統，公司的氫燃料電池系統主要出售給氫燃料電池商用車製造商及部分燃料電池電堆製造商。截至2024年5月31日，公司的氫燃料電池系統已爲中國超過5900輛燃料電池汽車提供動力。

在提供定製化的燃料電池產品解決方案時，除氫燃料電池系統外，公司也向客戶提供燃料電池汽車零部件。自2023年8月以來，公司已推出質子交換膜（PEM）純水電解制氫系統、PEM純水電解槽、制氫膜電極、制氫電源和鹼性（ALK）電解槽電極系列產品，主要出售予制氫設施及氫能裝備製造商，用於製備高純度氫氣。

根據弗若斯特沙利文資料，2023年，按氫燃料電池系統的銷售輸出功率計，重塑能源位居中國氫燃料電池系統市場第一，市場份額爲23.8%；按重卡搭載的氫燃料電池系統的總銷售輸出功率計，公司市場份額爲42.4%，排名第一。按氫燃料電池系統的總銷售額計，公司市場份額爲16.2%，排名第三。按重卡搭載的氫燃料電池系統的總銷售額計，公司市場份額爲29.4%，排名第一。

業績常年虧損，應收賬款高企

值得注意的是，重塑能源在氫能源雖在氫燃料電池系統領域取得領先優勢，但公司盈利能力依舊堪憂。2021年至2023年，公司的營收分別爲5.24億元（人民幣，下同）、6.05億元、8.85億元，總體呈現上升趨勢。然而，同期公司深陷虧損泥潭，期內虧損分別爲6.54億元、5.46億元、5.78億元。

2024年前5個月，重塑能源實現收入1252.1萬元，同比大幅下滑85.8%，期內虧損達到4.09億元，虧損同比擴大53.5%。這意味着，公司至2021年至2024年前五個月累計虧損將近22億元。

重塑能源在招股書中指出，2024年前5個月，公司的氫燃料電池系統及零部件銷售收入爲900萬元，較2023年同期的8570萬元有所減少，主要是由於訂單交付時間發生波動，導致燃料電池系統及零部件的銷量減少。於2024年前五個月，公司僅交付11臺燃料電池系統，較少於上年同期的85臺。

重塑能源稱，公司的主要客戶（燃料電池汽車製造商）一般在評估其生產銷售計劃後向公司下單，而有關計劃會受到包括政府相關獎勵項目的時間安排在內的各種因素的影響。因此，公司燃料電池系統及零部件的大批量訂單及交付通常集中在下半年。於2024年6月，公司向客戶交付的零部件的合約總價值超過7000萬元；同月，公司接獲客戶下達的超過80臺燃料電池系統的訂單，合約總價值超過2900萬元。

據智通財經APP觀察，重塑能源收入的劇烈波動，或與公司業務依賴少客戶有一定關係。2021年、2022年、2023年及2024年前5個月（於往績記錄期間，下同），公司來自五大客戶的收入分別爲3.93億元、4.34億元、6.21億元及730萬元，分別佔相關年度/期間總收入的75.0%、71.7%、69.3%及58.2%。同期，公司來自最大客戶的收入分別爲1.17億元、1.34億元、2.62億元及490萬元，分別佔相關年度/期間總收入的22.4%、22.2%、29.2%及38.9%。

值得注意的是，於往績記錄期間，重塑能源的貿易應收款項及應收票據以及合約資產（扣除減值）12億元、15億元、20億元及19億元，分別佔截至同日公司總資產的47.8%、36.7%、50.0%及51.4%。公司稱，由於中國氫燃料電池產業的政策導向性質，公司的應收款項週轉天數於往績記錄期間處於相對較高水平。尤其是於2021年、2022年及2023年，公司的貿易應收款項週轉天數分別爲909天、1029天及866天。

於往績記錄期間，重塑能源的貿易應收款項及應收票據以及合約資產減值損失撥備分別爲3.73億元、4億元、4.61億元及5.03億元，主要是由於：(i)公司就若干客戶延期結算計提撥備並相應增加相關預期虧損率；(ii)貿易應收款項的賬面總值隨着收入增長而增加；及(iii)對應收遭遇財務困難的若干客戶的貿易應收款項計提減值撥備，包括2021年就應收一名於往績記錄期間前採購公司產品的上海客戶的貿易應收款項計提的全額撥備1.18億元。

相比之下，於2021年、2022年及2023年，重塑能源的貿易應付款項及應付票據週轉天數分別爲501天、435天及325天。公司指出，隨着業務增長，貿易應收款項週轉天數與貿易應付款項及應付票據週轉天數不匹配將會增加公司的流動資金風險。截止2024年5月31日，重塑能源的資產負債比率已高達90%。

氫燃料電池系統市場望提速成長

因此，重塑能源更多的通過股權融資方式發展業務便在情理之中。招股書顯示，公司擬將上市募集資金的72.3%用於爲氫燃料電池系統的擴產；15.9%用於爲的氫能裝備的擴產；7.9%用於海外市場業務拓展。

進一步加碼產能，謀求全球化佈局，有助於重塑能源後續進一步提高市場話語權。根據弗若斯特沙利文報告，全球氫燃料電池的銷售輸出功率由2018年的784.8MW以30.6%的複合年增長率增至2023年的2978.7MW。目前，交通運輸和固定式發電是全球氫燃料電池系統下游應用場景的前兩大分部，2023年分別佔56.7%及30.3%。燃料電池汽車是主要驅動因素，但隨着氫燃料電池市場不斷髮展，固定式發電和其他交通運輸領域將逐漸商業化。根據有關預測，到2028年全球氫燃料電池市場將達到81956.1MW，2023年至2028年的複合年增長率預計爲94.0%

國家雙碳政策扶持、技術革新等多重因素驅動下，重塑能源作爲氫燃料電池系統市場頭部玩家，展現出良好的增長潛力和市場競爭力。公司若成功在港交所上市，有望進一步擴大市場份額，加強技術研發，提升品牌影響力。然而，重塑能源有“遠慮”的同時亦有議價能力偏弱、負債率高企等“近憂”，投資者需密切關注公司如何在後續經營中提升議價能力，優化財務指標，防範經營風險，從而提升其投資價值。

本文源自：智通財經網