產經解析－房地產投資 迎機遇

中國房地產投資始終是固定資產增長的主要驅動力，數據顯示，今年前十個月的房地產投資保持在兩位數成長，相較之下，製造業和基礎設施的投資增速皆跌至個位數。

儘管中國政府已出手緊縮對於房地產業的融資，但房地產投資仍保持一定程度的彈性。若分析歷史經驗，中國房地產公司在促進經濟增長方面皆擁有良好的紀錄；自2010年以來，房地產業每年都在實現正向的盈利增長。

回顧中國經濟近20年的發展歷程，資金流動性充裕時期往往房價上漲較快，如何同時保持經濟發展所需的流動性，又不刺激房價過快上漲，成爲中國決策者面臨的一大考驗。

因此，政策緊縮情況將視不同的城市而定，但中國房地產業的急速走緩或大規模的違約情況不太可能出現，主因在於中國仍有許多空間發展經濟；因此，我們相信，瞭解產業主題及慎選強勁基本面的開發商，將有助於發掘機會並避免潛在違約的發生。

甚者，中國的人口結構改變以及未來幾年的持續都市化將進一步趨動市場需求，棚戶區的再發展與鄉村土地改革仍具有支撐，尤其在都市化的相關政策下，預期產業整合的主題將會持續，這最終將使較具規模的業者受益。

同時，我們預期房地產業將呈現兩極化的發展，意即大型開發商擁有優勢取得品質較佳的案源，且因執行力強能夠擴大市佔率，加上中小型房企高度仰賴影子銀行，政府對於此類房市信用採取緊縮政策，這些籌資管道對於有限的中小房企將承擔較大的再融資壓力。

投資策略上，我們仍偏好大型房地產公司，因成熟的開發商將能夠透過與地方政府部門直接協商增加土地購買，或從其他同業處收購資產。尤其，我們在B級評等的房地產開發商當中看到良好的價值，因爲這是殖利率曲線當中最爲陡峭的部分。我們認爲，這些開發商具備持續改善中的基本面、在控制範圍內的再融資風險，以及近期內供給有限等特性。

就中國境外高收益房地產債券而言，在銷售穩健成長和大量現金可用於再融資的情況下，企業信用基本面保持不變。中國大型地產企業基本面良好，由於業務主要集中於國內，較少受到國際貿易因素的干擾。

由於中國政府表明不把房地產作爲「短期刺激經濟的手段」，對於房地產開發商融資和購房的監管很可能在全國範圍內保持收緊。在目前低收益的環境下，我們預計投資者對高收益債券的需求將繼續旺盛。同樣地，再融資風險似乎也相當有限。

雖然人民幣前期有所波動，令外界憂慮中國地產商的償債能力，但事實上這些公司通常會在債券到期時，發行新債券償還舊債，而非將人民幣兌換美元還債，因此受到人民幣匯價波動的影響不大。可以預期的是，若中國未來經濟增長未見明顯復甦，提振房地產政策會適時推出以穩定市場信心，因此我們仍看好中國房地產企業高收益債券的後市表現。