營銷費用超過20億！完美日記瘋狂擴張模式難持續
（原標題：IPO雷達 泡在社交媒體上，營銷費用超過20億，完美日記瘋狂擴張模式難持續）
圖片來源：視覺中國
近日，完美日記母公司逸仙電商向美國證券交易委員會遞交招股說明書，正式啓動上市程序。同時，招股書也揭開了逸仙電商的財務密碼。
逸仙電商爆發式收入增長令投資者喜出望外。2018年，逸仙電商營業收入還僅爲6.4億元，2019年以及2020年前三季度營收分別達到了30.3億元和32.7億元，隨着雙十一和聖誕等傳統旺季到來，逸仙電商今年銷售額有望衝擊50億元大關。
不過，這家自稱是“泡在社交媒體上的品牌”，2020年虧損額也高達11.57億元。除了線下渠道、新品牌推廣及研發等方面重投入的影響，銷售費用侵蝕是造成虧損的最大原因。營銷這個“武器”，一旦拿起就很難放下。完美日記嚴重依靠營銷的商業模式可以持續嗎？
“泡在社交媒體上“
逸仙電商成立於2016年，是品牌“完美日記”的母公司。依靠收購和自建，逸仙電商還陸續推出了“小奧汀”和“完子心選”兩個品牌。逸仙電商旗下的三個美妝品牌在推出之後都快速成長，迅速佔領國內彩妝市場。截止今年三季度，逸仙電商營收已經達到32.7億元。這意味着，僅僅用了三年多的時間，逸仙電商就超越了國產化妝品領域的老大哥珀萊雅（603605.SH）數十年才達到的銷售規模。
從品牌細分數據看，完美日記仍是逸仙電商絕對收入來源，今年以前完美日記貢獻超過97%的營業收入。今年開始，逸仙電商另外兩個子品牌快速發展，截止三季度已經佔到了20.2%的營業收入，貢獻約6.6億元。
“泡在社交媒體上“是逸仙電商成功的秘訣之一。在招股書中，“DTC”這個詞出現了近100次。DTC（Direct-to-Consumer）指的是通過社交媒體、電商平臺等渠道觸達消費者，在生產、營銷、銷售、反饋等環節上直接與消費者展開互動。2017年底開始，完美日記投放的明星、頭部KOL、腰部KOL、素人的筆記幾乎席捲了小紅書，種草爆文在小紅書上不斷二次傳播。
截至2020年9月30日，逸仙電商旗下品牌全網官方賬戶粉絲數量超4800萬；2019年11月完美日記天貓旗艦店總計有超過4100萬獨立訪客，在所有天貓彩妝店中名列第一。灼識諮詢的數據顯示，完美日記是唯一一個在2019年全年及2020年前三季度中實現單月天貓GMV全部破億的美妝品牌。據華創商社提供的淘數據，7月，完美日記當月GMV爲1.56億；國際品牌中，7月GMV最高的是歐萊雅，僅爲1.1億。
規模擴張依賴營銷
但是這些優異成績並非天上落下的餅。逸仙電商超高的營銷費用在背後支撐着一切。
2018年逸仙電商投入的銷售費用爲3.1億元，2019年增加到12.5億元。今年前三季度，逸仙電商繼續加碼營銷投入，銷售費用已經達到20.3億元。三年分別佔營收比例達到48%、41%以及62%。
根據招股書，逸仙電商今年前三季度銷售費用大幅增長主要是投向了廣告費以及電商平臺費。廣告費由去年前三季度的6.1億元增加到今年的12.9億元，主要用來推廣新品牌“小奧汀”和“完子心選”。電商平臺費則由去年前三季度的1.2億元增加到今年的3.7億元，主要是因爲電商渠道銷售規模擴大所致。
這樣瘋狂擴張的後遺症之一便是利潤表現堪憂。不可否認，化妝品企業從來依靠營銷，但逸仙電商一味投入廣告擴大銷售規模而不顧利潤的做法引人擔憂。2018年至2020前三季度，逸仙電商毛利率均在63%左右，與同業水平較爲接近。但逸仙電商銷售費用投入卻遠高於同業，而且已經嚴重侵蝕到了利潤。逸仙電商銷售費用佔營業收入比例平均高達50.6%，而珀萊雅、丸美股份（603983.SH）等其他國產化妝品企業的銷售費用佔比均不超過40%。
2018年，逸仙電商淨虧損4000萬；2019年扭虧，實現淨利潤7500萬元。但今年前三季度，逸仙電商已經虧損11.57億元。
造成今年前三季度鉅虧的，除了新冠疫情及新品牌推廣投入加大外，逸仙電商還另外增加了一筆員工股票支付計劃的費用。今年前三季度，逸仙電商管理費用爲8.6億元，去年同期僅爲1.4億元。其中，股票支付計劃支出6.6億元，去年同期僅爲5600萬元。
鉅額虧損造成了逸仙電商的資金壓力，上市便成了順理成章的選擇。但是，逸仙電商這種靠營銷推動的模式能否繼續呢？
截止目前，逸仙電商經營性現金流始終沒能轉正。2018年，逸仙電商經營性現金流爲淨流出1億元。2019年，即使逸仙電商已經實現盈利，其經營性現金流仍繼續流出1000萬元。今年前三季度，逸仙電商經營性現金流又流出了6.2億元。
可以說，逸仙電商從成立至今一直靠外部融資才能維持經營。2018年至今，逸仙電商累計獲得融資性現金流淨流入爲30.8億元。天眼查APP顯示，在上市之前，逸仙電商今年就已經累計融資達到2.4億美元。本次上市，逸仙電商尚未公佈募資額。靠着外部輸血才能順利經營至今的逸仙電商，雖然表現出了強勁營業收入增長趨勢。但不論是淨利潤還是經營性現金流都還不能證明其商業模式可以持續。
未來，逸仙電商能否實現盈利的關鍵便是其減少銷售費用投入後，營業收入規模能否保持。
雖然是“網紅”，但逸仙電商本質仍舊是化妝品，對其如何估值成了難題。由於尚未盈利，不能使用PE估值法將其簡單與珀萊雅、丸美股份等傳統化妝護膚品對標；由於其並非是電商平臺，也無法使用GMV估值法。這意味着逸仙電商的估值將處於兩者之中。
較爲合理的估值是採取PS估值法。A股市場上，珀萊雅、丸美股份的PS分別爲10倍和14倍。如果按照10倍PS計算，以完美日記今年50億左右的營收預測，上市後市值將達到500億元。
但這一預測有些樂觀。首先，今年以來珀萊雅和丸美股份的股價漲幅分別爲100%以及4.76%，估值本就處於高位；其次，逸仙電商並沒有盈利，與珀萊雅和丸美股份穩定的營收增長規模相比並不成熟。上市後市場用哪種方法對其估值將會是看點之一。