監管溫和、市場擴容、供給出清，下半年教育上市公司經營層面有哪些變化？

在教育行業的細分賽道中，素質教育培訓正迎來政策利好和市場規模的翻倍增長，而高中學科教育和職業教育則在供需兩端展現出不同的發展態勢。本文將詳細分析素質教育培訓的市場潛力，高中學科教育的供給與需求現狀，以及職業教育在政策扶持下的就業剛需和市場廣闊前景。通過對各大教育機構的業務轉型、營收增長、以及新業務領域的探索，我們將揭示教育行業在變革中的新機遇與挑戰。同時，文章也將對教育行業的投資風險進行提示，爲行業參與者和投資者提供決策參考。

教育政策覆盤：

2021「雙減」落地，校外培訓管控力度加大，校外培訓機構嚴格壓減。「雙減」工作目標旨在學生過重作業負擔和校外培訓負擔、家庭教育支出和家長相應精力負擔1年內有效減輕、3 年內成效顯著，人民羣衆教育滿意度明顯提升。

「雙減」至今已三週年，校外減負成效顯著，國家正視合理培訓需求，注重非學科類培訓作爲教育有益補充。2024 年教育部在《校外培訓管理條例（徵求意見稿） 》中再次提及應促進素質教育的實施，成爲學校教育的有益補充。

《國務院關於促進服務消費高質量發展的意見》中提出促進教育和培訓消費，明確要推動職業教育提質增效，建設高水平職業學校和專業，以及指導學校按照有關規定通過購買服務等方式引進具有相應資質的第三方機構提供非學科類優質公益課後服務。

以受政策影響較大的義務教育階段線下培訓爲例：

「雙減」前，行業高度分散，龍頭集中度低 ：按營收口徑測算，「雙減」前( 2019 年)新東方、好未來 K12 線下業務收入分別約爲 180/160 億元，根據我們測算K12學科類校外培訓市場規模 4257 億元來看，CR2 尚不到 10 % 。

「雙減」政策出臺後，教培行業供給端大幅出清，增量有限：據中國人大網，2021 年底前實現「營轉非」、「備改審」完成率 100 %。截至 2022 年 10 月，義務教育階段線下學科類培訓機構數量已由原來的 12.4 萬個縮減至 4932 個，壓減率 96 %；線上學科類培訓機構已由原來的 263 個縮減至 34 個，壓減率 87 % 。由於校外機構牌照審批制，行業大型新參與者較少，龍頭市場競爭結構持續優化。

當前教育消費支出穩步增長，中期需求無需憂慮，長期人口結構存在隱患： 2024 年上半年，全國居民人均消費支出達到 13601 元，同比增長 6.8 %。從消費結構看，教育文化娛樂消費支出增速達到 11.2 %，僅次於交通通信，反應當下教育需求旺盛。

據我們測算，普通高中在校人數及高考報名人數分別預計將在2030/2035年達到高峰，中期來看教育高需求確定性較強。

從 2016 年開始，我國出生人口同比持續減少，2023 年新生人口僅有 902 萬人。2016-2023 年出生人口的持續降低將對 2023-2030 年小學適齡受教育人數造成衝擊。

細分賽道劃分：教育板塊可劃分爲課內、課外兩大領域。

細分賽道分佈：校內高教、高中主要在港股，校外線上/線下課外培訓主要在美股，其他類別主要在 A 股。

政策面：監管紅線逐漸清晰，全面轉向素質教育

學科類培訓監管紅線逐漸清晰：2021.7-2022.6 月「雙減」配套政策密集出臺， 校外培訓機構壓減處於監管最嚴格階段。期間一系列配套文件陸續出臺，在實行政府指導價、預收費監管、培訓材料管理、從業人員管理、校外培訓廣告管理、家庭教育等多個方面明確了具體規定，制度體系逐步完善 。

國家對非學科培訓的定位清晰：2022 年底教育部等十三部門出臺《關於規範面向中小學生的非學科類校外培訓的意見》，明確工作目標爲「到 2024 年，非學科類培訓治理成效顯著，家庭支出負擔有效減輕，非學科類培訓成爲學校教育的有益補充， 人民羣衆對教育的滿意度明顯提升 」。國家對非學科培訓的支持態度開始顯現。

2024 年 8 月《國務院關於促進服務消費高質量發展的意見》中，明確提到「推動社會培訓機構面向社會公衆需求提高服務質量」 ，素質教育培訓政策端利好趨勢較明確。

市場規模：參培率提升，空間可期

2027 年 K12 素質教育市場規模預計將達 6060 億元，相比 2022 年預計將有翻倍空間：整體市場規模=參培人數*客單價，客單價=報名科目數*單課程客單價，我們預計2025-2027 年素質教育客單價分別爲 11670/11904/12856 元，人均報班數量增加使得人均客單價提升；參培人數提升主要爲現素質教育課程承接部分學科類教育的培訓內容，預計參培人數將持續提升，我們預計 2025-2027 年素質教育參培人數分別爲 4263/4502/4714 萬人，對應市場空間分別爲 4976/5359/6060 億元。

行業趨勢：素質教育市場快速趕超學科教育，龍頭集中度持續提升

素質教育市場相比學科類教育更爲龐大：據我們測算，「雙減」前學科類教育市場空間約爲 5600 億元，而素質教育市場空間在 2027 年預計將趕上並超越至 6000 億元，相比學科類教育，素質教育市場更爲龐大，更具想象空間。

當前素質教育市場集中度較低，看好龍頭加速擴張：根據我們測算，2023 年新東方/好未來在素質教育行業的市佔率分別約爲 1.0%/0.8 %，相比其雙減前學科教育巔峰市佔率 4.8%/5.1 % 還有較大差距。我們看好頭部企業充分發揮過去學科教育積累的網點及經驗，加速擴張，龍頭市佔率突破可期 。

新東方：業績修復確定性較強，素質教育轉型勢頭強勁

營收重回高增長，業績修復確定性較強：FY2024 公司實現營收/Non-GAAP歸母淨利潤分別爲 43.14/3.81 億美元，業績自「雙減」轉型後持續修復。與輝同行剝離的負面影響基本在 25Q1 消化完畢，公司多業務並行後續發展保持樂觀預期，根據彭博一致預期新東方 2025-2027 財年營業收入分別爲 52.7/64.1/76.0 億美元，Non-GAAP 歸母淨利潤分別爲 5.71/7.26/9.37 億美元。

素質教育業務需求旺盛，新開門店和強需求保證增長持續性 ：FY2024 公司成人及大學生國內考試準備業務營收同比增長 16.4 %，素質教育業務營收同比增長 50.3 %。學校及學習中心的總數增加至 1025 間，較上一季度增加門店 114 間，同比增長 27 %；全年增加門店 277 間，同比增長 37 %。

出國留學受供需關係驅動，考培及諮詢業務表現亮眼 ：出國考試準備和出國諮詢業務在 2024 年 Q4 繼續維持強勁的增長勢頭，分別同比增長 17.7 %和 17.3 %。得益於留學業務在後疫情時代增長顯著，預計出國留學需求將有較大幅度反彈。我們預計出國備考 2025 財年同比增長 20 %- 25 %，留學諮詢業務同比增長 15 %。

好未來：素質教育+智能設備，在線教育龍頭再起

佈局素質教育，引領 K12 教育全新徵程 ：作爲 K12 在線教育龍頭，「雙減」後好未來積極轉型，全面佈局素質教育，升級人文、科學、編程等課程，推出設計創造、藝術表達等跨學科、重實踐的素養課 。

深入研發教育大模型，賦能學習機快速放量 ：自 2023 年 5 月起，公司致力於研發 MathGPT 數學大模型 ，2023 年底推出 xPad2 Pro 系列，獲得 AI 賦能後高端產品銷量快速攀升，同時登頂天貓學習機V榜及抖音智能學習機爆款榜。公司學習機第二曲線逐步穩固，看好 AI 賦能下公司學習機產品放量加速。

雙曲線發展帶來業績「第二春」，雙減後首次轉盈 ：2021 年 7 月「雙減」政策出臺後，公司教培業務遭受衝擊，2024 財年公司收入快速回暖，2025 年一季度收入在前一年的基礎上繼續維持增長勢頭，營收達 4.14 億美元，同比增長 50.4 %。得益於公司線下教育中心運營效率、留存率和利用率的提升，FY2024Non-GAAP 歸母淨利潤爲 0.85 億美元，實現扭虧爲盈。

思考樂教育：聚焦華南市場，轉型素質教育

聚焦華南市場，轉型素質教育：思考樂教育集團於 2012 年在深圳成立、 2019 年於香港交易所上市。雙減政策後，思考樂積極轉型，自 2021 年下半年開始推出多種非學科的素養課程。2023 年全年，公司來自素養課程的收益由 2021 年的 1.96 億元增長至 5.2 億元，相比於雙減前以學業備考課程爲主，2023 年公司約 91 %的營收來自非學業素質課程及其他，約 9 %來自學業教育課程，素質教育板塊收入和收入佔比顯著增長。

尋求多元化發展機會，合約負債顯著高增：公司 2023 年加強公司旗下「樂學」品牌業務發展，再開拓包括美術、體育、繪畫、表演、書法、科學素養、國學、邏輯思維及國際素養等素質教育課程的同時，也在積極尋找機會，並於 2023 年底推出教育旅遊業務及國際課程業務。2023 年實現收入 5.7 億元，同增 41.9 %；歸母淨利潤 0.86 億，同增 58 %；合約負債 2.76 億元，同增 52 %。業績表現亮眼，24 年業績有望延續高增。

卓越教育集團：加速素質教育轉型 ，AI 賦能組織效力提升

素質轉型成果顯著，合約負債同比高增 ：公司積極應對教育政策變化，持續優化素質產品服務，轉型後聚焦於文學、科學素質等核心素養的多個素質產品通過廣東省教育主管部門非學科鑑定；針對孩子生長的「六力模型「，結合互動式和探究式等先進教學方法推出的「鯤鵬少年生長營項目」，深受社會及學生高度認可，助力打造公司素質教育品牌形象。上半年公司合約負債 4.58 億元，同比高增 116.5 %，我們認爲全年來看合約負債有望延續高增速，上半年合約負債轉化爲收入保障全年業績 。

AI 賦能組織效力提升，管理費用持續優化 ：2024 年上半年公司加大在 AI 領域的投入與探索，獲邀加入廣東省人工智能產業協會，成爲協會的理事單位，進一步探索人工智能在提高教育質量和提升組織效能領域的應用。公司結合 AI 輔助的決策系統，實現更高效地進行校園管理，提高集團整體組織效率。24H1 公司管理費用率爲 12.9 %，同比減少 2.26 個百分點 。

業績全年預期大幅增長：考慮到公司素質教育轉型成效顯著，公司在加速非學科類營利性辦學許可牌照獲取的同時，多個素質教育產品市場表現反饋良好，全年業績有望延續高增長。我們預計 2024-2025 年收入分別爲 10.1、18.0 億元，歸母淨利潤分別爲 1.76、2.78 億元。

政策面：監管相對溫和，鼓勵擴大普高招生規模

民辦高中政策相對溫和：保留了民辦高中可以註冊爲營利性學校的權利，未禁止民辦高中兼併收購、協議控制、以公允價值進行關聯交易，教學安排、招生工作也更具自由度，較爲強硬的壓降民辦教育佔比的政策也只針對義務教育實施 。

鼓勵擴大招生規模：2023 年 7 月教育部等三部門發佈《關於實施新時代基礎教育擴優提質行動計劃的意見》，明確提出擴大優質高中教育資源、深入挖掘優質普通高中校舍資源潛力，增加學位供給，並結合實際優化招生計劃安排，有序擴大優質普通高中招生規模。

需求端：短期人口無需擔憂，復讀需求值得關注

短期內人口問題無需擔憂，民辦普通高中需求持續提升：中國出生人數自 2016 年起持續走低，2023 年出生人數僅爲 902 萬人，長期看人口結構問題或存隱患。但據我們測算，由於國內對學歷和升學率追求只增不減，普通高中在校人數及高考報名人數分別預計將在 2030/2035 年達到高峰，同時由於高考競爭愈加激烈，高考復讀比例增加，部分省份對於公辦高中不得招收復讀生的相關規定使得復讀需求流入民辦高中及相關培訓機構。

供給端：格局分散，壁壘深厚

民辦高中競爭格局分散：按在校人數看，2023 年天立國際、成實外教育、科德教育、楓葉教育在校人數分別爲 3.7/0.8/0.8/0.4 萬人，教育部口徑 2023 年民辦高中在校人數爲 547.8 萬人，天立國際、成實外教育、科德教育、楓葉教育市佔率分別爲 0.7%/0.2%/0.1%/0.1 %，行業呈高度分散特點。

行業准入門檻高：由於家長及學生關注升學率及成績，而通過升學率來驗證教學成果，至少也需要一屆學生 3 年的週期，口碑從零累積較爲困難。疊加我國教育事業進入了高質量的新發展階段，未來粗放的學位供給擴張模式將向優質學校學位擴容模式轉型，新建民辦高中的審批難度或將提高，隨着民

辦教育滲透率的逐步提升，市場空間逐漸釋放，存量頭部品牌有望持續獲益。

高中學科教育市場：千億規模，快速擴容

「雙減」前高中學科教育市場近千億，隨參培率提升規模有望快速擴容：根據《中國教育財政家庭調查報告 2021 》數據統計，高中學段參培率相對最低，人均支出顯著提升。2018 年全國中小學生參培率爲 24.4 %，細分到學段上，高中參培率最低僅爲 18.1 % ；2018 年全國參培的中小學生平均校外學科培訓支出爲 8438 元/年。人均支出隨學段顯著提升，高中階段人均支出達 10200 元/年。據我們測算，雙減前高中學科教育市場約爲 998 億元。

我們認爲，未來隨高考復讀需求的上升疊加高中階段參培滲透率提升，市場規模有望快速擴容。

學大教育：供給出清份額提升，全日制培訓賦新動能

高中學科培訓供給側出清，市場份額有望持續提升：「雙減」政策後學科類培訓行業供給大幅出清，根據教育部 2022 年 2 月數據顯示，線下義務教育學科培訓機構出清 92 %。公司在剝離 K9 業務後，考慮到存量牌照經營的監管現狀，頭部企業市佔率有望進一步提升。

全日制培訓賦予新動能，有助提升盈利中樞：學大教育提供的全日制培訓（含復讀）業務，主要爲中高考復讀生、藝考生、普通高三學生提供封閉式的高考文化課全日制寄宿培訓服務，已佈局30餘個基地，覆蓋學生 6000 餘人。全日制培訓採用班課形式，每班20-25人同時上課，同一時間內培訓場地和教師所能服務的學生數量遠高於個性化輔導模式，人效及客單價相比個性化輔導更高，盈利能力更強。

下游需求旺盛，業績延續高增長：2024H1 公司預告實現 24H1 歸母淨利潤預計 1.3-1.9 億，同增 46 %- 108 %；扣非歸母淨利潤 1.2-1.7 億，同增 21 %- 77 %。業務進展順利，全年業績可期。

天立國際控股：高中業務穩定增長，託管業務極具潛力

高中業務穩定增長，校區網絡持續擴張：FY2024H1 天立國際實現營收 16.45 億元，同比+73.8%，其中綜合教育服務收入爲 8.51 億元，同比+64.4 %，主要受高中生人數增加與疫後學生遊學需求旺盛的驅動。2023-2024 學年，公司自營校網內已有 3.6 萬餘高中生。公司主要於 50 所學校向學生提供綜合教育服務。區域上既覆蓋上海、深圳等一線城市，也有中西部低線城市，服務類型上提供傳統高中教育，兼顧國際高中教育、藝考、復讀等個性化的教育服務。

託管業務具備增長潛力，公司業務持續拓寬：今年以來託管業務加速落地，截止到 2024 年 6 月公司新籤託管學校 5 所，包括山東德州東城中學、雲南昭通威信縣第一中學、浙江衢州智造新城實驗學校以及河北灤州海陽學校、奇石學校，共計簽約託管學校 14 所。長期來看，各地方政府公辦學校託管訴求旺盛，我們預計今年多還會有多個託管學校簽約落地，公司託管業務增長極具潛力，未來有望賦予集團增長新動能。

政策面：監管扶持，擴大供給

鼓勵私人企業參與職業培訓：《國家職業教育改革實施方案》提出要建設多元辦學格局。發揮企業重要辦學主體作用，鼓勵有條件的企業特別是大企業舉辦高質量職業教育；與國際先進標準接軌，做優職業教育培訓評價組織。

職業教育與普通教育重要性並駕齊驅：2022 年 4 月《中華人民共和國職業教育法（修訂法案）》通過，其中第三條明確提出「職業教育是與普通教育具有同等重要地位的教育類型，是國民教育體系和人力資源開發的重要組成部分，是培養多樣化人才、傳承技術技能、促進就業創業的重要途徑。第九條「鼓勵發展多種層次和形式的職業教育，推進多元辦學，支持社會力量廣泛、平等參與職業教育」，號召社會參與建立職業教育學校和培訓機構。

強化政策扶持，深化職教改革：2022 年底國務院印發《關於深化現代職業教育體系建設改革的意見》中進一步強化政策扶持，鼓勵構建央地互動、區域聯動，政府、行業、企業、學校協同的發展機制。

職教行業：就業剛需，市場廣闊

職教行業劃分爲學歷和非學歷培訓：學歷職業教育培訓畢業學生可以獲得文憑，而非學歷類以掌握就職所需的知識和技能爲主，並沒有正式的學位或文憑。

就業市場人才需求提升競爭激烈，催化職業教育培訓需求：根據弗若斯特沙利文數據，我國 2016 年- 2021 年非學歷職業教育培訓/招錄類考試培訓學員人數 CAGR 分別爲 7.7 %/ 8.1 %，2026 年參培人數有望分別達到 4670/900 萬人次，職教需求進一步上升。

職教培訓市場空間超萬億：根據弗若斯特沙利文數據，2023 年職業教育培訓市場空間約爲 9097 億元，其中非學歷/學歷職業教育培訓分別爲 2670/6427 億元。到 2026 年，職教培訓市場有望進一步擴容至 10979 億元，非學歷/學歷職業教育培訓分別達到 3317/7662 億元。

中國東方教育：職業技能培訓龍頭，招生形勢穩步向好

課程專業持續迭代，學生就業率充分保障：公司旗下設立集團研究院，開展各專業模組研發、教材研發、認證業務實施及拓展、學歷合作開發、以及對職業技能教育發展的調研與研究。近年來，公司加快專業的更新迭代，並開設綜合專業應對公辦學校的競爭，如在新東方體系開展酒店管理、行政總廚、康養等課程；在新華電腦推出互聯網會計、電商直播、電競等專業。公司在北京、上海、廣州、深圳四地設有「創就業服務中心」，全國 200 餘所院校設有「創就業辦」，構建全國性的就業保障資源網絡，確保學生成功就業，2023 年，新東方烹飪、新華電腦、萬通汽車、歐米奇及歐曼諦長期課程畢業生的平均引薦就業率達 95 %。

疫情影響逐步消退，招生形勢穩步向好：2023 年，公司新培訓人次及新客戶註冊人數約 15.29 萬人，同比增長 13.8 %。具體到各大品牌而言，招生均呈增長態勢 。新東方烹飪教育招生同比增長 13.9 %至 5.84 萬人，歐米奇同比增長 23.2 %至 1.44 萬人，美味學院同比增長 9.8 %至 1 萬人；新華電腦同比增長 1.5 %至 2.70 萬人；萬通汽車同比增長 18.5 %至 3.68 萬人；歐曼諦同比增長 125.7 %至 3406 人。

粉筆：線上公考培訓龍頭，AI賦能提升經營效率

在線公考培訓爲核心，下游需求日漸高漲：粉筆的前身爲猿輔導旗下公考項目部門，推出行業首款 APP 、首創在線公考培訓課程、首創在線模考和在線題庫。公司產品及課程涉及公考、事業單位、教資考試。2024 年國考報名人數突破 300 萬人再創新高，就業壓力大使得公務員和事業單位等工作受到更多應屆生青睞，選拔類考試行業競爭加劇也使得參培意願得以提升，公考培訓行業需求旺盛。2024H1 公司公告業績預增營收不少於 16.1 億元；淨利潤不少於 2.55 億元，經調整淨利潤 3.27 億元，淨利潤及經調淨利潤同比分別增長不少於 212.9 %/ 13.5 %，公司業績穩步向好。

AI 賦能助力高效學習，經營效率不斷提升：基於在大語言模型（ LLM ）領域的深厚積累，粉筆自主研發了首個專注於公考行業的垂直大模型。在此基礎上，得益於在教研方面的長期積累，整合 RAG（檢索增強生成）、意圖識別和向量數據庫技術，粉筆推出了「 AI 智能老師」，提供可靠、準確且有針對性的輔導服務。在教師端：2021 年 2 月份，一位粉筆精品班輔導老師同期可以服務 40 人左右，「AI 智能老師」同期最高可服務 150 人，效率大幅提升。在學生端，在面試備考環節，AI面試點評將老師反饋工作時間從 20 分鐘縮短到 5 分鐘以內，可用率在 80 %以上，同期使用量是人工點評的 20 多倍。AI 賦能效果顯著。

傳智教育：鴻蒙課程需求快速釋放，業績有望邊際改善

主營 IT 線下培訓，下游行業需求轉弱導致業績承壓：公司線下短訓產品包括學科J AVAEE、HTML&JS+ 前端、Python+大數據開發、產品經理、新媒體+短視頻運營等多個以就業爲目標的 IT 課程 ，業務佔比超 90 %。2023 年公司實現營收 5.34 億元，同比減少 33.5 %，歸母淨利潤 0.16 億元，同比減少 91.2 %。上游培訓需求受下游 IT 企業招聘需求牽引，由於近兩年 IT 行業調整人員有所收縮，導致公司主業承壓 。

鴻蒙課程推出，關注增量需求，業績有望邊際改善 ：2023 年華爲發佈HarmonyOS NEXT，與安卓系統完全脫鉤，各大廠快速適配過程中，鴻蒙程序員需求或將快速增長。2024 年 1 月，公司成爲阿里雲授權培訓認證合作伙伴，同月，公司與華爲簽署了 HarmonyOS 人才生態體系服務合作協議，並於 3 月成爲華爲HarmonyOS 認證級授權培訓夥伴，針對鴻蒙應用開發公司單獨成立新課程體系。在安卓鴻蒙不兼容的情況下，下游互聯網公司對於掌握鴻蒙系統的 IT 人員需求正在增加，尤其是企業內程序員也將釋放再培訓需求。

與科大訊飛合作，挖掘大模型人才培訓需求 ：長期來看，伴隨 ChatGPT 的橫空出世，大模型技術將持續對各行各業帶來新的技術變革，AIGC 相關的崗位需求持續火熱。政策端也在鼓勵「全力推進數字人才的培養、引進、留存」，未來大模型人才培訓需求有望給公司帶來新增長 。

基本面：擴學額強化內生增長，FY24 有望進入量價齊升新軌道

學額增長疊加生源優化，內生提量確定性較強：從多家高教公司公佈的 23 新學年招生情況來看，高等教育板塊整體學額實現了較大幅度增長，其中專升本學額增長最爲顯著（中教控股同增 70.1 %；希教國際控股同增 158 %）。中國科培持續提升學費較高的本科學生佔比，FY23本科層次新生招生人數提升 22 %，本科生佔比提升 6.2 個百分點，高等教育生均學費增長 4.4 %，生源結構優化推動生均學費進一步上升。

多數頭部高教公司營收重回雙位數增長，毛利率有望築底回升：2024H1，中教控股/中國科培/希教國際控股/新高教集團營業收入分別爲 32.8/8.7/20.4/13.1 億元，分別實現同增 18.3%/10.4%/5.6%/13.8 %。

政策明確各地全部達標的學校比例到 2025 年底達到 90 %以上，我們預計 24-25 年底或爲行業集中高投入期，隨着各企業資本開支前奏放緩，毛利率下降趨勢有望築底回升。2024H1 中教控股/中國科培/希教國際控股/新高教集團毛利率分別爲：56.0%/60.8%/44.0%/39.8%

多數頭部高教公司在校人數穩健增長：2022/2023 學年招生人數，中教控股/中國科培/希教國際控股/新高教集團在校人數分別實現同增26.9%/0.7%/20.9%/-0.4%，多數高教公司在校人數保持增長，新高教集團人數略有下滑主要系調整生源結構，持續提升本科生佔比。

政策面：穩就業趨勢明朗，民辦高教前景廣闊

2020 年 5 月，教育部發布《關於加快推進獨立學院轉設工作的實施方案》提出將獨立院校的轉設作爲高校設置工作的重點。鼓勵各地積極創新，可探索統籌省內高職高專教育資源合併轉設。

同年教育部發布《關於在普通高校繼續開展第二學士學位教育的通知》提出「第二學士學位教育作爲大學本科後教育，是培養複合型人才的重要渠道」。爲增強學生就業創業能力，創造再學習的機會，已通過教育部普通高等學校本科教學評估五年及以上的高校有資格可開展第二學士學位教育，招收對象包括畢業三年以內的高校畢業生及當年畢業生，學制爲2年。

2021 年 9 月民促法落地，其中提及「學歷教育的民辦學校享有與同級同類公辦學校同等的招生權，可以在審批機關覈定的辦學規模內，自主確定招生的標準和方式，與公辦學校同期招生」，並「鼓勵社會力量依法設立民辦教育發展方面的基金會或者專項基金，用於支持民辦教育發展」。在條例上並未對民辦高教公司外延併購做限制，並且對公開、公平、公允的關聯交易持開放態度，民辦高教公司此前面臨的政策不確定性已基本消除。

我們認爲，政策面上高教行業沒有較大風險，疊加當前穩就業趨勢下高校擴招趨勢明確，民辦高教有望進入量價齊升新軌道。

高教行業：併購趨勢減緩，主要關注分紅

「雙減」後併購受阻：高教行業各公司在「雙減」後併購均處於停滯。

中教控股：2020 年收購海口經濟學院及附屬藝術學校 60 %的股權；2021 年收購四川錦城學校 51 %的股權。

中國科培：2019 年 12 月 31 日，中國科培宣佈以 14.5 億元人民幣收購哈爾濱石油學院 100 %權益；2021 年 7 月 16 日，擬以最高 5.5 億元人民幣收購馬鞍山學院 100 %權益，當前未並表。

新高教集團：2020 年上半年，收購河南學校剩餘 45 %的股份；2021 年 4 月，以 6.74 億收購鄭州城市職業學院。

希教國際控股：2016 年 9 月，希望教育集團收購捷星慧旅70%權益，2019 年，以 7800 萬元進一步收購捷星慧旅 30 %權益及對應的貴州大學科技學院舉辦人權利；以 1.6 億元收購鶴壁汽車工程職業學院，以 4 億元收購蘇州託普職業技術學院/崑山技工學院；2020 年 3 月，以 1.4 億美元收購馬來西亞高等教育服務供應商英迪集團。

重點關注公司分紅政策：

中教控股每年分紅比例爲不低於財年所賺取可供分配淨利潤的 30 %。2024 年 3 月底，公司以現金方式分派 2023 財年末期股息和 2024 財年中期股息，總計派額約爲 2023 財年經調整淨利潤的 40 %。

新高教集團年度派息不低於財政年所賺取可供分配淨利潤的 30 %。2024 年，公司維持以現金方式派發全年股息，派息比例爲 50 %。

中教控股：加大投入積極擴容，新入學人數顯著增加

國內高教集團龍頭，加大投入積極擴容：截至 2024 年 2 月 28 日，公司物業、校舍及設備資產爲 193.2 億元，上年同期爲 176.7 億元，同比增長9.3%；資本開支爲 20.3 億元，上年同期爲 12.2 億元，同比增長 66.7 %。資本開支主要用於興建現有校區的新樓宇以及山東省及廣東省擴建容量，公司不斷加大投入積極拓展學校規模。

高教業務穩健增長，新入學人數顯著增加：公司國內高等教育業務規模持續擴大，全日制新生人數及在校生人數穩步增長。截至 2023 年 8 月 31 日，公司於中國的成員學校全日制在校生約 24.8 萬人，同比增長約 7 %，其中，全日制高等教育在校生約 19.9 萬人，同比增長約13%。在 2023/24 學年，公司於中國的成員學校 2023/24 學年全日制註冊新生人數達到約 9.7 萬人，同增 17 %，其中，全日制高等教育註冊新生人數達到約 8.4 萬人，同比增長 18 %。2024H1 公司國內市場分部收入同比增長 19.2 %至 31.79 億元，佔公司整體收入比重爲 97 %，國內業績表現良好。

教育政策變化風險：職業教育行業景氣度於政策環境關聯度較高，近年來國家爲鼓勵支持職業教育行業發展陸續出臺產業扶持政策，若政策後續存在重大變化及調整將對行業發展趨勢產生重大影響。

行業招生不達預期風險：教育公司招生存在低預期的風險，從而造成業績不及預期。

經營管理風險：若公司無法應對市場變化、及時調整產品經營策略及產品結構以適應市場需求，可能導致公司經營惡化。

市場規模測算的風險：行業市場規模測算基於一定假設條件，若實際情況與假設存在較大偏差，存在行業市場規模不及預期的風險。