海通國際：維持百威亞太(01876)“中性”評級 目標價10.1港元

智通財經APP獲悉，海通國際發佈研究報告稱，維持百威亞太(01876)“中性”評級，由於中國市場佔公司整體銷售額的70%以上，Q2中國量價齊跌對全年業績有較大影響，但成本下行趨勢已定，且7月以來天氣轉好，旺季銷量有望改善。下調24-26年EPS預測值爲0.53、0.56、0.60港元，目標價10.1港元。公司作爲高端化引領者，在韓國和印度市場份額持續提升，在中國致力於渠道擴張和產品創新，推動非即飲渠道高端化，強品牌力有望受益於亞太地區啤酒高端化的進程。

海通國際主要觀點如下：

受中國二季度銷售拖累，上半年收入同比減少4.3%。

24H1公司實現銷量465.7萬千升，同比-6.2%。實現收入33.9億美元，同比-7.3%(內生-4.3%)。每百升收入同比-1.5%(內生+2.0%)。實現正常化EBITDA11.0億美元，同比-6.2%(內生-1.0%)。24Q2公司實現銷量254.6萬千升，同比-7.0%。實現收入17.6億美元，同比-10.6%(內生-7.8%)。每百升收入同比-3.8%(內生持平)。實現正常化EBITDA5.4億美元，同比-11.0%(內生-6.2%)。

Q2中國量價齊跌，印度高端市場份額持續提升。

24H1亞太西區內生銷量/收入/每百升收入同比-7.2%/-7.8%/-0.7%，一季度銷量下滑4.9%而噸價上升3.6%，收入略降1.5%，而二季度收入大幅下滑13.2%，銷量/每百升收入同比-9.0%/-4.6%，主要受中國Q2銷量/收入/每百升收入同比-10.3%/-15.2%/-5.4%拖累，原因有1)行業整體疲軟，2)去年Q2渠道重開高基數，3)公司重點市場廣東、福建省遭遇強降雨。在印度市場，公司繼續領先行業，Q2和H1高端以上產品實現雙位數增長，已佔據印度高端市場2/3份額，高端以上產品貢獻了公司在印度超2/3收入。

亞太東區利潤率顯著提高，Q2韓國收入利潤雙位數增長。

24H1亞太東區內生銷量/收入/每百升收入同比+1.3%/+13.5%/+12.1%;正常化EBITDA同比+43.1%，EBITDAmargin同比+6.3pct。二季度表現尤爲強勁，銷量/收入/每百升收入同比+6.0%/+21.2%/+14.4%;正常化EBITDA同比+69.6%，EBITDAmargin同比+9.0pct。在韓國，公司Q2銷量中單位數上升，收入高十位數增長，每百升收入增長超10%(23年10月由於消費稅增加而提價7%)。市場份額已恢復至2018年水平，且即飲和非即飲渠道的份額均提升，CASS市場份額已超過50%。產品結構持續提升，即飲渠道推廣Stella收效甚好。

上半年每百升銷售成本小幅下降，預計全年成本紅利持續兌現。

受益於大宗商品價格下降，上半年每百升銷售成本同比-0.6%，呈報銷售成本同比-8.4%，帶動毛利率同比+0.6pct至51.5%，EBITDA利潤率同比+1.1pct至32.4%，其中，中國EBITDA利潤率已恢復至疫情前水平。正常化實際稅率同比-1.3pct至30.9%，主因股息預扣稅減少。SG&A費用率同比提升1.2pct至30.3%，由於收入下滑，經銷及銷售費用率和行政費用率均小幅上漲。考慮到公司的12個月套期保值政策，該行預計下半年成本改善趨勢延續，高端化將持續降低每百升成本，全年毛利率提升，費用率維持穩定。

風險提示：消費弱於預期，成本上漲，高端競爭變局，匯率波動。