中金：維持騰訊音樂-SW(01698)“跑贏行業”評級 目標價下調至57.3港元

智通財經APP獲悉，中金髮布研究報告稱，維持騰訊音樂-SW(01698)“跑贏行業”評級，考慮到社交娛樂業務受外部環境影響，下調24/25年收入1.1%/3.1%至284/318億元，因成本和費用控制，24/25年Non-IFRS淨利潤預測不變。另考慮到增長趨勢短期放緩，目標價下調12.4%至57.3港元。公司2Q24收入71.60億元，同降1.7%，略超該行預期(70.74億元)和基本符合機構一致預期(71.55億元);Non-IFRS淨利潤18.73億元，同增22.5%，超該行預期(18.00億元)和機構一致預期(18.53億元)，主要因成本和管理費用低於預期。

中金主要觀點如下：

在線音樂收入維持健康增長，下半年價格驅動或更明顯。

在線音樂：2Q24收入54.24億元，同增27.7%。音樂MAU爲5.71億人，訂閱收入同增29.4%至37.4億元，其中付費用戶數環比增加350萬人至1.17億人;ARPPU同增10.3%至10.7元/月，環比微增。公司業績會上提到，公司預計2024年下半年音樂訂閱業務增長由量和價雙增長共同驅動，其中ARPPU同比增速或高於付費用戶數增速(下半年環比淨增或低於上半年的1,000萬人)，ARPPU可能由SVIP產品推廣驅動。非訂閱收入2Q24同增23.9%至16.81億元。社交娛樂：2Q24收入17.36億元，同降42.8%，基本符合市場預期。

成本費用控制能力較強，看好中長期盈利能力提升空間。

2Q24毛利率環比提升1.1ppt至42%，主要受益於音樂訂閱及廣告服務收入增長強勁、版權內容的ROC管理、自有內容佔比的提升以及K歌廣告和會員業務的增長。公司2Q24銷售費用率仍維持較低水平，爲2.9%;管理費用率爲13.1%，同比環比均有下降，經營開支相對節制。公司業績會上提到，2024年銷售費用率或同比持平、管理費用率或同比下降，公司有信心2024年毛利率和淨利率同比提升，淨利率表現有望優於毛利率表現。

關注SVIP產品對訂閱業務的中長期帶動，長期健康發展可期。

中長期而言，會員權益矩陣方面，定價更高的SVIP產品爲會員提供了多終端、多場景的體驗，其當前刊例價爲40元/月，高於基礎會員的刊例價15元/月。公司業績會上提到，SVIP產品的驅動包含音樂專輯的搶先聽、高價值用戶對音質和音效看重、音樂與有聲書等全方位內容的多設備暢聽。該行建議持續關注SVIP佔比提升趨勢對訂閱業務中長期收入和毛利率增長的帶動。

風險

競爭加劇，監管趨緊，在線音樂業務增長放緩，社交娛樂收入持續承壓。