美聯儲主席釋放降息最強音：現在是時候調整政策了

9月議息會議不遠，美聯儲主席鮑威爾釋放出了迄今爲止最強的降息信號。

“現在是時候調整政策了。”當地時間8月23日，鮑威爾在傑克遜霍爾全球央行年會上發表演講時坦言，目前，通脹已接近美聯儲所設定的2%的目標，勞動力市場也已從從前過熱的狀態降溫。

2023年7月以來，美聯儲將經歷了一輪近乎史無前例的激進加息後，維持政策利率在5.25%-5.5%高位至今。市場預期，美聯儲將在9月議息會議上啓動降息。

鮑威爾此次演講的題目爲《重估貨幣政策的有效性和傳導》（Reassessing the Effectiveness and Transmission of Monetary Policy）。

鮑威爾表示，美聯儲將盡一切努力支持一個強勁的勞動力市場，同時在物價穩定方面取得更多進展。他認爲，目前的政策利率水平使美聯儲擁有足夠的空間，來應對可能面臨的任何風險，包括不受歡迎的勞動力市場進一步疲軟。

鮑威爾強調，緩解供需關係、保持穩定的通脹預期是美聯儲在維持較低失業率的情況下控制通脹的關鍵。他表示，緩和總需求的努力與對預期的錨定，共同推動了通脹朝着2%的目標邁進。

“我對通脹回到2%越來越有信心。”鮑威爾在演講中表示。

鮑威爾的講話得到了市場的歡迎。截至8月23日收盤，納斯達克指數上漲1.47%，道瓊斯工業指數上漲1.14%，標普500指數上漲1.15%。美元指數則下跌0.82%。

傑克遜霍爾年會每年於8月在美國懷俄明州傑克遜霍爾召開，每次持續三天。自2007年至2009年的全球金融危機以來，市場對年會可能暗示出的貨幣政策動向格外重視。

以下爲演講稿全文（部分內容有刪節）：

在新冠疫情暴發的四年半之後，與疫情有關的最嚴重的經濟扭曲正在消退，通脹顯著下降，勞動力市場也不再過熱，現在的情況已沒有疫情前普遍存在的情況那麼緊張，供應限制已經正常化。我們兩項任務的風險平衡也發生了變化。長期以來，我們的目標⼀直是恢復價格穩定，同時保持強勁的勞動力市場，避免出現之前反通貨膨脹時出現的急劇上升的失業率。當時，通脹預期沒有得到很好的錨定。儘管現在任務尚未完成，但我們在實現這一目標方面已經取得了很大進展。

今天，我將首先談談當前的經濟形勢和貨幣政策的未來方向，緊接着轉向對疫情後經濟事件的討論，探討爲什麼通脹上升到了一代人從未見過的水平，以及爲什麼在失業率保持低位的情況下，通脹下降了這麼多。

近期政策展望

我們從當前形勢和近期政策展望開始。

在過去三年的大部分時間裡，通貨膨脹遠遠超出我們2%的目標，勞動力市場狀況也極其緊張。聯邦公開市場委員會（FOMC）的首要目標一直是降低通脹，而且是適當地降低通脹。此前，大多數在世的美國人都沒感受過持續一段時間的高通脹帶來的痛苦。通貨膨脹帶來了巨大的困難，尤其是對那些難以承受更高成本的必需品（如食物、房屋、交通）的人來說。高通脹引發的壓力和不公平感至今仍揮之不去。

實施限制性貨幣政策，有利於促進總供給和總需求平衡，緩解通脹壓力，保證通脹預期。目前，通脹已大大接近我們的目標，過去12個月，物價上漲了2.5%。在今年早些時候的一段停頓後，我們又開始朝着2%的目標邁進。我對通脹回到2%越來越有信心。

關於就業，在新冠疫情之前的幾年裡，我們看到了長期強勁的勞動力市場給社會帶來的巨大好處：低失業率、高參與率、史上較低的種族就業差距。在低水平和穩定的通脹下，健康的實際工資增長越來越集中在收入較低的人羣中。

如今，勞動力市場已從此前的過熱狀態大幅降溫。一年多前，失業率開始上升，目前爲4.3%，在歷史標準上仍然較低，但相比2023年初的水平幾乎高出一個百分點。這一上升大部分是在過去六個月內出現的。到目前爲止，上升的失業率並不像經濟衰退時那樣，是大規模裁員的結果。相反，這一增長主要反映了勞動力供應的增加，以及之前瘋狂招聘的速度放緩。即使如此，勞動力市場狀況的降溫是無可否認的。就業增長保持穩定，但今年已經有所放緩。職業空缺額有所下降，與失業率的比例已恢復到了疫情前的區間。招聘率和離職率現在低於2018年和2019年的普遍水平。名義工資增長已經放緩。總而言之，目前，勞動力市場狀況沒有2019年疫情爆發前那麼緊張——當時，通脹率低於2%。在短期內，勞動力市場似乎不太可能成爲通脹壓力加劇的來源。我們不尋求也不歡迎勞動力市場狀況進一步降溫。

總體而言，經濟繼續以穩定的速度增長。但通脹和勞動力市場數據顯示，形勢在不斷變化。通脹上升的風險已經減弱，就業下行的風險已經增加。正如我們在上次FOMC聲明中強調的那樣，我們注意到了雙重任務雙方的風險。

現在是時候調整政策了。行動的方向是明確的，降息的時機和節奏將取決於新的數據、不斷演變的前景，以及風險的平衡。

我們將盡一切努力支持一個強勁的勞動力市場，同時在物價穩定方面取得更多進展。在適當放鬆政策約束的情況下，我們有充分的理由認爲，經濟將回到2%的通脹水平，同時保持強勁的勞動力市場。我們目前的政策利率水平給了我們充足的空間，來應對可能面臨的任何風險，包括不受歡迎的勞動力市場進一步疲軟的風險。

通脹率的上升和下降

現在，我們來談談爲什麼通脹會上升，以及爲什麼在失業率保持低位的情況下，通脹會大幅下降。關於這些問題的研究越來越多，現在正是討論這些問題的好機會。當然，現在就做出明確的評估還爲時過早。這一時期將在我們離開後的很長一段時間內被分析和討論。

新冠疫情的到來導致世界各地的經濟體迅速關閉，那是一個充滿不確定性和嚴重下行風險的時期。正如危機時期經常發生的那樣，美國人適應和創新。政府採取了非常有力的應對措施，特別是美國國會一致通過了《CARES法案》。在美聯儲，我們以前所未有的力度使用我們的權利，以此穩定金融系統，幫助避免經濟蕭條。

在經歷了歷史性深度但短暫的衰退後，2020年中期，經濟開始再次增長。隨着嚴重、長期衰退的風險消退。同時，隨着經濟重新開放，我們面臨着全球金融危機後痛苦、緩慢的復甦重演的風險。

國會在2020年底和2021年初分別提供了大量額外的財政支持。2021年上半年的支出強勁復甦，持續性的新冠疫情大流行塑造了復甦的模式，對新冠疫情的持續擔憂拖累了線下服務的支出。不過，壓抑的需求、刺激政策、新冠疫情對工作和休閒做法的改變，以及與服務型支出受限導致的額外儲蓄，都對消費者商品支出的歷史性激增做出了貢獻。

新冠疫情還對供應狀況造成了嚴重破壞。疫情剛開始時，有800萬人離開了勞動力（市場），2021年初的勞動力規模仍比疫情前的水平少400萬人。勞動力要到2023年中期才恢復到疫情前的趨勢。供應鏈因工人流失、國際貿易聯繫中斷，以及需求構成和水平的結構性變化而陷入混亂。顯然，這與全球金融危機後的緩慢復甦截然不同。

進入通貨膨脹。通脹在2020年低於目標，但在2021年3月和4月，通脹飆升。最初的通脹爆發是集中而非廣泛的，汽車等短缺商品的價格出現極大的上漲。一開始，我和我的同事判斷，這些與流行病有關的因素不會持續下去，因此，通脹的突然上升可能會在不需要採取貨幣政策應對的情況下相當快地過去——簡而言之，這一通脹將是暫時的。長期以來，標準的想法是，只要通脹預期保持良好，央行無視通脹的短暫上升是合適的。

“短暫號”是一條擁擠的船，大多數主流分析師和發達經濟體的央行人員都在船上。當時的普遍預期是，供應狀況將相當迅速地改善，需求將快速恢復，從商品轉回到服務業，從而降低通脹。

在一段時間內，數據和暫時性假設是一致的。2021年4月至9月，核心通脹率的月度數據逐月下降，儘管進展慢於預期。年中前後，情況開始變弱，這在我們的溝通中得到反映。從10月份開始，數據與暫時的假設發生了嚴重的矛盾，通脹率上升，並從商品擴展到服務業。很明顯，高通脹不是暫時的，如果要使通脹預期保持穩定，就需要強有力的政策迴應。我們意識到這一點，並從11月開始轉向。金融環境開始收緊，在逐步停止資產購買後，我們於2023年3月起飛（譯註：加息）。

2022年初期，總體通脹率超過了6%，核心通脹率超過了5%，同時出現了新的供給衝擊。俄烏戰爭導致能源和大宗商品價格大幅上漲，供應條件的改善和商品到服務業的需求輪迴所需的時間比預期要長的多，部分原因是美國的新冠疫情進一步加劇。新冠疫情繼續擾亂全球生產。

高通脹率是一種全球現象，反映了共同的經歷：商品需求的快速增加，供應鏈緊張，勞動力市場緊俏，大宗商品價格大幅上漲。全球性質的通貨膨脹與1970年以來任何時期的通脹不同。當時，高通脹已經根深蒂固，這是我們極力避免的結果。

2022年中期，勞動力市場極其緊俏，就業人數比2021年中期增加了650多萬。勞動力需求的增加得到滿足，部分原因是健康問題開始消退，工人重新加入勞動力大軍。不過，勞動力供應依然受限，同時，2022年夏天，勞動力參與率遠低於大流行前的水平。從2022年3月到今年年底，公開的工作數量幾乎是失業人員的兩倍，這表明勞動力嚴重短缺。2022年6月，通脹率達到7.1%的峰值。

兩年前，在這個講臺上，我討論瞭解決通脹可能帶來一些痛苦的可能性，其形式是更高的失業率和更慢的增長。一些人認爲，成功抗擊通脹將以經濟衰退和長時間的高失業率爲代價。我表達了我們無條件的承諾，即全面恢復物價穩定，並堅持到完成這項工作。

FOMC在履行職責時沒有退縮，我們的行動有力地展現了我們對恢復價格穩定的承諾。我們在2022年上調政策利率425個基點，又在2023年上調100個基點。2023年7月以來，我們一直將政策利率維持在目前的限制性水平。

事實證明，2022年夏天是通脹的峰值時期。在低失業率的背景下，通脹較前兩年的峰值下降了4.5個百分點，這是一個受歡迎的、在歷史上不尋常的結果。

通脹是如何在失業率沒有大幅上升到超過其估計的自然比率的情況下下降的？

與疫情有關的供需變形，以及能源和大宗商品市場受到的嚴重衝擊，是驅動高通脹的重要因素，而這些情形的反轉是通貨膨脹下降的關鍵。緩解這些因素所花的時間比預期的要長得多，但最終這些因素在隨後的反通脹中發揮了重要作用。我們的限制性貨幣政策促進了總需求的放緩，加上總供給的改善，在降低通脹壓力的同時，保持了經濟的健康增速。隨着勞動力需求的放緩，相對於失業率而言的歷史上較高的職位空缺率已經正常化，這主要是由於職位空缺率下降，同時沒有大規模破壞性裁員，這使得勞動力市場不再是通脹壓力的來源。

再來談談通脹預期的關鍵重要性。長期以來，標準經濟模型一直反映這樣一種觀點，只要通脹預期錨定在目標上，當產品和勞動力市場平衡時，在不需要經濟疲軟的情況下，通脹將回歸其目標。模型是這麼說的，但自2000年代以來，長期通脹預期穩定的情況下還是爆發了持續性的高通脹，“通脹錨”能否奏效還遠未得到驗證。對於錨化（de-anchoring）的擔憂促成了另一種觀點，即反通脹將要求經濟，尤其是勞動力市場出現疲軟。從最近的經驗中得出的一個重要結論是，錨定的通脹預期，再加上央行的有力行動，可以在不需要（經濟）疲軟的情況下促進反通脹。

這種說法很大程度上將通脹上升歸因於過熱且暫時扭曲的需求與供應受限之間的衝突。儘管研究人員的方法各不相同，而且在某種程度上，他們的結論也各不相同，但一種共識似乎正在形成，即將通脹上升歸因於這種衝突。總而言之，從疫情的扭曲中恢復過來，我們緩和總需求的努力與對預期的錨定，共同推動通脹朝着越來越可能實現的2%目標邁進。

只有在錨定通脹預期的情況下，才能在保持勞動力市場強勁的同時抑制通脹，這反映了公衆的信心，即隨着時間的推移，央行將帶回2%的通脹率。這種信心是幾十年建立起來的，我們的行動增強了這種信心。

這是我對事態的評價，各位的看法可能會有所不同。

結論

最後，我要強調，事實證明，大流行經濟與任何其他經濟都不同，仍有許多東西需要從這一特殊時期學習。我們關於長期目標和貨幣政策戰略的聲明強調，我們致力於通過每五年一次的公衆審查來審查我們的原則，並作出適當調整。當我們在今年晚些時候開始這一進程時，我們將接受批評和新想法，同時保持我們的框架優勢。我們的知識有限，這在大流行期間是如此明顯，這要求我們保持謙遜和質疑精神，注重從過去吸取教訓，並靈活運用，以面對當前的挑戰。