工商社論》央行升息列車 短期難靠站

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中央銀行第一季理事會宣佈升息1碼（0.25個百分點），相較原本市場預期央行可能觀望至6月之後才採取漲息政策、且幅度應爲半碼，央行本次與美國聯準會（Fed）同步同幅調高利率，可說升得又急又猛，跌破市場眼鏡。央行總裁楊金龍除了強調「這是一個勇敢的決定」，也不諱言理事會當天有理事認爲還不到加息時點、也有理事傾向先升息半碼即可，但在討論過後，全體理事一致通過1碼的漲幅。

爲什麼會有這樣的轉折？可以從央行發佈的理監事會議決議略窺一二。首先，央行內部上修今年全年消者物價指數（CPI）漲幅至2.37％的13年新高，較去年底的估值大幅拉高0.78個百分點，代表全年物價漲幅基本上已篤定「破2」，連不含蔬果、魚介和能源價格的核心CPI漲幅預估也有1.93％。

這顯示這波物價走高已不能視爲俄烏戰爭引發油價和大宗農產品價格暴漲下的短期現象，包括前兩年因疫情衍生的供應鏈瓶頸和今年新生的俄烏衝突，對物價的衝擊已外溢到民生物價實質走高，亦即就算疫情平息、俄烏停火，物價也很難一下子降回去，這是央行必須快刀斬亂麻、迅速且大幅拉高利率的第一個原因，也就是市場所說的防禦性升息。

至於央行必須升息的另一個原因則來自Fed。美國3月升息1碼可說毫無意外，然而就央行提供的理監事會參考資料，原本央行研判俄烏交火變數下，「Fed等主要央行仍將採原定的緊縮方向，惟其緊縮步調可能因俄烏戰爭不確定性而放緩」。簡單說，就是Fed這次升息在意料之中，可是重點在於根據Fed釋出的利率點陣圖，有75％的官員預計今年剩餘的六次利率會議都將升息，2023年也將升息三次，直至2024纔會停止升息。這部分，可能超出央行的預期。

如果Fed今年共升息七次、明年三次，以一次1碼的幅度計算，美元利率至少會提高2.5個百分點，這樣的預期足以影響資金在全球流動的方向。對央行來說，要是沒辦法在第一時間用同步同幅的方式拉高利率來吸引資金，等於失去主動權，資金因利差外流的可能性大增。

加上臺灣面臨的主要敵人是輸入型通膨，一旦外資出走、新臺幣貶值，物價上漲壓力勢必更加嚴重，因此央行對匯價的態度已從過去的「不樂見新臺幣升值」，轉變爲「擔心新臺幣貶值」，拉高利率，某種程度就是在捍衛匯價。

以數字來看，到2021年底，央行統計在美元指數全年漲了6.88％的情況下，新臺幣自2019年以來對美元累積漲幅有8.75％、2021年全年漲幅也有2.95％；但到3月17日Fed利率會議和央行理監事會當天，美元指數今年以來漲了2.71％，新臺幣今年以來對美元則是貶值2.69％、2019年以來的累積漲幅更僅剩0.18％，也就是這兩年新臺幣對美元的漲幅幾乎已全數吐回去。

換言之，如果說過去兩年疫情嚴峻期間，強勢新臺幣抵銷了部分塞港、斷鏈帶來的輸入型通膨，面對這波俄烏對峙新生的輸入型通膨，臺灣等於已經沒有匯價升值優勢可抵擋；再反過頭來，萬一資金真的因爲利差的關係迴流美國，新臺幣進一步對美元貶值，可以想見，臺灣即將面臨的物價壓力會有多沉重。

就如楊金龍在理事會後所言，這次通膨主要來自供給面，升息一般對需求面的通膨比較有效，供給面的通膨則宜由政府透過貨物稅、關稅、營業稅及電價、油價調整機制穩定物價，但今年因俄烏戰爭使得輸入性通膨進一步加重，新臺幣升值等於降低原物料進口成本，有助抵抗輸入性通膨。言下之意，央行升息的檯面效果是消除通膨預期，實質效果則是在防止新臺幣貶值，以免輸入性通膨進一步加劇。

在這樣的前提下，央行如果不希望新臺幣因利差造成資金流出而貶值，這次的升息絕對只是一個開端。假設市場的預期是美元利率會從0.25％一路升至2.5％以上，新臺幣至少也要升息至2％左右纔會較有競爭力，也就是還有0.625個百分點（2碼半）的空間。

再就新臺幣實質利率來看，本次央行加息後，銀行1年期定存利約爲1.065％，用全年物價漲幅2％左右計算，新臺幣實質利率其實是負利率，意即民衆把錢放在銀行的生利速度追不上物價漲幅；以新臺幣今年至少是負利率1％的水準推估，央行也必須再升息2～3碼才合理。

從對內的實質負利率還是對外的利差因素，都讓央行有不得不升息的理由，且非一次性升息可以滿足。無論如何，臺灣已步上升息循環，如同上了調漲利率的高速公路，下一個出口的交流道尚不知在何方，路上還要注意旁邊經過的大卡車（如美、歐央行）和碎石坑洞（像俄烏變數），身爲駕駛，央行對於速度和安全、穩定的掌控，都會影響臺灣經濟和物價是顛簸還是平穩，相較楊金龍形容升息是「痛苦」或「勇敢」的決定，大家更期待央行有把握做的是「明智」和「最好」的決定。