獨家專訪威靈頓投資CEO：長線外資何時加倉中國？市場份額需轉化爲盈利

今年以來，中國在岸和離岸股市都從低位反彈，自1月下旬的低點以來，MSCI中國指數最高漲幅一度超出30%，表現優於大多數發達市場和新興市場股市。

近期，衆多國際金融機構高管頻繁訪華。在摩根大通全球中國峰會期間，第一財經獨家專訪了威靈頓投資管理（Wellington Management）CEO韓思澄（Jean M. Hynes）。威靈頓投資是全球規模最大的獨立投資管理公司之一，爲60多個市場超過2400名客戶擔任投資顧問。比起其他通過併購或ETF做大規模的資管公司，威靈頓投資則通過內生式增長並以主動股票投資的專長將資產管理規模從30年前的近600億美元擴大至如今的1.2萬億美元。幾年前，威靈頓投資已在中國加大布局，設立威靈頓寰宇私募基金管理（上海）有限公司，並於去年在中國推出首隻QDLP基金。

隨着中國不斷推出刺激政策、海外加息週期進入尾聲，究竟外資如何看待中國市場的反彈持續性？外資資管機構對中國的業務佈局又將如何調整？目前亦身爲基金經理的韓思澄表示，對基金經理而言，企業“盈利”永遠是推動股價上行的金科玉律，有時甚至GDP和部分行業的盈利都關係不大。她稱，房地產在一定程度上影響市場整體的復甦，但中國的消費、出口都呈現復甦跡象。中國在電動車、新能源等製造行業擁有強大的競爭優勢，“未來它們不僅要獲得市場份額，這些領域的利潤何時會恢復增長也對投資人至關重要。”

市場復甦的持續性取決於盈利

決定資本市場的因素主要是兩方面——估值擴張和盈利提升。第一條腿已經邁出——自1月下旬的低點以來，MSCI中國指數一度反彈超3成。對衝基金、量化已經加倉，但一些長線海外資金仍處於觀望狀態。根據高盛的研究，過去20多年，每次市場有大於20%的反彈後，此後反彈還會延續的概率大約有60%，但一般後續反彈將從純粹由估值驅動轉爲由盈利增長拉動。

韓思澄認爲，盈利能否兌現是未來的關鍵。“如果你回顧過去一年，中國的盈利狀況已經落後於其他市場，疫情後重啓較晚、房地產市場承壓等在一定程度上拖累了盈利復甦。但近階段，隨着刺激政策的推出和經濟出現一定企穩跡象，動能和預期出現了變化，我認爲中國股市的反彈並不令人驚訝，但目前仍是短期戰術性的反彈。從中長期來看，哪些行業將真正爲中國經濟帶來強勁的盈利前景（earnings profile），纔將有望進一步上漲。”

當前，中國在電動車、動力電池、光伏組件、硅片等環節貢獻了全球近乎70%的產能，中國多個巨頭在全球電商領域也拔得頭籌。一方面是強大的規模優勢，另一方面盈利卻因價格戰而受到擠壓。例如，電動車裡的“優等生”理想汽車一季度業績大幅不及預期，財報發佈後，5月21日其港股股價暴跌近20%。韓思澄表示，中國擁有很多具有競爭力的企業，但外資也非常關注市場份額何時將轉化爲收益，“作爲基金經理，我認爲公司的價值大部分都依賴於盈利和向投資者返還的自由現金流。”

回顧過去幾年業績表現最佳的市場，如印度和日本，吸引了大量投資。同時，東京證券交易所對上市公司回購和分紅政策的改革也增加了投資者的回報。近期，港股中表現最好的互聯網板塊，也是回購力度和業績改善幅度最大的板塊，回購和分紅的增加顯著提升了投資者的回報。

在她看來，投資者持有的公司治理越積極、信息披露更充分，投資者就會更有信心，特別是長期投資者。在20年前，美國的公司治理在非公開信息方面有很多變化，即公司必須報告什麼、不能談論什麼都有嚴格的監管，這讓所有人可以在同一時間擁有相同的信息，對於完善市場生態尤爲積極。

積極佈局中國QDLP業務

就宏觀環境來說，韓思澄認爲，目前雖然地產行業仍對中國經濟構成一定拖累，但中國的出口和消費已經有所復甦，未來的經濟動能變化受到關注。

分析人士認爲，全球對中國出口的強韌需求是主要驅動力，部分是由於美國和全球經濟增長好於此前預期，部分因爲全球去庫存結束。同樣重要的是，全球電子產品週期從2023 年底開始如期上行，推動電子產品出口回暖。在國內市場上，春節假期前後被抑制的旅遊和外出需求得到釋放，提振了一季度服務業的表現。

對於威靈頓投資而言，中國始終是重要的市場。自2007年開始，威靈頓投資開始爲中國內地的保險公司、資管公司、私人銀行等機構客戶提供權益、固定收益、多元資產以及另類投資資產類別的投資方案。

幾年前，威靈頓投資在內地設立主體，並在基金業協會備案成爲QDLP私募基金管理人，爲中國境內合格投資者提供投資解決方案。

當前，各大外資巨頭的在華戰略也有所分化，部分在海外就以公募基金形式運營的巨頭（例如貝萊德、富達、施羅德等）則在內地獲得公募基金牌照，而另一些對衝基金、精品投資機構則更傾向於以私募管理人的模式在內地展業，隨着內地投資者對於全球資產配置的興趣日趨濃厚，QDLP也成爲各大外資在內地的必爭資質。

威靈頓投資早在2022年底就推出了首隻面向中國境內合格投資者的 QDLP產品。 韓思澄對記者表示，威靈頓投資在全球更多是爲機構提供投資解決方案，未來，公司可能會通過QDLP爲中國高淨值投資者提供更多不同策略的產品，例如股票多空策略、私募股權、固定收益等。

降息預期下海外股、債市場仍有機會

下一階段，全球宏觀環境的變化對中國和海外資產至關重要。威靈頓投資的大部分分析師預計美聯儲年底前仍將降息。

在這一環境下，韓思澄認爲債券仍將有較好的表現。“2022年和2023年，市場都在等待利率再次上升，這就令債市缺乏吸引力，但鑑於我們在宏觀經濟中所處的位置，多數中小企業面臨8%-9%的融資成本都會承受壓力。經濟可能會趨於放緩，在降息預期下，預計債市將會受到拉動。”

就美股而言，“科技七巨頭”去年憑藉一己之力託舉了整體指數表現。在各大發達市場中，威靈頓投資目前仍看好美國，因爲美國的盈利和經濟都表現出韌性，人工智能主題似乎有望繼續提振市場的相對前景。雖然“科技七巨頭”股票的估值仍高於整體市場，但這些公司的盈利表現令人滿意，因此儘管它們價格漲勢強勁，但估值在近幾個月實際上已經下降。

除了AI概念，“減肥神藥”則是去年市場最熱的另一大主題，二者也都體現了科技創新將是驅動未來資本市場的重要力量。兩家主要公司（禮來、諾和諾德）在胰島素和肽類藥物方面具有優勢，未來可能會有口服藥物，但注射藥物的效果仍更好。例如，禮來（Eli Lilly and Company, LLY）公司市值在上一個財報季就突破7000億美元，成爲全球市值最高的醫藥公司，約等於2個強生、5個輝瑞，還一舉超越了七巨頭中的特斯拉，成爲了美國第八大上市公司。

作爲一位幾十年來專注醫療保健領域的基金經理，韓思澄認爲，過去從未有過安全有效的減肥機制。糖尿病治療藥物已經上市15年，目前這類藥物已被超出2000萬患者使用，只存在耐受性副作用，而無安全性問題，證明其機制在減肥藥中的應用是安全的，因爲這種機制模擬了人體的正常功能。耐受性副作用指的是如噁心或嘔吐等症狀，而安全性問題則涉及對大腦或心臟的影響。

在她看來，市場潛力巨大，目前處於早期階段。減重15%-30%相當於胃旁路手術的效果，能顯著改善健康狀況，亦將減少心臟病發作、髖關節和膝關節手術，以及癌症的發生率。這對美國市場尤其重要，因爲美國肥胖問題嚴重，但全球也都會受益。長期來看，這將改變醫療成本曲線。