中一簽虧一千，萬億估值的格靈「童話」破滅
作者 | 王麼麼
編輯 | 張子睿
奇蹟沒有出現。
3月17日，登陸科創板的格靈深瞳開盤就破發，雖然在盤中一度勉強翻紅，但最終收於37.46元，下跌5.14%，打新中籤的股民“中一簽虧一千”。
按照收盤價，格靈深瞳的市值不足70億元，與此前在港股上市的商湯科技1700億市值（以3月17日收盤價爲基準）對比，相差甚遠。
雖然名氣、市值都不如商湯爲代表的“AI四小龍”，但格靈深瞳也曾擁有過自己的高光時刻。2014年，一則《對不起，我們只愛牛人》招聘信息上稱，投資人徐小平和沈南鵬就格靈深瞳未來市值應該是1000億美元還是5000億美元展開過激烈爭論，最後妥協在3000億美元（約合人民幣1.9萬億）這個“中間數”，一時之間，在行業傳爲“佳話”。
8年的時間，從1.9萬億縮水到70億，背靠真格基金、紅杉資本、策源創投等一衆知名投資機構的格靈深瞳，真可謂“如夢幻泡影，如露亦如電。”
是當時吹得牛太大？還是人工智能這條賽道的虛火散去？萬億估值的格靈“童話”是如何破滅的？
1、AI賽道，繞不開的盈利“魔咒”
作爲國內計算機視覺行業和算法技術的早期探索者和實踐者，格靈深瞳於2013年正式創立，與“AI四小龍”的商湯科技（2014年）、曠視科技（2011年）、雲從科技（2015年）、依圖科技（2012年）基本同一時段入局。
雖然AI的榮光今不如昔，但經過這些年的發展，國內AI企業已經形成了成熟的細分領域。在業務開展上集中在對話式AI/智能客服、自動駕駛、RPA（機器人流程自動化）、AI醫療影像、智慧金融、智慧城市等領域當中。
最近一年多，AI企業也開啓了一波“上市潮”。除了商湯科技、格靈深瞳之外，AI醫療影像的鷹瞳科技等企業陸續登陸了資本市場。
不管上市前概念吹得有多響，資本故事講得有多好，一旦上市，其最基本的職責還是要回報股東，幫股東賺錢，那勢必離不開資本角度的考量。
營業收入、營收增速以及盈利情況，是二級市場評估一個上市公司“底色”最直接的標尺，但就目前來看，但格靈深瞳的這幾個關鍵財務指標都不好看，或者說有些難看。
首先，是營業收入的“不舉”。
2018年、2019年、2020年及2021年1-6月份，格靈深瞳的營業收入錄得5196.35萬元、7121.07萬元、2.43億元和7218.80萬元。作爲一個高成長的行業，格靈深瞳在營業收入方面的表現，除了2020年增長比較迅猛外，其他年份並未出現出與之匹配的增長態勢。
根據招股書，公司預測2021年全年營收將在2.7億元-3.1億元區間，倘若達標，年營收增長也不過10幾個百分點。
其次，是繞不開的盈利困局。
根據招股書，公司預測2021全年淨虧損在6800萬元-8300萬元之間，而2020年公司全年淨虧損在7786.92萬元。也就是說，2021年，格靈深瞳依然無法實現盈利，同時更有可能出現虧損面進一步擴大的可能性。
招股書還顯示，格靈深瞳預計2021年扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨虧損約爲6500萬元-8000萬元之間。看起來，儘管歸母淨虧損較上一年1.02億元有所收窄，但這並非來自於實際經營層面，而是年內要攤銷的股份支付費用較上年有所減少所致。
最後，是單一大客戶帶來的潛在系統性風險。
整體上講，格靈深瞳目前主攻的業務方向爲以下三類：城市管理產品及解決方案、智慧金融產品及解決方案以及商業零售產品及解決方案。
第一大經營方向城市管理產品及解決方案方面，儘管目前客戶數量衆多，但發展不順利。一方面，包含安防設備、通信廠商、項目集成商、AI公司等在內的城市管理市場競爭異常激烈；另一方面，格靈深瞳因技術不夠成熟，無法滿足下游繁雜的個性化需求，因此難以開展和複製規模經營。
在智慧金融和商業零售兩個領域，都出現了一家大客戶支撐板塊業務收入的現狀，這樣的客戶結構使得公司經營的變數極大。
智慧金融領域，格靈深瞳的單一大客戶是農業銀行，至去年9月，公司與農業銀行採購協議已到期，能否續約不能確定；
商業零售領域，作爲該業務板塊的單一大客戶，中國石化也從去年上半年開始逐步減少了對格靈深瞳的服務採購，這使其營收大幅萎縮。
“儘管IPO過會已從一定程度上代表了監管認可，也讓格靈深瞳拓寬了融資渠道，爲後續發展奠定基礎，但無法否認的是，資本市場始終更注重的是一家企業的‘造血’能力，而非‘補血’。積極推進商業化，這纔是上市公司需要解決的本質問題。”一位資深投行人士表示。
2、縮水常見，萬億縮水不常見
關鍵財務數據拉跨，自然也就會影響到市值的縮水，破發也就成爲必然了。然而，資本市場上估值縮水常有，但像格靈深瞳這樣，縮得只剩下渣渣的的情況卻不常有。
上述資深投行人士告訴《豹變》，通常來看，擬上市企業估值縮水，大多是由多重因素疊加在一起，這些因素可以分爲賽道、同業、市場情緒三個層面：
首先從賽道層面來看，據企名片Pro數據，從2011年10月至今的10年中，中國人工智能行業共獲得2169億元人民幣融資，97%發生在2017年人工智能圍棋程序Alpha Go擊敗當時的圍棋世界冠軍柯潔之後。
但隨着資本逐步恢復冷靜，AI企業也開始褪去光環，從資本寵兒成爲如今的“燙手山芋”，估值畸高的質疑更是使得企業融資遇冷。創新工場創始人李開復更是曾直言道，“不少AI公司割了投資人的韭菜”，外部環境下的賽道“退熱”，決定了從業企業的“退熱”。
同業層面，格靈深瞳雖然與“AI四小龍”基本同時入局，但公司在過去近十年發展中，並未聚焦和深耕某一細分領域，而是不斷調整業務發展的戰略方向，且至今也沒有在試錯中錨定一個領域。在AI這條大賽道中已失去“先發優勢”，這也是格靈深瞳“行業掉隊者”的由來。
對於持續燒錢的AI賽道，保持融資通暢是企業存亡的關鍵。對於持續虧損、現金流一直爲負的格靈深瞳來說，自然也是要謀求更多的融資渠道，上市成爲一條通道。
只不過，想要讓投資人拿出真金白銀支持，格靈深瞳就要拿出有說服力的財務數據，有實質的發展前景，去撩動投資人的熱情。然而，當格靈“童話”破滅後，只有面對殘酷的現實。
“儘管AI企業估值縮水屬於正常現象，但像格靈深瞳這種達到三個數量級的情況確實極爲罕見，這確實讓人十分瞠目”，該投行人士表示，“這應該跟此前吹得牛太狠也有關係，一些初創企業爲了造勢，會在融資前炒作一下自身的價值。”
3、未盈利，股權激勵卻很大方
當然，格靈深瞳能從AI這條讓無數創業者折腰的賽道殺出一條血路，登陸科創板，也有自己的兩把刷子。
最被外界稱道的是格靈深瞳的創始團隊。格靈深瞳CEO趙勇曾供職於谷歌總部研究院任資深研究員、是Google Glass的七位設計者之一。此前的CEO何搏飛曾擔任多家外資上市公司高管的。
“何搏飛和趙勇可以分別創建一個成功公司，但他倆一起幹，可以創建一個偉大的公司。”徐小平這個評價出現在多篇格靈深瞳的創業記錄裡。
不過，到了2019年底，格靈深瞳CEO趙勇在一次媒體採訪時大方承認了公司已從頭部陣營“掉隊”。按照他的說法，比起站在鎂光燈下，他更願意與團隊一起精益創業。
所謂精益創業，就是要用最精益的方式找到方向，再去擴大規模。在尋找答案的過程中，要不停去探索，還要控制好探索的成本，同時加快迭代的速度。
這種做事的“方法論”似乎沒有錯，只不過，從創立到即將上市的這將近十年裡，趙勇帶着他的格靈深瞳似乎一直走在“試錯”的路上，在轉戰數個細分領域後仍沒有找到深耕的領域。這使得公司落得一個“業務不專注、戰略總搖擺”的名聲。
這一點，招股書同樣有所表露。此次IPO，格靈深瞳募投的方向是“人工智能創新應用研發項目”，發力軌交運維和體育健康。然而，這與公司目前已有收入的三大業務方向幾乎沒有太強的關聯度，這也從一個側面反映出公司對已佈局的領域信心不足。
戰略模糊之外，過度的員工激勵機制恐將有“掏空”格靈深瞳的風險。在公司目前還不具備盈利能力的情況下，對高管給予的股權激勵卻“非常大方”。報告期各期內，格靈深瞳實施股權激勵確認的股份支付費用分別爲597.51萬元、3.01億元、1.29億元、5055.13萬元。
根據審計報告，截至 2020年8月31日（整體變更基準日），格靈有限累計未彌補虧損爲7.44億元，其中股份支付引起的虧損爲4.54億元，佔累計未彌補虧損的61.00%。
另外，作爲一家硬科技創業公司，格靈深瞳的研發人員明顯偏少，專利數量明顯不足。截至報告期末，公司研發人員爲153人，在員工總數中的佔比剛剛過半爲54.64%；發行人形成主營業務收入的發明專利也只有19項。
一位偏好打新的投資者對《豹變》說：“格靈深瞳這樣的基本面讓人感覺比較悲觀，從這樣的業績和市值，對位39.49的價格實在是太高了，即使定價折半我也不一定會考慮。主承銷商海通證券過於自信了。”
不容否認，硬科技創業始終是一項投入力度大、回報週期長的重大工程，相關企業想要實現商業化以及拿出漂亮的財務報表，絕非短期易事。與此同時，還要面臨企業發展前期巨大的資金壓力，甚至是市場質疑。
這一點，不止格靈深瞳，與其在業務範疇上有着一定重合的“AI四小龍”同樣如此：每一家都處於鉅虧，且中短期內均未表現出扭虧爲盈的跡象；甚至幾經輾轉，多數仍徘徊在上市這關的“門外”。
格靈深瞳不能總醉心於“錄取率低於哈佛大學”“工程師團隊星光閃耀”“要做一家基於人工智能的大數據公司”這樣的高逼格中，“學霸”領航的企業，說到底還是要走出前沿科技的“紙面繁榮”，打破“強於技術而昧於商業”的局面。
儘管資本市場沒有明確表態討厭虧損股，但至少，一家企業的上市還是要讓各方看到更多積極向好的成長“確定性”，只有這樣，才能通過資本操作獲得更強的生機。