政策邏輯的重大調整：本次一攬子刺激計劃和以往有何不同？

中國宏觀政策已明確轉爲穩增長。9月24日以來，不到一個月的時間裡，中國人民銀行、國家發展改革委、財政部、住房和城鄉建設部等多個主管經濟的部委輪番上陣，發佈一攬子增量政策，釋放出強烈的穩增長信號。

政策轉向的背後是二季度以來中國經濟增長疲弱這一現實問題，物價指數持續低迷、政府和民間投資動力不足、房地產市場遲遲未能築底，外界對經濟刺激計劃的呼聲也日益高漲，經濟學家建議的總投入規模從10萬億到50萬億元不等。

分析師指出，相較於刺激規模的多少，更值得關注的是，這一系列增量工具的背後是當前宏觀經濟治理思路發生了變化，這體現在以金融爲發力點來擴大內需；從圍繞增量調控逐漸轉向存量調控和增量調控並重；從過去刺激項目到現在錨定經濟“毛細血管”的末端中低收入羣體，等等。

“轉向”背後的經濟現實

宏觀政策轉向背後是中國經濟增長疲弱這一現實問題。今年一季度，中國國內生產總值（GDP）同比增速爲5.3%，二季度下滑至4.7%，三季度進一步回落至4.6%。

與此同時，經濟分化狀況仍然存在，出口表現較爲亮眼，但國內需求不足問題尚未得到明顯緩解，居民消費價格指數（CPI）同比增速連續19個月處於1%以下，工業品出廠價格指數（PPI）更是連續24個月同比負增長。

投資也不容樂觀。1-9月，全國固定資產投資同比上漲3.4%，較年初的4.2%下降0.8個百分點。其中，民間投資下降0.2%，房地產投資下降10.1%，自2022年4月以來持續負增長。

中國金融40人論壇（CF40）資深研究員、中國社會科學院世界經濟與政治研究所副所長張斌近日接受界面新聞採訪時指出，需求不足是當前中國經濟運行的主要矛盾，從今年的情況來看，這背後是兩種力量的拖累，一是房地產投資下行，二是政府支出的下降。

他指出，需求不足會帶來一系列問題，並形成負反饋循環，比如，需求不足環境下地方政府財政收入下降，地方政府爲了緩解收入壓力會提高稅收徵管力度、增加非稅收入或者留下大量企業欠賬，對營商環境更加不利。

東方金誠國際信用評估有限公司首席宏觀分析師王青表示，樓市長達近3年半的持續調整，是當前有效需求不足、物價水平偏低、市場信心較弱，以及地方政府收支平衡壓力加大、地方債務風險上升等各類宏觀問題的主要根源。

增量政策持續推出

剛剛過去的9月對中國經濟這艘“巨輪”的意義非同尋常。9月24日，中國人民銀行行長潘功勝在國務院新聞辦公室舉辦的發佈會上公佈一系列重磅政策，包括降準降息、存量房貸利率調整等。國慶假期後，國家發改委、財政部、市場監管總局、住建部等部委相繼發佈穩增長增量措施，涉及投資、化債、房地產市場等。

上述會議被認爲是對中央要求的具體執行。9月26日，中共中央政治局召開以經濟爲主題的會議，會議提出有效落實存量政策，加力推出增量政策。中共中央政治局通常在每年4、7、12月召開以經濟工作爲主題的會議，因此，此次會議是一次“意料之外”的會議。

國家發改委主任鄭柵潔在10月8日的國新辦發佈會上將本輪一攬子增量政策總結爲五個方面，一是針對經濟運行中的下行壓力，強化宏觀政策逆週期調節；二是針對國內有效需求不足等問題，把擴內需增量政策重點更多放在惠民生、促消費上；三是針對當前一些企業生產經營困難，加大助企幫扶力度；四是針對樓市持續偏弱，採取綜合性政策措施，促進房地產市場止跌回穩；五是針對前期股市震盪下行等問題，出臺有力有效舉措，努力提振資本市場。

分析人士指出，這五個方面涵蓋了從宏觀經濟到微觀主體、從實體經濟到資本市場的主要薄弱環節。

“央行、發改委、財政部和住建部等部門接連反應，尤其是政治局會議，可以看到決策層對需求不足的問題有了更強有力的表態，這種表態背後有一個系統性的政策支持。”張斌說。

在一系列發佈會中，外界對財政部的期待最高。10月12日，財政部部長藍佛安在國新辦發佈會上公佈了四項政策，包括較大規模增加債務額度，支持地方化解隱性債務；發行特別國債支持國有大型商業銀行補充核心一級資本；疊加運用專項債、專項資金、稅收政策等支持推動房地產市場止跌回穩；加大對重點羣體的支持保障力度等。

但受限於法律程序，財政部並未在發佈會上透露具體的政策規模，這在一定程度上抑制了市場情緒，並導致了股市在之後幾天出現波動。不過，財政部提到，逆週期調節政策不僅僅是目前進入決策程序的四項政策，還有其他政策在研究中，包括中央還有較大舉債空間和赤字提升空間。

另外，發改委在發佈會上提及，抓緊研究合理擴大地方政府專項債支持範圍，適當擴大專項債作爲資本金的領域、規模和比例等，都爲後續政策留下了一定想象空間。

政策邏輯發生明顯變化

面對近期宏觀政策的持續發力，市場的關注點集中在政策規模上，但有學者指出，相比於規模的大小，政策邏輯的變化更值得關注。

上海財經大學校長劉元春認爲，這一系列的政策工具並不是簡單的刺激行爲，讓大家“緩緩氣”，而是政策邏輯的重大調整。第一個重大調整就是穩地產、穩資本市場，這是擴內需的重要前提。“近日金融監管局會議，（人民銀行）潘功勝行長、（證監會）吳清主席都談到，無論中外，目前在宏觀調控（方面），穩地產、穩股市，對於穩信心是至關重要的變量，而穩信心是穩短期需求的一個前提，這個邏輯很清晰。”他說。

劉元春指出，第二個調整是財政貨幣政策框架的轉向。這裡關注兩個點：第一個點是，央行圍繞振興資本市場提出的兩個結構性政策工具——回購再貸款、借貸便利和資產抵押政策，這開啓了央行通過間接渠道進行資產購買的先河和序幕；第二個點是，財政部和人民銀行就國債買賣建立聯合工作組，這意味着財政政策和貨幣政策在未來定位上的一個重大調整。

中國社科院金融研究所課題組發佈報告指出，自9月底一攬子增量政策推出以來，市場信心和社會預期得到了極大的改善，不僅因爲政策力度大、節奏快，還有一個重要原因是當前宏觀經濟治理思路發生了變化，從以前圍繞增量調控逐漸轉向存量調控和增量調控並重。

報告指出，此次政策創新主要體現在三個方面。首先，優化調整各類存量結構，政府將一定財富轉移到居民部門，激發居民部門的活力。例如，央行一次性下調政策利率20個基點，爲近四年來力度最大，10月貸款市場報價利率（LPR）兩個品種均下調25個基點，以減輕居民房貸壓力。同時，中央政府準備啓動較大規模的隱性債務置換，爲地方政府減負，使其騰出更多精力財力發展經濟和穩定民生。

其次，政策選擇從重振資產價格入手，特別是房價和股價這兩個居民可感可及的領域。由於去年以來物價一直處在低通脹區間，制約了居民和企業資產負債表的修復，因此，政策選擇以重振資產價格爲發力點，立竿見影地提振了市場信心和活躍經濟。

“這次一攬子增量政策，我們的政策發力點落到了金融，而不是單純的實體經濟，我認爲這是一個重大的變化。這也是我們宏觀調控思路的變化、宏觀經濟治理思路的創新。”中國社科院金融研究所副所長張明週二在報告發佈會上說。

“不是說我們把股市搞起來了，實體經濟就一下子好了，沒有這麼簡單。”張明說，“但是無論如何我們採用這種方法把政策發力點放到了金融層面，放到了資本市場方面，對於提振信心的作用、扭轉預期的作用可以說是立竿見影的，我們發現之前的政策不如這個更有效。”

第三，政策更加關注以“人”爲核心，同步促進實物資本和人力資本的形成。張明指出，過去經濟刺激喜歡搞項目，這是“物”，現在通過對項目的刺激很難傳導到中低收入羣體和中小企業，因此要直接通過政策錨定經濟“毛細血管”的末端，就是中低收入家庭和中小企業，做到“見物又見人”。

在徐天辰表看來，政策層面對低收入羣體關注度增加，可能有幾方面考量。一是提高收入公平是政策的長期目標，近年來對二次分配、三次分配的重視程度上升；二是經濟下行可能導致已經脫貧的羣衆重新返貧，導致之前成果付之東流；三是低收入羣體的消費傾向往往更高，其增加的收入能夠轉化爲更多的消費。

王青表示，接下來在財政政策加力過程中，可以考慮到拿出一部分增量資金，定向針對低收入羣體發放一定規模的消費補貼。

“這方面在技術上不存在根本性障礙。現在的關鍵是要轉變觀念，與擴大基建投資相比，這不是浪費，更不是 ‘養懶漢’，而是在有效需求不足的背景下，暢通國民經濟大循環、實施有力有效逆週期調節的正常手段。這不僅能夠在短期內提振經濟增長動能，而且還能增強民衆對一攬子增量政策的獲得感，提振消費信心。”王青說。