學者觀點－美追趕式加息 2023經貿恐不樂觀

美國通膨輸出全球，抗通膨的緊縮也外溢到全世界。圖／美聯社

今年全球的通膨是個完美風暴，既有供給面因爲疫情、戰爭的成本推動原因，也有因爲量化寬鬆、紓困遺留下來，需求拉動的要素，再加上去年聯準會誤判，認爲是暫時性的因素，因此錯失最佳政策的實施期，仍然繼續放水，火上加油。搞到美國今年以來通膨惡化，很難收拾。美國通膨輸出全球，抗通膨的緊縮也外溢到全世界，明年經濟貿易恐不樂觀。

美國從3月份開始啓動了追趕式加息，3月到11月份6次加息已經累計15碼，爲1982年以來最快的加息運作。從近期的數據來看，也許美國通膨已經見頂，但因爲數值仍高，在這樣的環境下，美聯準會12月再加個兩碼，明年上半年再加一點，聯邦資金率（FFR）就到5％左右。而美國就業市場和實體經濟增長仍然相對強勁，因此這一FFR峰值就可能會停留一段時間。按照美聯準會會議紀錄顯示，利率要在2024年纔可能轉入降息，預估長期中性利率在2.5％左右。

當今FFR上限4％，已明顯具有抑制性水準，因此令人擔心會引起衰退及引發金融危機。今年9月時美元指數升破114點，創20年紀錄，這也可能是這一輪升息循環的頂部。未來隨着降息及經濟轉弱，美元才逐漸修正回貶。

日本今年也出現了溫和的通膨，甚至超出了2％的水準，10月份的CPI 達到3.7％，核心CPI 3.6％。但此幾乎是來自日圓貶值及輸入性物價的影響，日本的經濟低迷，也沒有看見工資的上漲。安倍遺留下來持續的貨幣寬鬆，黑田總裁堅守的殖利率（YCC）曲線控制政策，不願升息，這是導致今年日圓對美元大跌的主要原因。明年預估日本的溫和通膨仍然持續，但是經濟還是低迷，工資也穩定，黑田可能將提早卸任，YCC曲線控制釘住目標可能改變，但日美貨幣政策分化還會存在。預估的變化是：由於避險情緒的上升，日圓將重新扮演避險貨幣的角色；下半年美聯準會緊縮放緩後，日美利差收斂，日圓跌深會有反彈。

10月份美國的通膨有所回落，歐洲方面受戰爭的影響，通膨卻還在惡化。逼得歐洲央行（ECB）要把抗通膨當成是首要任務。但由於通膨主要是供給面的要素引起，所以貨幣政策需求面升息的穩物價效果有限，甚至還要小心歐元區的衰退風險。另外，歐元區財政紀律難一體化，主權債務風險比較大，ECB 需要謹慎的縮表，甚至在極端情形下有可能還要重新擴表。歐元的價位很難回到疫情前。

歷史上，美元急升時，新興市場往往更容易出問題，而這一次其相對發達經濟體竟然相對穩定。在匯率、資產價格、銀行體系，特別是外幣的債務槓桿、金融脆弱性等層面，表現都不錯。一方面是由於疫後放開相對較早，經濟復甦快，形成好的基礎來對抗這波逆風；另方面新興經濟體在疫情期間也沒有能力量化寬鬆救市及財政紓困救世。發達國家救市救世的錢並沒有太多流到新興市場，沒有催生出匯率高估、金融泡沫、不可持續的槓桿等現象，所以沒有積累那麼多的問題。最近埃及、土耳其、斯里蘭卡等國表現不好，主要是由於其政策失當與經濟基本面存在的問題，不是全面擴散的結果。

最近一段時間，主要國際機構都紛紛下調了明年全球經濟成長的預測值。IMF將明年全球經濟成長下調到2.7％，認爲有1/4的機率明年甚至會降到2％以下，而且明確表示現在還不是最壞的時刻。世界銀行也將全球成長預測從6月份預測3％下調到1.9％，而且表示正在逼近危險的衰退。聯合國貿發會（UNCTAD） 警告，如果發達國家現在不調整升息政策，全球將陷入長期的經濟停滯，甚至可能引發比2008年危機時更爲嚴重的衰退。WTO更新世界貿易展望，指出美國緊縮政策及全球供應鏈重塑在內的多重衝擊，全球貿易預計將失去成長動能，明年成長將大幅下降。

在這樣時空環境下，大家要小心明年金融外溢到經濟和貿易的雙重衝擊，硬着陸最好不要，軟着陸可能避不了。