興業證券鄭可棟：買方生態建立迫切性愈發顯著，2024年是提供多元資產配置元年
財聯社3月18日訊（記者 封其娟）圍繞着《爲什麼多元資產配置對於基金投顧是重要的？》的主題，在“首席買方財富50人”第三場線上訪談中，興業證券財富管理部副總經理鄭可棟、貓頭鷹基金研究院總經理矯健，共同探討了買方投顧生態位和多元資產配置的重要性。
基於震盪市場下買方投顧的生態位探討；現階段投顧業務模式的打通與融合；策略展望與多元資產配置三大議題。鄭可棟得出最終結論，2024年是爲投顧客戶提供多元資產配置的元年。
參照美國投顧行業發展路徑、國內投顧行業的發展難點，鄭可棟認爲，國內買方生態建立的迫切性愈發顯著，在A股當前生態下，買方投顧業務大有可爲。他指出買方投顧業務的未來發展離不開有效定價和投資者留存，買方投顧業務的發展需要從多個層面進行改革和優化，以滿足客戶需求，推動中國經濟的轉型。
鄭可棟指出，投顧業務轉型的關鍵在於如何從傳統的銷售模式轉型爲以工具化、原子化的思路、模式來滿足客戶需求。
談及多元資產配置的重要性，鄭可棟認爲它對於改善客戶投資體驗、控制波動有很大作用。在他看來，在現階段買方生態下，多元資產配置是唯一的最優解，控制波動是提高收益的關鍵。
震盪市場下投顧生態的探討
鄭可棟指出，國內基金投顧業務脫胎於海外投顧生態。在美國，投顧生態是金融市場的重要組成部分，已經是一個非常主流的生態。這也解釋了爲什麼那麼多機構開始關心國內投顧生態的發展。
在他看來，美國買方投顧生態的形成有三大前提條件：一是以長期機構爲主的市場定價的生態模式；二是401K和IRA等個人長期賬戶的頂層設計的助推；三是RIA海外獨立投資顧問制度的設計和落地，這三者也形成了投顧模式的閉環。
上世紀70年代，美國的養老資金已經成爲非常重要的市場定價者之一；得益於401K計劃和IRA計劃，共同基金在70年代到90年代實現了大規模增長，使得養老資金以更有效的方式進入市場；自90年代開始，在經濟全球化的大背景下，境外投資者開始大舉增加對於美國市場的倉位投資。
談及養老資金、共同基金、境外投資者，鄭可棟認爲，不同投資者的資金來源雖有不同週期，但是他們共同推動了資本市場長期蓬勃向上發展，這也是美國買方生態能夠形成的重要因素之一。
此外，美國市場的金融衍生品、定價工具也比較豐富，因而較好實現了市場價格的發現功能。
隨着機構投資者的快速發展，ETF等工具類產品逐步豐富，普通投資者對於產品遴選、組合構建，在專業度上還是存在一定的問題，再結合美國的稅收制度，美國證券業協會設立了專門的三方投資顧問機構RIA，主要爲客戶提供資產配置和稅務優化建議。
另外，美國投顧行業天然就是分佈式的，很多社區裡有一到兩個專業的投資顧問，可以解決社區居民的長期養老和家庭配置問題。
若以微觀條件審視，鄭可棟坦言，現階段國內投顧業務的困難在於市場定價和客戶認知。且不同於美國投顧行業有明確的道德準則和認證要求，國內投顧隊伍目前更多的自我要求、自我約束。
除了監管和頂層設計層面的問題，就試點階段而言，國內買方投顧業務還是以總部推動爲主，這也導致了很多業務目前發展相對困難。
但從宏觀角度來看，鄭可棟認爲，買方生態建立的迫切性已經越來越顯著。基於A股當下生態，他認爲買方投顧業務現在大有可爲。
他直言，討論任何買方業務，都不能脫離市場本身的定價情況。在他看來，國內市場大部分時間定價的是趨勢，或者是動量，而不是基本面。
作爲資本市場生態改善的一環，一方面，買方投顧相對分散、逆向的框架本身就是幫助市場形成自己的基本面定價資金，減少動量定價的過程；另一方面，在淨值化浪潮的當下，也確實需要培育一股力量去幫助投資者通過多元配置或通過止盈止損的方式去優化A股的整體體驗，引導投資者更持久的待在這個市場裡，成爲市場有效定價的一環。
就未來中國經濟轉型而言，資本市場也是不可或缺的一個生態位，但拋開體量去談轉型和轉型支持是沒有意義的。只有市場定價更有效，能夠吸引長期資金入場，國內資本市場得以壯大，才能真正實現金融爲實體經濟賦能，推動轉型發展。
券商投顧業務模式的打通與融合
鄭可棟總結道，買方投顧業務是隊伍、產品、賬戶三個原子的結合。在他看來，買方投顧業務其實是包裹着產品外表下的隊伍改革。
持牌機構中，盈米基金等三方代銷機構的投顧業務目前發展相對較好。但對於券商而言，鄭可棟認爲，盈米基金的模式比較難以複製或難以對標。
在券商體系下，買方投顧團隊作爲一支獨立隊伍與一線銷售團隊是分開的，二者在立場、生態位上，有時會存在衝突；另外，投顧業務的產品優勢並不明顯。論組合，券商可以銷售FOF產品，還有更復雜的衍生品；論創收，目前比不過傳統的代銷業務。
在賬戶體系建設上，券商賬戶跟三方存管綁定在一起，清結算效率天然弱於三方財富機構。這也導致了券商在基金投顧業務上，會碰到很多執行層面的問題和難點。
在鄭可棟看來。基金投顧業務本質上是買方投顧模式的轉型和探索。針對客觀存在的問題，應該回歸到業務初心，也就是站在客戶一側，改善客戶持有體驗，提升資本市場的有效性。
當市場賺錢效應不明顯，客戶虧損在較長時間裡沒有辦法修復時，產品銷售業務的創收率、週轉率下降，同時客戶服務的壓力上升，因爲客戶也不知道哪些產品該舍該留。
這種情況下，鄭可棟認爲售後的生態位現在還沒有人會做，買方投顧業務就是銷售業務很好的補充，可以去從另外的增量維度去解決客戶售後問題。
鄭可棟指出，有些時候，並不是產品本身出了問題，而是預期管理的問題。當投資者購入產品的風險收益特徵與其本身需求不符合時，應該基於客戶需求，做一些規劃再平衡。這個過程，也更有利於獲得客戶認可；也可以通過提供增量信息，幫助投資者瞭解產品適配性，以及爲客戶提供陪伴服務。他還認爲，在存量時代，考慮產品到期和承接資金也是非常重要的事情。
之前基金投顧走入一定的誤區，希望創造一種完美的解決方式去覆蓋客戶所有的需求。但事實上，這種期許目前並不能實現。但鄭可棟指出，目前能夠做的就是“打散”和做原子化，也就是將複雜的事情拆解爲簡單的事情，面對客戶時，就會變得可解釋、可服務，進而與客戶之間形成更好的溝通感。
他強調，投顧服務不是以絕對收益爲前提來提供服務的，而是以原子化和ETF的角度來衡量其有效性。最後，投顧隊伍的重要性不容忽視，因爲券商在資本市場中具有專業優勢和與客戶的接近度，可以更好地解決客戶綜合需求。
從海外來說，ETF等工具化產品跟買方投顧本身就是相輔相成、天生一對的關係。從去年開始，ETF越來越受到國內投資者的關注。對此，鄭可棟認爲買方投顧團隊助力ETF規模發展或是另一種可能性。
鄭可棟談到過去業內會把Alpha+Beta+Gamma作爲投顧服務客戶的方法論，或是用來衡量投顧服務的有效性。原來談論更多的是Gamma，即到底能否讓客戶低位加倉、高位減倉，來儘可能降低客戶行爲的損益。
但他覺得，Alpha和Beta的部分可能更加重要。未來總部團隊可以設立更多的原子化組合，保證這些原子組合的Beta的確定性和Alpha的穩定性。在此前提下，分支投顧團隊可以更好的利用這些敞口爲不同客戶的需求來提供解決方案。
鄭可棟認爲買方生態的構建，是一個雙向奔赴的過程，既需要監管的頂層設計和推動，也需要從微觀的角度去做一些佈局、安排和沉澱。並且，買方生態建設一定是大衆共同去解決問題的過程，而不是一個小團隊去解決的過程。
對客策略展望：2024年多元資產配置元年
國內基金投顧業務發展至今，在對客策略展望上，鄭可棟認爲，在現階段買方生態下，多元資產配置是唯一的最優解，也是控制波動、提高收益的關鍵。
基於此，鄭可棟給出結論：2024年是爲投顧客戶提供多元資產配置的元年。
就現階段而言，鄭可棟表示提升客戶持有體驗是投顧業務的主要切入點。同時，他指出高波動纔是客戶沒法獲得長期收益的罪魁禍首，控制波動才能更好地提高收益。
鄭可棟指出，A股市場並非高夏普比的資產，並且在A股中，沒有一類策略能夠提供穩定的夏普比。在控制波動上，單資產、單策略沒法提供較好的持有體驗。
在市場定價有效性還未顯著之時，如何控制波動，鄭可棟提出最佳手段有二：
一是從各類資產之間的負相關性着手。鄭可棟提到，資產之間的負相關性，一定會比策略之間、風格之間的負相關性的反脆弱性更強。要逐步提升、擴大觀看資產的維度；二是平衡好基本面和主流趨勢。當基本面沒法支撐主流趨勢時，會呈現出不斷高低切的過程。在A股市場，做好這類平衡對投資者而言價值巨大。
而後，鄭可棟強調了多元資產配置的能夠承載更大規模的資產，可以讓投資者在買方投顧的隊伍下更好地沉澱。
他認爲多元資產配置分別對應着跨資產、跨策略、跨地區等維度，儘量不要去看風格，因爲風格的是不穩定的，和對買方投顧隊伍、投研團隊、一線銷售隊伍都提出了更高的、更新的要求。
會上，精彩問答環節回顧：
矯健：關於投顧，是資產配置重要還是低位買入重要，能不能談談中間的關係？
鄭可棟：兩者本質都是幫助投顧客戶控制波動，改善持有體驗。
按照目前的理解，低位買入更適合大V的模式。大V距離客戶較近，可以實現高頻互動；爲什麼會提多元資產配置？本質上只有讓曲線或策略更加穩健，才能改善持有體驗。
矯健：你覺得賣投顧和賣FoF到底有什麼區別？到底是投重要還是顧重要？
鄭可棟：如果從原子化、ETF工具化轉型的角度來看，就不太一樣，我覺得ETF的發展可能會更適合買方投顧，而不是FOF的模式。
第二個問題，我覺得跟業務模式掛鉤。若還是以賣FOF的形式去賣投顧，投也重要、顧也重要。最後，可能投沒做好、顧也沒做好。因爲你要證明一件基金經理都不能證明的事情，是很難的。但如果順着工具化、原子化的思路，迴歸到給客戶提供建議的角色來說，我覺得顧會更重要。這個時候，是客戶自己選擇，而不是投顧團隊替他選擇。
我覺得，這是整個買方投顧需要去調整和轉型的方向。
矯健：能不能具體聊聊原子化的思路？
鄭可棟：打個比方，原來賣化妝品的時候，針對相關療效，給客戶推薦相應的大牌面霜、眼霜就好。而現在，再去談療效會比較乏力，這時候比較適合賣配料表。
部分客戶天然他喜歡權益，但又不偏好波動較大的資產，就可以給他推紅利策略。市場上是有紅利主題ETF的，客戶對於買方投顧的依賴就不大。但對於券商總部來說，能不能做一些紅利增強或者指數增強，來進一步解決存貨問題。
對於一線的投顧隊伍來說，更多是看客戶要什麼，再從總部去進貨，這些貨物的原料都是標準化的，那它的確定性也是比較強的。
矯健：提供投顧服務的過程中，是不是就不追求Alpha了，把適當的貝塔交出去就行了？
鄭可棟：按照我理解，這是共建Beta的過程。貝塔本質上是市場定價。現在A股的問題在於定價的有效性，如果有更多的人能夠接受投顧理念和投顧服務，可以提升A股的定價效率，所有人都能夠獲益，其實是一個公共品類概念
對於投顧而言，不管是追求Gamma還是Alpha，最終是來共同實現整個市場的貝塔。
每個投顧可以幫客戶去創造Gamma或Alpha。但共同創造的人越多，會讓整個Beta越來強韌。這是一件好事，但不能要求投顧就只做貝塔，只做貝塔就沒有定價者了。
矯健：分佈式投顧適合基金投顧嗎？
鄭可棟：首先，我們不想把業務限定至基金投顧這個範疇。我認爲買方生態一定是人民性的、普惠性的、大衆化的，未來一定是分佈式。
買方投要得變成像全家的生態鏈，或者蜜雪冰城的生態鏈，是原料廠，也是標準組合的開發廠。在大量的一線投顧人員服務客戶的過程中，我們會根據客戶的後續反饋，持續改進解決方案，來形成這樣的生態。
矯健：賣方銷售跟買方投顧吃的KPI天生有利益衝突，應該分開兩個團隊來開展？試圖讓銷售變爲投顧本身是不是就無法實現？
鄭可棟：這個問題好尖銳。這取決於底層信仰，我始終覺得，每個人都是環境造就的產物。沒有人天生是買方，也沒有人天生是賣方。我認爲，銷售變投顧天然存在可能性。
這個事情並不是說隊伍切割出來就能夠解決，而是到底買方投顧能否形成生態，能否有大的助推的。如果買方的生態位不好，切割出來的部分也會死掉。由此，我認爲整個環境的建設會更重要。
矯健：未來基金投顧業務的增長方向有哪些？
鄭可棟：養老政策的變化、降費後的生態轉型都值得關注。
現階段，賣方能夠賺的錢越來越少，想賺的錢越來越難，自然而然會往買方轉型。在這個過程中，客戶處在在底部市場，也逐漸認可買方模式更符合需求，這是一個雙向奔赴的過程，但需要漫長的震盪週期。
我覺得，A股當前波動環境下挺適合投顧業務的，真正瘋牛來了，投顧業務的優勢也不明顯了。
矯健：感覺多元資產配置也是個難點，向客戶介紹的可解釋性也較差。如何讓普通投資者更容易理解多元資產策略？
鄭可棟：千萬不要覺得多元資產策略，是幫客戶配十幾類資產。第一沒有必要，第二可解釋性很差。
通過風格分散，它可以更好的跟上市場更好的去，或者是去減少波動，那減少波動的訴求，如果爲主的話，你幫他配債。加一部分的短暫，那兩個一起看它就減少了波動。如果再需要加點黃金。再需要加點海外，它就是這個過程，
對於他來說，它都是一個存量的持有體驗的一個迭代和提升。那另外一點來說，對於他對於大家一線的服務人員來說，也是你客戶資產的，就客戶AUM的一個保守的過程，所以這也是爲什麼說我覺得要拆成原子。就你會更好去嵌入。你而不是單單純的去賣一個組合，你是賣多個組合的集合。
矯健 ：這意味着增加產品的多元性，就是可以降低波動？
鄭可棟：在我看來，目前能夠做的事情就先把策略原子化。足夠原子化之後，會讓客戶的匹配過程變得可能性更多。
現在，無論是代銷的KYC（(know-your-customer，是指了解客戶規則）還是從投顧的KYC，都是非常簡單粗暴，很難覆蓋客戶的精細化需求。
像野村，在提供服務前，客戶是要先填表的，國內還是習慣銷售爲先。關於KYC，要探索出我們自己的模式。當然，前面提及的原子化我覺得可以先做。
矯健：如何看待在資產配置方面，總部跟分部如何配合，總部研究所的資產配置研究與分公司的投顧如何打通？
鄭可棟：扎心的是，資產配置是客戶定的，不是總部，也不是分公司定的。
資產配置分爲戰略資產配置 (SAA) 和戰術資產配置 (TAA)。嚴格來說，戰略資產配置是基於客戶的幾筆錢的需求，或是他長期資產配置的主要原則，並不是我們有什麼觀點，而是客戶需要什麼。這是決定了最主要的部分，剩下的就只是做一些偏離。偏離可以對也可以不對，可以做也可以不做，沒有那麼的重要，核心是能不能知道客戶真正要的是什麼，能不能幫錨定住大類資產配置。
單純預測未來，在目前的環境下，沒有人能夠準確預測。
矯健：如果說未來投顧更側重於給客戶投資建議的話，是不是意味着下一步非管理性投顧會有更大的發展空間？
鄭可棟：在我看來，投顧不應該分建議性投顧還是管理性投顧。
客戶覺得信用夠了，把錢給你，就是管理性投顧；如果不信任你，只是先試一下，那他就是建議性投顧。從這個角度來說，無論是否給錢，反正是有需求的，那有啥做啥？比較而言，從建議性投顧能夠覆蓋的客戶面積一定更廣。