水泥大王涉足多肽江湖：業務擴張還是冒險一搏？

21世紀經濟報道 見習記者李佳英 廣州報道

又一跨界收購案。近期，水泥行業龍頭四川雙馬收購多肽原料藥企業深圳健元醫藥科技有限公司（以下簡稱“深圳健元”）92.1745%的股權。此前，多肽仿製藥製劑龍頭雙成藥業宣佈併購寧波奧拉半導體股份有限公司（以下簡稱“奧拉股份”）。

看似，跨界併購已經成爲行業龍頭的“熱門單品”。一位業內人士告訴21世紀經濟報道記者：“這個挺有意思，大家都是追熱點。傳統行業追醫藥，醫藥追半導體。”

CIC灼識諮詢創始合夥人侯緒超對21世紀經濟報道表示，隨着《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》出臺，跨界併購已迎來窗口期。結合目前市場多肽產能需求龐大，當前正是企業跨界切入生物醫藥行業與GLP-1賽道的好時機。

然而，企業能否收到好標的，能否投後走穩走好，仍是複雜命題。併購專業諮詢機構普利康途合夥人、“併購的邏輯”研究員羅輯告訴21世紀經濟報道記者，企業在進行跨界併購時仍需警惕風險，避免將跨界併購變成沒有產業、商業和治理邏輯的純粹的“紓困併購”。選擇併購標的時，需進行充分評估，確保戰略，業務、財務和治理上的協同性。

水泥龍頭押注多肽

根據公告，深圳健元成立於2009年，建有一個研發中心和兩大生產基地，化學合成多肽總產能現已達數噸級規模。多肽類原料藥產品主要包括司美格魯肽、替爾泊肽、利拉魯肽等20多個品種，其中司美格魯肽、替爾泊肽等5個品種已完成美國FDA DMF備案。

四川雙馬跨界選擇的切入點爲多肽原料藥，或與該賽道熱度居高不下有關。根據Frost&Sullivan預測，全球多肽類藥物市場規模已由2018年的607億美元增長至2023年的895億美元，並有望增長到2028年的1890億美元。

在GLP-1類藥物熱潮下，除了傳統意義上的從業者諾泰生物、雙成藥業等，越來越多的綜合性製藥企業如正大天晴、信立泰等也紛紛進入多肽行業。參與者衆，但產能仍有短缺。

大連阿拉寧生物技術有限公司總經理向雙春告訴21世紀經濟報道記者，國內外主要多肽CDMO公司接到GLP-1原料藥或者新藥API的訂單數增幅較多。CDMO公司接到的項目以仿製藥和新藥爲主，已經上市的司美格魯肽和替爾泊肽的原研企業則是在歐洲、美國和東亞地區擴大產能，但還是不能滿足市場需求。

侯緒超進一步指出，當前產能短缺已成爲行業痛點，諾和諾德與禮來的業績增長亦受制於原料藥供應瓶頸。目前正是企業跨界加入GLP-1賽道的好時機。

在龐大市場需求催化下，禮來與諾和諾德更是下場“保生產”“穩供應”。2024年5月，禮來宣佈追加在美國印第安納州黎巴嫩的生產基地投資，總投資從37億美元增至90億美元，以提高替爾泊肽活性藥物成分的能力。

在2024年5月21日舉行的全球媒體發佈會上，諾和諾德則透露：“在供應端方面，我們正在積極擴張業務，並計劃建設新型廠房和升級生產設施，以滿足市場需求和患者需求，實現產能升級的良性循環。”

企業在擴產、再擴產的進程中衝鋒。在此背景下，深圳健元的多肽產能便顯得“待價可估”。侯緒超表示，深圳健元具備較高的議價能力，而且隨着未來更多多肽藥物的研發成功，原料藥產能需求將進一步攀升，有望帶來新增長機遇。

四川雙馬亦在公告中表示，將推動深圳健元醫藥業務的深入發展，繼續投建新產線，專注於創新多肽原料藥及美容多肽復配等研發。

對於深圳健元而言，交易推動力或許是資金。根據四川雙馬披露的公告，深圳健元合併口徑2023年度及2024年上半年經營活動產生的現金流量淨額爲8879.39萬元和6704.37萬元（未經審計）。對比同行，這一數值仍較低。諾泰生物在2024年第三季度報中披露，其2024年初至第三季度末，經營活動產生的現金流量淨額爲2.67億元。

賣身四川雙馬，可以爲深圳健元提供資金支持，以發揮技術優勢、開拓市場、釋放產能。

後續消化整合難點何在？

跨界並非易事，如何消化是一個擺在四川雙馬面前的難題。

有觀點指出，四川雙馬由傳統水泥業務，跨界進入多肽領域，難點是缺乏相關經驗和能力。業內人士更是直言，四川雙馬“給錢就行，別管太多”。

外界亦對四川雙馬的多肽原料藥業務與其原有業務之間的產業協同性表示擔憂。公告顯示，四川雙馬的主營業務爲水泥建材與私募股權基金管理。而深圳健元卻是一家多肽產品的自主研發、生產、銷售與定製研發生產相結合的生物醫藥企業。侯緒超認爲，未來可能還是更依賴深圳健元自身的研發生產質控能力。

雖然在外界看來，四川雙馬的私募基金管理業務、水泥建材業務和多肽原料藥之間產業協同性較低，但跨界併購的成功與否關鍵在於後續的消化整合能力。

另有業內人士指出，藉助四川雙馬這一平臺，進一步並收購業內具有優質潛力、協同效應顯著的標的，進行規模化整合與拓展，或許不失爲一個好策略。

值得注意的是，司美格魯肽化合物專利到期後，原料藥供求情況可能生變。此外，隨着多肽行業競爭逐漸白熱化，降價壓力已悄然來襲。

向雙春給出了一組數據：上游原料售價的降幅較大，比如, 一些保護氨基酸的價格從2022年的每公斤2500元，下降至1500元；司美格魯肽側鏈2022年的價格大致爲每公斤20萬元，目前2.3萬元都容易買到。無論是純化學法還是生物法生產的司美格魯肽原料藥價格降幅巨大，在兩年前是每公斤1200萬元，目前已降至50萬元至60萬元。

業內人士直言，很多企業面臨量增利潤下降的局面，研發和質控壓力亦增加。向雙春向21世紀經濟報道記者透露，原物料的質量指標要求大幅提高，比如保護氨基酸的手性雜質，通常低於0.2%就可以滿足生產要求，但現在基本上都要達到小於0.1%，這對上游企業造成了較大的成本壓力。

種種市場環境變化，或亦爲四川雙馬帶來投後管理壓力。此外，四川雙馬在“快馬加鞭”入場之餘，也需要適應生物醫藥產業的強監管環境。

在多肽行情被看好之際，另一家多肽企業雙成藥業，連年虧損並選擇換“芯”。對此，雙成藥業表示，由於國家對醫藥行業的監管力度不斷加強，相繼推行的藥品審批、質量監管、藥品招標、公立醫院改革、醫保控費、兩票制、藥品集中帶量採購等系列政策措施，促使多肽市場受到衝擊。

從生物醫藥行業逐漸“抽身”的雙成藥業還表示，在併購奧拉股份的交易完成後，將發展重心轉移到半導體行業中的模擬芯片及數模混合芯片的研發、設計和銷售業務，並在未來擇機剝離醫藥類相關資產。

在表示履行管理責任之餘，四川雙馬亦袒露其中風險：“管理成效可能面臨不確定性，我們將積極採取風險控制措施，加強內部溝通與協調，確保決策的科學性和執行的有效性，以期達到預期的併購成效和長期價值創造。”

如何做好跨界併購？

隨着跨界併購窗口期打開，市場近期出現多筆跨界併購交易。

羅輯提醒稱，特別對於在細分行業已做到領先的企業而言，爲了尋求第二增長曲線，跨界併購成爲了一種戰略選擇。然而，這並不意味着所有企業都具備跨界併購的能力，企業家的管理能力和人才等企業資源情況是決定跨界併購能否成功的關鍵因素。已經完成的跨界併購交易，其後續能否持續運營良好更是取決於多種因素，包括企業家能力、賦能和協同資源、市場環境等。

羅輯進一步指出，隨着跨界併購窗口期的打開，市場上出現了繁忙的景象。然而，客觀來看，大部分忙碌可能並無實際成效。因爲市場的機會並非突然出現就能抓住，而是需要長期的準備和籌劃。只有那些已經規劃好併購發展，一直在市場搜尋標的的企業，甚至手頭早準備好了標的，才更有可能抓住當前機會。

“盲目跨界併購或假借併購進行套利，以及高估值、高商譽、高業績承諾的三高收購，都是高風險行爲，得不到監管的支持。因此，儘管市場看似熱鬧，但仍需保持理性，遵循基本的商業邏輯纔能有成功交易的機會，否則就是撞大運。”羅輯表示。

羅輯強調，誠然，跨界併購爲傳統行業提供了難得轉型機遇，使其能夠擺脫原有侷限。但從微觀交易的角度來看，跨界併購可能能爲某個企業帶來改變的可能性，規模大的跨界併購也許能改變市場競爭格局，而一宗併購很難改變整個行業發展趨勢，而是順應趨勢。

在商業邏輯上，跨界併購需考慮業務和財務兩方面因素。“業務上，需關注技術、原材料、客戶等方面的協同性。若缺乏協同性，則難以實現1+1>2的效果，甚至1+1=2都算好的，還可能導致負面結果。財務上，則需考慮併購能否帶來營收和淨利潤的增長，即使不能，也至少應提升流動性。”羅輯進一步指出。