設計籃子互抄作業 低收益產品重複建設放大趨同風險

“不要把雞蛋放在同一個籃子裡。”這句老話，已經被廣大投資者接受。但是，如果投資者“把雞蛋放在了幾個籃子裡”，這些“籃子”卻都“長一個樣”，他們會作何感想？

以債基爲代表的低收益穩健型產品，就會讓投資者陷入這樣的窘境。在全市場風險偏好整體收縮的大背景下，近年來低收益產品已成爲很多投資者的配置主力品種。但是，這類產品卻面臨明顯的重複建設以及同質化問題。“籃子長一個樣”，存在怎樣的風險隱患？

中國證券報記者調研發現，同質化的低收益產品背後是趨同的投資策略，在一些交投並不活躍的品種上，大量資金趨同交易很容易引發流動性風險。此外，也因爲大家的“籃子”大同小異，會催生出一些產品營銷、投資管理等方面“打擦邊球”的行爲。此前，也出現過低收益產品蛻變成高彈性品種、讓投資者“基飛蛋打”的風險事件。

業內人士建議，低收益產品已成爲投資者重要的底倉型配置品種，理應在資產管理市場有一席之地。但是，大量資金沉澱在重複建設的同質化產品上，並不利於行業生態的完善。掌握大量資金的機構應該差異化配置相關產品，基金公司則應在穩健收益產品領域豐富策略體系和產品形態。多方合力，讓居民資產配置的“金字塔基座”真正能抗風險、穩基礎。

債市投資“熙熙攘攘”

12月13日上午，30年期國債收益率下破2.0%，一度低至1.9975%。繼12月2日10年期國債收益率下破2.0%整數關口後，債券收益率下行再度引發市場廣泛關注。中國證券報記者調研瞭解到，債券收益率持續下行的背後，機構年底的搶配行爲不可忽視。

“一月不幹，白乾一年。”這句債市的流行語折射出機構資金在年底跑步進市的場景。“從機構的配置力量來看，債券市場中，銀行的配置力度最大，險資、基金也在大舉買入。”一位中型基金公司基金經理透露。

“從近期債券基金規模變化來看，銀行、保險等機構亦通過債基搶配債市。在短短的一週時間內，有債基規模已增加幾億元，甚至幾十億元。”一家大型基金公司營銷業務負責人告訴中國證券報記者。

債市持續火熱，引發了債券從業者的擔憂。“交易盤方面，未來收益率波動風險加大；配置盤方面，持有至到期的品種票息已下行至低位水平，持有收益覆蓋資金成本的壓力非常大。”一位債券從業人員表示。

從今年債基規模的變化上，不難發現資金對於債券市場的熱衷。海通證券數據顯示，債券型基金規模已從2023年四季度末的8.74萬億元增至2024年二季度末的10.03萬億元。其中，純債型基金規模穩步增長，半年間規模淨增1.27萬億元，中長期純債型基金和短期純債型基金規模分別達到6.45萬億元、1.49萬億元。

機構資金蜂擁進場，導致大量資金沉澱在部分收益區間。Wind數據顯示，在近6000只（A\C份額分開計算）債基中，有4000多隻的收益率都在1%-5%之間。除了機構，個人投資者同樣是債券市場的重要參與者。近年來，“養基生蛋”的債基投資策略在個人投資者羣體中風靡一時。瀏覽投資者社交平臺可以看到，不少投資者將債基投資認作“穩賺不賠”的選擇，每天“收蛋”（1個蛋等於1個基點的收益），成爲了這些投資者的津津樂道之事。

觀察這類個人投資者的投資選擇，可以看到，在債基產品整體收益率窄幅波動的情況下，個人投資者的資金同樣沉澱在部分收益區間。這些收益區間與機構投資者重金介入的方向高度重合。可以說，以債基爲代表的低收益產品，吸引了大量資金集中押注。

業內人士分析，低收益產品的策略趨同是市場運行自然的結果。“在一個市場中，某些收益區間的策略自然會趨同，特別是對於低收益產品來說，它們尋求低風險低收益，那麼更加會向一些求穩的策略集中。”有FOF基金經理表示，“大量資金集中在趨同的策略中，又面對交投相對不活躍的市場，如果出現趨勢性走勢，資金會自我強化，形成正向或負向反饋，對投資者產生不好的影響。”

重複建設問題突出

以債基爲代表的低收益產品的重複建設問題，並非空穴來風。有時候投資者會直觀地感受到，這些投資的“籃子”怎麼都“長一個樣”？

“穩健收益產品收益區間較窄，確實存在產品差別度不大、重複建設的問題。”天相投顧基金評價研究人士坦言。該機構數據顯示，2023年四季度以來，純債債券基金指數、二級債券基金指數以及債券指數基金指數走勢較好，而含有權益屬性的債券基金指數表現相對不盡如人意。此外，今年以來大部分債基均難以戰勝業績比較基準。

“造成這種現象背後的原因，一方面可能是債券基金的整體策略較爲擁擠，在資產端，優質券源較少；另一方面，由於近年來權益類資產表現不佳，資金向固定收益資產遷移，導致債券資產價格上漲較快。”上述天相投顧基金評價研究人士表示。

“越來越多的低風險偏好資金選擇公募固收產品，進一步提升了固收產品的吸引力，固收產品的重複建設在所難免。”一位大型基金公司債券基金經理表示，“重複建設導致競爭加劇，基金經理們越來越注重提供絕對收益，以吸引投資者；但同時也造成了資源內耗，導致整個債市的投資策略趨於一致，從而增加了市場的波動和風險。”

中國證券報記者採訪業內多家以固收爲特點的基金公司後發現，這些機構的產品線和產品策略相似度極高，而且同一家機構的不同產品經常出現“複製-粘貼”的情況。“固收類的產品和策略，大家大同小異，至於新產品的開發，只要微調一些內容，就可以算是新品。這背後的原因也好解釋，一來是能拿到穩健收益的策略就這麼一些；二來是固收產品的管理費水平也就那樣。”一位銀行系基金公司產品部門負責人坦言。

資金堆積在大同小異的產品和策略上，會有什麼影響？

業內人士認爲，穩健收益產品的重複建設對固收和權益市場均帶來一定的負面影響。“會導致固收市場的資金過度集中，可能會限制權益市場的發展空間，影響市場的活力和創新能力。此外，資金過度集中於長債類資產，可能導致債券收益率曲線過於平坦甚至倒掛，不僅累積了風險因素，對整個社會發展也是不利的。”上述天相投顧基金評價研究人士表示。

“有些基金經理爲了追求短期的高收益，背離了長期投資的原則，導致風格漂移，這樣短期內能獲得更高的回報，也能吸引更多的資金。由於投資者普遍關注中短期的絕對收益，所以通過加槓桿的方式，基金確實可以利用借入的資金購買更多的資產，以增加整體收益，但是同時風險也大幅增加。”一位債基的基金經理坦言。

與此同時，由於策略和收益水平高度趨同，不少基金公司爲了“獲客”,就會使出各種“偏門”招數。業內出現了不少低收益產品短時間提升進攻銳度以吸引投資者入場的情況，此外，亦有銷售機構明確向基金公司提出要求，需要在產品的新發或者持營過程中，體現“超額收益”能力，或者通過別的方式“回饋”大客戶。

出來混，總是要還的。近年來，行業中出現了不少明星產品，一時的高收益、高彈性最後演變成“基飛蛋打”，受傷的是投資者，損害的是行業的形象。

應注重產品差異化設計

如何在相對有限的範圍內，將低收益產品做出不同的特色來？公募行業已經出現了不少理性的思考。

“我們應該以客戶的賬戶利益爲先，提升投資框架和交易方法，通過多元化資產配置，平衡資產端和負債端的管理來改善。”一位中型公募機構的債券基金經理表示。

他建議，投研方面，建議提升利率債投研能力，增強對市場動態和政策變化的理解，更好地管理投資組合，從而提高收益水平；此外，發展多元投資策略，可以通過股息策略、REITs等其他資產類別增厚收益。最重要的還是要加強風險管理和投資者教育，相較於股票型基金，固收類基金的投教佔比較小，依賴科技化的表達方式與紮實的內容，機構應當積極向低風險偏好的客戶提供固收類產品的風險提示與投研支持。

對於基金管理人而言，“應該更加註重產品設計的差異化，提供更多具有特色的穩健收益產品，以滿足不同投資者的需求。與此同時，投資者也應該理性投資，避免配置過度集中。”上述天相投顧基金評價研究人士表示。

從整個市場來看，一位業內人士建議，一是加強金融監管以及公開市場操作，引導資金合理流動；二是鼓勵基金管理人開發更多具有特色的穩健收益產品；三是加強投資者教育，增強投資者的風險意識和投資能力；四是推動資本市場的多元化發展，提供更多的投資渠道和產品。

另有指數和量化投資基金經理建議，與其固守低收益產品，投資者不如聚焦“絕對收益”，通過不同的策略來實現一定的絕對收益目標，而不是僅僅將關注點放在可預期但相對較低的收益上。“指數投資、量化策略乃至主動權益投資，都可以實現一定的絕對收益，只要有成熟的體系，利用豐富的投資工具，有很大概率可以實現絕對收益。”

還有業內人士表示，作爲普通投資者，可以通過研究基金的持倉、投資策略、歷史業績和基金經理的風格來辨識不同的穩健收益產品。一方面儘可能選擇投資規模較大，投資風格穩健的產品；另一方面也應該注意產品所配置債券資產的信用結構、久期結構等，儘可能做到均衡投資。

“債基雖好，不要貪多，更不要貪一時的高收益。做配置，設定合理的收益目標，多看少動，這些基本的做法，適用於普通投資者來選擇相對低收益、相對更穩健的產品。”有基金公司投顧組合管理人表示。

來源：中國證券報