陸港觀盤－風險偏好壓抑 疫情流感化迎曙光

美國聯準會（Fed）1月議息會議後，主席鮑爾發言偏鷹，表態3月結束購債及升息，暗示升息啓動後開始縮表。由於3月升息幅度及縮表時間仍有不確定性，而美國CPI數據超出預期，目前利率期貨已計入全年升息6.3次，3月升息50個bp的機率爲94％。若在3月FOMC會議提出6月啓動縮表，或超出市場當前的預期。

不過，鮑爾明確表示貨幣政策的緊縮，會注意「避免金融系統崩潰」。上一輪2017年縮表時期，美國有川普減稅的財政政策支持經濟，而2022年疫情後財政效應減弱，美國內生經濟是否能承受聯準會升級及縮表需要觀察。尤其美國居民消費依賴財富效應，金融資產佔美國居民總資產超過70％，金融市場波動容易影響美國消費力。

至於利率上行空間，根據聯準會預測，疫情前後的美國經濟增長、失業率、通膨指標基本一致，因此長端利率趨勢應維持疫情前水準。10年美債利率從1986年來呈持續下行，上行幅度預期不易突破2.5％。

回顧利率對行業的影響，高盛統計，過去十年，在利率上升環境下金融股表現最佳，因爲銀行股藉由擴大淨息差而提升盈利成長性。反觀中國，強調穩增長基調，2022年中國貨幣政策方向較2021年寬鬆，導致利率走低，但是中國社會融資增長超預期令利率曲線陡峭化，也有利於銀行維持淨息差，預期金融股成爲相對受益類股。

全球新增確診已見頂回落，美國七天平均新增確診不到20萬，基本回到2021年底的水準。歐洲7天平均新增確診仍在高位130萬以上，不過死亡人數維持穩定。在低致死率的特徵下，歐美對於疫情管控轉變爲流感化處理，美國允許完全接種疫苗者進入，英國允許完全接種疫苗者不用接受核酸檢測。歐美逐步推進開放，有望弱化疫情對經濟的擾動。

不同於歐美，中國人口基數大、每千人病牀數低，通過疫苗接種獲得免疫的代價小，全面開放需要考慮醫療系統承擔和居民健康風險。雖然中國動態清零政策未變，不過防疫管控進入精準化階段，未來經濟壓力有望緩解。

中國官方1月製造業PMI爲50.1，較前值50.3小降，整體經濟活躍度不高，呈現五大特徵：工業生產放緩、出口訂單短期仍有韌性、庫存回落、小企業景氣續創新低、服務業景氣受疫情衝擊。不過1月新增社融人民幣（下同）6.17兆元，超過市場預期的5.45兆元，上年同期爲5.19兆元，最積極的信號是企業中長期貸款新增600億元，出現六個月以來的首次年增率回正。隨着穩增策的基調確立及人行調降政策利率，企業的融資需求有望出現回暖。

在利率上升環境下對估值構成壓力，因此企業盈利增長成爲主要投資回報來源，過去實證研究年度漲幅高低與當年淨利潤增速的高低具線性正相關。當前兩種增長股可以關注：一是困境反轉的個股，2022年利潤有望修復的交通運輸及旅酒餐飲；二是增長保持30％且降幅不大的智能汽車及零部件。當前融資買入額佔成交額回落至6％，處於2015年底的新低，融資買入額體現市場的風險偏好。從歷史看，風險偏好降至冰點時，市場往往接近底部區域，是擇優佈局機會。