工商社論》股價大漲之際，請記住凱因斯的警告

臺股21日一舉突破2萬點大關，龐大資金投入資本市場，也推升泡沫風險。圖／本報資料照片

經濟學家凱因斯曾活躍於股市繁榮的年代，也經歷過泡沫瓦解後的1930年代，他在《就業、利息與貨幣的一般理論》這本書裡提醒大家：「如果投機者只是企業穩定發展水流上的泡沫，那未必會釀出禍害，然而一旦企業成爲投機漩流上的泡沫時，那就嚴重了。當一國的資本市場變成賭場的副產品，那就不妙了。」

凱因斯這一席話值得多讀幾次，尤其面對近期股市飆漲，民衆搶購ETF，龐大資金進入股市之際，執政當局更要認真讀一讀、想一想。龐大資金投入資本市場雖可以創造股市的繁榮，但若過於瘋狂，也將推升泡沫風險，一旦如凱因斯所言，企業成爲投機漩流上的泡沫，對經濟社會的傷害將難以估計。

1920～1930年代美國股市由繁榮而至蕭條，這是經濟學必定會提及的一段歷史，不談這麼遙遠的事，1980年代後期的臺灣也曾發生同樣的事，那是個股價狂飆的年代，臺股於經過漫長的歲月，於1986年底才突破1,000點，次年9月跨過3,000點，1988年9月升抵8,000點，1989年9月達到10,000點，股價漲得又猛又快，轉手獲利，股市沸騰，投資股票幾乎已成爲全民運動。

那是臺灣最繁榮的年代，由於臺灣錢淹腳目，資金太多沒有去處只好涌入股市，然而，繁榮與泡沫只在一線之間，當經濟成長追不上股價飆漲，悲傷就來了，沒有實體經濟爲後盾，泡沫風險便升高了，1986～1989年臺灣實質GDP成長32％，而股價指數竟大漲1000％，兩者相差如此懸殊，自非好事。隨後臺股於1990年10月跌破3,000點，豈是偶然？

凱因斯這一席話，不但應驗於1930年代的美國，也出現在1980年代後期的臺灣，這是股市過度狂熱的宿命。那麼，何以股市會這麼熱？原因無他，資金過多所致，這並非忽然發生的事，從國民所得統計可知，臺灣自2009年超額儲蓄升破1兆元之後，年年逾兆元，2014年升破2兆，此後年年逾2兆，2020年升破3兆，迄今已連續四年逾3兆，累計近十年（2014～2023）的超額儲蓄已高達28兆元，這筆巨量的閒置資金一旦流入房市，房價即大漲，一旦流入股市，股市即狂飆，此理之必然也。

超額儲蓄是否過多，通常會以它佔GDP的比率加以觀察，稱之爲超額儲蓄率，臺灣自2013年超額儲蓄率升破10％以來，連年升高，過去四年最高曾升至17％，已故中研院院士胡勝正於2015年曾表示：「超額儲蓄率一般而言，4～5％還算適當，我國近年升逾10％，是個嚴重警訊，這反映國內閒置資金太多，而過多遊資一旦進入股市、房市，將大大影響金融的穩定。」胡院士的話，今日讀來仍如暮鼓晨鐘。

事實上，1980年代後期臺灣股市的狂飆也和超額儲蓄有關，1984年以前臺灣的超額儲蓄經常是負的，超額儲蓄率都是個位數，1984～1987年超額儲蓄率連年上揚，依序是11.0％、14.2％、20.6％、16.5％，較之今日，猶有過之，帶來了繁榮也推升了泡沫，影響了金融穩定，更重創了股民，這一頁歷史，我們該引以爲誡。

也許有人會問，超額儲蓄爲什麼在這些年代會這麼高？原因很簡單，就是投資（設廠、買設備等固定資本形成，不是買股票、買房這類投資）太少。超額儲蓄系儲蓄與投資的差額，當儲蓄未被導入民間投資或公共建設，這些錢就成了閒置資金，就如胡院士所言，最後就流到股市、房市興風作浪了。1980年代後期臺灣投資率約25％，最近五年也差不多是25％，遠不及大陸40％以上的投資率、也不及韓國逾30％的投資率，由此可知，只有提升投資率，把資金導入實體投資活動，纔是緩解泡沫的治本之道。

統計顯示，今年2月臺灣加權指數18,966點，年增22.3％，美國道瓊指數年增19.4％，韓國綜合指數年增9.5％，日經指數年增43％，新加坡海峽時報指數-3.7％，倫敦金融時報指數-3.1％，上海綜合指數-8.0％，臺灣是日本以外漲幅最大的國家。然而，這只是2月的資料，3月臺股銳不可當，21日更一舉突破2萬點大關。如此發展下去的臺灣，會變成什麼模樣，是投機者成爲企業穩定發展水流上的泡沫？或是企業成爲投機漩流上的泡沫？我們都該認真思考。