大摩、高盛、瑞銀、野村等齊發聲，刺激政策能否持續推動A股？
9月24日，中國版“火箭筒”（bazooka）祭出，資本市場情緒被引爆，上證綜指和香港恆生指數均漲超4%。9月25日，漲勢持續，離岸人民幣對美元一度升破7關口。
對此，高盛、大摩、瑞銀、野村、法巴等國際投行都紛紛發表觀點。整體而言，各界認爲，刺激力度不容小覷，尤其是支持資本市場的創新工具，第一階段金額爲8000億元人民幣，這一數字已經超出了年內國家隊入市的金額，也接近9月24日A股全天的成交量。
不過，相較於港股，A股市場的共識盈利預期面臨更大的下調壓力，各大機構仍認爲財政政策有必要進一步加碼，增加資金支持、加快國債發行節奏和資金撥付節奏，從而緩解房地產市場下行壓力、化解地方政府債務、穩定經濟增長。目前，各大投行對2024年中國GDP增速的預測普遍仍在4.6%-4.8%左右。
股市支持工具規模超出“國家隊”資金
9月24日，監管機構宣佈一系列刺激措施，要點包括：證監會將就市值管理指引公開徵求意見，旨在提升上市公司價值；建立促進併購的監管框架；研究設立市場平準基金；設立不超過5000 億元的互換便利，使符合條件的金融機構能夠獲得額外流動性，投資股票市場；設立3000億元的再貸款機制，供上市公司和大股東進行股票回購，利率爲 2.25%；存款準備金率和7天期逆回購操作利率分別下調50BP和20BP；存量房貸利率下調約 50 BP，二套房的首付比率從 25%降至15%；將央行對3000億元保障性住房再貸款的支持比例由原來的60%提高到100%。
引爆市場的主要因素是央行宣佈創設兩項結構性貨幣政策工具，第一階段累計8000億的規模已經頗爲可觀。摩根士丹利中國股票策略師王瀅表示，第一階段承諾的總額8000億元人民幣大約相當於當前A股市場總自由流通市值的2.9%，約爲A股市場年初至今平均日成交量774億元的1.03倍；其中，與歷史A股回購相比，再貸款計劃承諾的3000億元初始資金，大約是2023年A股總回購額1227億元（約169億美元）的2.5倍；與“國家隊”買入量相比，年初至今，粗略估計國家隊的總買入可能達到900億美元。第一階段的8000億元（約1130億美元）大約是這一數字的1.3倍。
摩根士丹利預計，A股和境外市場會對這一發展作出積極反應，並可能導致戰術性反彈，甚至在短期內超過新興市場。不過，香港市場的流動性可能對上行有更大的彈性，尤其是考慮到最近的美聯儲降息。
瑞銀中國股票策略研究主管王宗豪對記者表示，這些措施對股市整體構成利好。高股息股可能受益於互換便利帶來的資金流入，而進行回購的公司也可能迎來股價上漲。之前的分析顯示，投資者在公司宣佈回購後購入股票可能獲得更高收益。
瑞銀維持對市場的建設性看法， 在MSCI中國指數估值不高（9倍遠期盈利比歷史平均水平低 1.5 個標準差）且投資者倉位較低的背景下，發佈會給市場帶來驚喜，因爲投資者預期較低。該機構表示將維持啞鈴策略，一方面看好高股息股，另一方面看好互聯網、半導體設備、教育和個別房地產相關股票作爲beta標的。
高盛方面預計，今年第四季度將有一次25BP的降準，並維持對2025年進一步降準、降息的預測（2025年第一、三季度各降準25BP，第二、四季度各降息10BP）。
該機構在客戶會上提及，在24日的大漲過後，MSCI中國指數的估值倍數仍僅爲9.3倍，低於合理估值約10%。如果ERP（股權風險溢價）能夠進一步降低，估值還能繼續上修，可能會帶來更多上行動能。值得一提的是，港股週二成交量創下5月以來新高，接近2500億港元，前一個月單日成交量往往僅600億~800億港元。由於海外投資者低配中國，加倉一般會先從港股開始，加之美聯儲降息將更先利多港股。
政策細節和執行時間是關鍵
未來政策的實施仍然是關鍵。機構認爲，有關互換工具和再貸款計劃的更多細節尚未可用，無法全面評估潛在影響。
摩根士丹利認爲，評估的關鍵包括：可以使用這些工具的投資實體的資格標準是什麼？投資實體的購買如何記賬/評估——是否需要按市值計價？資金可以用於購買哪些股票/指數/基金（被動與主動）？是否允許購買單隻股票，還是嚴格限制於某些ETF？這些穩定措施是否適用於在香港上市的中國公司？雙重上市的公司又如何安排？這些工具實施的時間表或計劃如何安排？
“此外，實施的時間表和計劃也非常重要，因爲如果投資者多次失望，政策窗口可能很快就會關閉。我們也從住房庫存回購再貸款計劃中吸取了教訓，如果沒有快速推出併爲貸款人提供某些激勵，這些計劃的實際有效性可能大打折扣。”王瀅稱。
在她看來，可持續的估值和盈利復甦需要更多支撐。9月24日宣佈的措施非常以貨幣政策爲中心，側重於交易，還需要採取更多措施來最大化這些計劃的影響，包括：在降低首付比例後增加購房；上市公司借款回購股份；機構投資者實質性借款購買股票等。
同時，若要復甦具有可持續性，必須實現真實的宏觀經濟條件改善，並儘早、快速地打破當前的債務-通脹下行循環，拉動需求開始再次增長，以及企業盈利增長儘快觸底，否則反彈可能會受阻。例如，2022年11月至2023年2月、2024年2月至5月等。
呼籲財政政策進一步加碼
本輪政策出臺後，各大機構認爲未來幾個月政策仍有必要進一步加碼，從而緩解房地產市場下行壓力、穩定經濟增長。
法巴大中華區外匯、利率策略主管王菊提及，財政跟進將是關鍵。由於央行行長潘功勝特別提到需要“與積極的財政政策協調”，“我們認爲額外財政刺激的可能性增加。下一個關鍵的窗口將是10月底的全國人民代表大會常務委員會會議，屆時當局可能會批准1-2萬億元的額外國債發行，央行所提到的年內25-50BP的再降準空間可能旨在配合這一點；隨着國家發改委在9月19日推出一系列‘增量政策’，額外的國債可能作爲這些資金來源。此外，也不排除潛在的國債收益用於增加主要商業銀行的一級資本的可能性。”
受制於財政收入和持續的地方隱性債務削減進程，今年中國的財政支出增長相對溫和。8月份，整體財政賬戶和政府基金賬戶支出同比下降6.7%和14%。法巴認爲，從現在開始，這一增長是否能夠加速也是一個關鍵關注點。
當前，房地產和地方政府債務問題顯然是兩大關鍵。瑞銀亞洲經濟研究主管及首席中國經濟學家汪濤對記者表示，“爲了推動房地產去庫存取得顯著進展，我們認爲政府和央行需要大幅增加資金支持，並降低資金成本。我們還認爲需要進一步擴容‘白名單’機制支持保交樓。此外，有必要加快國債發行節奏和資金撥付節奏，並通過在一定程度上放鬆地方隱性債務管控等方式支持地方政府。”該機構當前維持2024年GDP增長4.6%和2025年增長4%的預測。
無獨有偶，野村中國首席經濟學家陸挺也在研報中提及，中央政府應直接提供資金以穩定房地產市場，因爲住房市場是衝擊的根本原因。政府還需要加大轉移支付，以減輕地方政府的財政負擔。在爭取時間並瞄準軟着陸的同時，應簡化財政體系，將轉移支付與地方經濟增長掛鉤，限制地方政府的規模，並通過促進法治來增強信心。
“在未來兩年內，建議中國中央政府每年分配1.5萬億元用於確保住房交付（總計3萬億元），每年6000億元用於居民養老金補貼，每年2300億元用於居民醫療保險補貼，以及每年1000億元用於生育補貼，總的額外政府支出將達到3.33萬億元，約佔GDP的2.5%。” 陸挺稱，這種定向直接補貼的方法可以有效刺激當前國內需求、清理市場、穩定需求、促進公平，並增強未來經濟增長潛力。