2024年中國創新藥十大牛股，與背後的真相

文|氨基觀察

熊市也有大牛股。

儘管不像美股那樣暴力，出現了兩家漲幅超1000%的biotech，但是，在內外部挑戰重重的情況下，國內的一些創新藥企仍然頂住了壓力，表現不俗。

Choice數據顯示，截至12月31日，港股、A股創新藥企的中位漲跌幅爲-19.7%，漲幅TOP10的中位數爲57.9%，其中漲幅最高的爲雲頂新耀，達132.6%；跌幅TOP10的中位數爲51.3%，最慘的北海康成，年內跌去了85.4%。

當然，梳理這些公司的股價表現，不只是市場的茶餘飯後的談資。

因爲，這是一份在資本寒冬重重風險下，被市場"追捧"的藥企名單。而不同往年，今年的創新藥牛股中，也有了傳統藥企的身影。

這也再次提醒我們，永遠不要低估中國創新藥企的"韌性"。那麼，它們究竟做對了什麼？這又會給行業帶來哪些啓示？

/ 01/ 雲頂新耀：管線價值創造戴維斯雙擊

過去幾年，中國創新藥行業的發展超出所有人預料。環境驟變，打了很多藥企一個措手不及，雲頂新耀也一度未達市場預期，股價跌至冰點。

但是，從2022年低谷至今不到3年時間，雲頂新耀股價上漲接超7倍，去年全年漲幅達132.59%，領漲創新藥板塊。

對於創新藥企業來說，支撐預期的關鍵是管線價值。雲頂新耀能夠收穫市場認可，在於其管線進展不斷超預期。

依嘉、耐賦康先後上市，讓其手握兩款商業化的重磅新藥，並且迅速已經走上商業化快車道，2023年公司營收1.26億元，2024年上半年營收3.02億元，預計全年達7億元。

市場對雲頂新耀的預期不僅限於此。2024年公司的重磅新藥陣容也在擴容，針對潰瘍性結腸炎的伊曲莫德在澳門上市，並順利在大灣區實現了商業化；另一款新型抗生素頭孢吡肟-他尼硼巴坦也預計很快會在國內申報上市。

至此，雲頂新耀的商業化基本盤已經形成。公司預計，上述4款藥物的銷售峰值將達100億元。

年底，其重磅產品耐賦康正式進入醫保目錄、在多款產品加持下，將保持營收高增長態勢；同時，其也在加速自研的步伐，潛在BD預期進一步推動市場長期預期的走高。

在這種業績正反饋中，雲頂新耀率先走出低谷，開啓業績、估值雙擊。

/ 02/ 歌禮制藥："轉型"坐上了GLP-1風口

風口上，豬都能飛起來。

歌禮制藥全年110.76%的漲幅，實際上主要是靠四季度達成的。9月份之前，其股價的年內跌去了28%，甚至在8月份創下歷史新低。

原因無他，在正式宣佈進口GLP-1減肥藥賽道前，歌禮制藥雖不差錢卻有着不小的煩惱。

作爲18A第一股，歌禮制藥充分享受了政策紅利，家底殷實，2024年中報賬上總現金超20億元。然而，早在丙肝賽道被吉利德消滅後，歌禮制藥就陷入了一個困境，一個故事講完了，下一個故事還沒找到。

所以，過去三年，歌禮制藥一直在"轉型"，從新冠口服藥到MASH藥物，熱點不斷、探索不停。但是，或因爲臨牀數據不佳，抑或是專利糾紛等問題，其始終沒有找到正確方向。

好在其家底殷實，有多次騰挪、試錯的空間。這一次，歌禮制藥決定進軍全球最火熱的減肥藥賽道，並且對標的都是頭號玩家禮來、諾和諾德。

先是9月份宣佈其小分子GLP-1R激動劑ASC30在美國進行每月一次皮下注射和每日一次口服片劑治療肥胖症的兩項I期臨牀試驗；並且，其在公告中表示，經過頭對頭比較，ASC30對GLP-1R的體外藥效比Orforglipron（禮來的口服GLP-1）高出2到3倍；在對非人靈長類動物進行的靜脈葡萄糖耐受實驗中，與Orforglipron（6毫克╱公斤）相比，ASC30（1.5毫克╱公斤）刺激分泌的胰島素更多，具有統計學顯著性差異。

公告發布前一日，歌禮制藥股價大漲18.39%，自此踏上反轉之路。

12月18日，其宣佈減重不減肌候選藥物ASC47與司美格魯肽聯合用藥，在臨牀前模型中顯示出優於司美格魯肽單藥的減重效果。公告發布當天，其股價大漲19.33%。

雖然這些都是臨牀前數據，小分子GLP-1研發不易，但並不影響市場將期待值拉滿。

/ 03/ 聯邦制藥：一家老牌藥企的新故事

聯邦制藥，一家做原料藥起家的老藥企，2024年卻以93%的漲幅，跑贏了95%的藥企。

這同樣要感謝減肥藥。

聯邦制藥是個很有年頭的企業，在港股上市十幾年，最早做青黴素G鹽、6-APA這類青黴素類抗生素的上游中間體、原料藥。而後轉型中間體(抗生素類)、原料藥 (抗生素類)、製劑 (人用抗生素類、胰島素類、動保)幾大業務板塊。

其中，胰島素遭遇集採，業績下滑，人用、獸用抗生素彌補了胰島素的下滑，但無法撐起遠期想象。好在，聯邦制藥佈局了一系列創新管線，覆蓋了代謝、自免、眼科、抗感染和內分泌等多個領域。

這其中，減肥藥無疑是支撐公司股價上漲的核心邏輯。圍繞/GLP-1產品，聯邦制藥做了全面佈局，既有即將上市的利拉魯肽、司美格魯肽類似藥，也有GLP-1三靶點、口服小分子藥物。

司美格魯肽類似藥競爭激烈，更能引發市場興趣的無疑是處於1期臨牀的UBT251。這是GLP-1/GCG/GIP，國內首個獲批臨牀的三靶點藥物。

聯邦制藥公佈的臨牀前小鼠減重數據，下降幅度要遠高於禮來的替爾泊肽；除此之外，其還公佈了UBT251在小鼠模型中的減重效果，與禮來的GLP-1/GCG/GIP三靶點藥物Retatrutide相當。如果UBT251能在人體中複製該數據，有望成爲國內的減肥重磅產品。

這也刺激了市場對UBT251的海外BD預期。

顯然，與歌禮制藥一樣，聯邦制藥同樣是靠減肥藥故事，獲得了市場的青睞。

/ 04/ 香雪製藥：橫空出世的TCR-T第一股

在創新藥陣營，一批不入流的藥企，竟然也開始能做出藥了。這，可能是2024年創新藥板塊最顛覆的。

香雪製藥從一個老牌抗感染中成藥企，搖身一變成爲先進細胞療法的龍頭公司，其子公司香雪生命科學研發的TCR-T療法TAEST16001被納入突破性治療品種名單，有望成爲首個上市的TCR-T。

從機制看，TCR-T與CAR-T大同小異，相比CAR-T，其更適合應用於實體瘤治療，前景更加廣闊。香雪製藥也因此備受關注。

而本質上，這更多的是10多年前開始創新佈局的一個結果。

2012年，細胞免疫治療領域的大牛李懿回國，加入中國科學院廣州生物醫藥與健康研究院，建立了研究平臺，但仍需要找企業落地。次年，香雪製藥拉來以李懿和龔海平爲首的科學家，這纔有了後來做TCR-T的香雪生命科學。

在外界報道中，香雪製藥付出的代價是，5年1.8億資金用於TCR-T項目的推進。其中，TAEST16001進展最快，根據其在2024年ASCO會上展示的壁報數據，截至2024年4月，8名受試者者入選TAEST16001的II期臨牀試驗，最佳緩解率爲50%，中位無進展生存期爲5.9個月。

不可否認，香雪製藥的股價大漲背後是一波基於預期的炒作，之後臨牀結果如何，尚不可知，其臨牀數據也遭到了部分業內人士質疑。

但是，從企業層面出發，12年前，不是很多企業願意拿出上億的資金，並且每年持續輸血，去押注一個未來不是很確定的賽道。

基於此，香雪製藥的煉成也沒有太多秘訣。而決定其未來3年、5年後如何的關鍵因素，則是當下的佈局與投入。

/ 05/ 亞盛醫藥：抓住BD反轉預期

亞盛醫藥，則爲我們詮釋了重磅BD的魅力。

2024年上半年，由於市場行情較差，加之市場對於亞盛醫藥資金鍊的擔憂，其股價一度跌至15.42港元/股。

轉折點在6月14日，亞盛醫藥發佈三份公告。

將奧雷巴替尼大中華區以外的獨家選擇權授予武田製藥，武田將支付選擇權付款1億美元和後續12億美元的首付款及里程碑付款，以及雙位數的銷售分成。

武田以 7500萬美元入股亞盛 7.7% 的股份，成爲公司二股東。

公司已經在美國證券交易委員會遞表，即將赴美上市。

在武田預期中，奧雷巴替尼會是一款年銷售峰值達20億美元的重磅炸彈。

在國內，得益於醫保的支持，耐立克放量邏輯紮實；而隨着與武田的BD合作，耐立克的海外軌跡也變得愈發清晰，亞盛醫藥也迎來了全新的局面。

重磅BD的達成，一舉打消了市場對其資金、管理層能力等多方面的質疑，公告發布當天其股價大漲17%，年內漲幅超70%，相較2022年5月份最低點11.16港元/股，股價漲幅超300%。

無論A股，還是港股，市場情緒似乎都是一家公司股價的重要催化劑。當負面情緒主導時，即使公司業務沒有發生太大變化，股價也會跌到懷疑人生。反過來，一旦負面情緒消失，公司增長邏輯清晰，股價反轉也就不期而至。

亞盛醫藥的股價走勢，向我們詮釋了一點，市場認知和公司實際經營之間往往存在一定的溝壑，這就是預期差的存在。

對於整個行業來說，市場情緒仍是以謹慎爲主導。但資本市場短期是投票機，長期是稱重機。

/ 06/ 艾力斯：能賣藥的纔是好藥企‍

不管黑貓白貓，能抓到老鼠的纔是好貓。

資本寒冬裡，市場越來越現實，FIC/BIC固然好，但能把創新藥變成錢的藥企纔有可能獲得資金的青睞。

艾力斯2023年大漲110.7%，2024年繼續上漲，漲幅達45.6%。這一切，都是靠其核心大單品伏美替尼。

自從進入醫保後，伏美替尼開啓了飆漲模式，直接帶動艾力斯2022年盈利上岸。2023年艾力斯營收20.18億元，同比增長155.14%，淨利潤約6.44億元，同比增加393.54%，其中伏美替尼銷售額19.72億元，同比增長137.68%。

商業化一年即盈利，產品上市兩年多即成爲一款20億元的大單品，這樣的成績直接秒殺了絕大部分的創新藥企。儘管伏美替尼只是一款me too藥物，此前，國內市場已有兩款第三代EGFR抑制劑。

不過，也正是這款me too藥物創造的銷售額，遠超市場預期，論證了艾力斯在肺癌商業化領域擁有較強的地位。

2024年，伏美替尼還在上漲。艾力斯前三季度營收25.33億元，同比增長87.97%。增長的主要原因是伏美替尼一線、二線適應症均被納入醫保。

當然，這並不能改變EGFR領域競爭激烈的現狀。這也是其財報發佈後股價一度暴跌的核心。

在其他自研管線距上市較遠的情況下，艾力斯也開始了BD，比如引進基石藥業的RET抑制劑普拉替尼，加科思的KRAS G12C抑制劑戈來雷塞、SHP2抑制劑JAB-3312。

這些管線會對艾力斯帶來什麼改變？或許今年我們就將看到一些答案。

/ 07/ 海思科：創新驅動快速走出集採陰影

在所有牛股中，海思科是一個獨特的存在。

年內上漲45%，如果拉長時間線來看，資本寒冬這幾年以來，海思科的股價走勢都是一路向上，甚至被業內稱爲"小恆瑞"。

作爲一家從仿製藥時代走過來的藥企，海思科與大多數仿製藥企一樣，也曾遭遇集採而苦苦掙扎、利潤下滑。

這種情況下，海思科決定重注環泊酚。這是一種基於丙泊酚優化、改進的新型麻醉藥。2020年12月和2021年2月，環泊酚先後獲批消化道內鏡檢查中的鎮靜、全身麻醉誘導適應症，並於2021年12月進入醫保。得益於環泊酚對丙泊酚的替代，海思科開始重回增長。

2024年上半年，海思科麻醉產品營收5.17億元，同比增長50.94%，佔總營收的30.66%，成爲其營收組成中的最大品類；總營收27.51億元，同比增長15.4%，走出集採陰影。

首個創新管線養成的同時，海思科還在不斷加碼創新，進入仿創結合階段。

今年以來，其新藥進展不斷，2款新藥苯磺酸克利加巴林膠囊、考格列汀片獲批上市，進入醫保；累計已有9款創新藥獲得臨牀試驗許可，涉及腫瘤、呼吸疾病領域。除此之外，還有近10條管線處於臨牀研究階段，廣泛佈局代謝、自免疾病領域。

當然，支撐起海思科最大想象力的，還要屬環泊酚出海預期及PROTAC平臺。海思科在美國開展的環泊酚用於麻醉誘導的兩個III期臨牀已經完成，機構路演中，也不斷有投資者提問公司創新藥出海的進展。

而PROTAC，作爲一種革命性技術，甚至有可能徹底重塑小分子藥物競爭格局，吸引了衆多藥企關注的目光。海思科則是國內首個開啓PROTAC臨牀試驗的藥企，目前有3條管線進入臨牀。

儘管距離臨牀成功還有較遠距離，但是，海思科這幾年的表現，提醒着我們，永遠不要小看仿製藥企的潛力。

/ 08/ 特寶生物：一款老藥撐起的銷售奇蹟

與海思科一樣，特寶生物同樣是牛股中的一個獨特存在。

在資本寒冬中，股價年年上漲，不斷新高，2022年至2024年年內漲幅分別爲33.5%、35.2%和41.2%。

不同的是，特寶生物是靠一款老藥——干擾素撐起來的。

干擾素也曾催生了諸多重磅炸彈。比如，在肝炎領域卡住身位的，有羅氏的派羅欣，以及默沙東的佩樂能。其中，佩樂能銷售峰值達10.2億美元，派羅欣接近20億美元。

不過，隨着更有優勢的核苷（酸）類藥物等新療法等面世，干擾素在海外肝炎領域市場急劇萎縮。佩樂能已經停產，羅氏的派羅欣也已經退出中國市場。

這給了特寶生物極大的機遇。雖然在國內乙肝治療領域，長效干擾素也受到了核苷（酸）類藥物的擠壓，但仍佔據一定市場。

2016年，特寶生物開發的派格賓獲批上市，是首個國產的長效干擾素。在本土作戰的優勢下，派格賓自2016年獲批上市後，銷售額實現快速增長，從2016年的0.72億元到2022年超過10億元。

2022年，派羅欣退出中國市場，派格賓更是成爲國內獨家抗乙肝類長效干擾素。2023年，特寶生物營收達到21億元（85%由派格賓貢獻），同比增長37.55%；2024年增長繼續，前三季度營收達19.55億元，同比增長33.9%。

在一衆biotech爲了商業化、盈利苦惱不已之際，特寶生物卻靠着一款老藥成功逆襲。並在寒冬中，因爲這種業績增長的確定性，收穫了市場的青睞。

/ 09/ 康希諾生物：從鉅虧到盈利，走過至暗時刻

作爲A+H疫苗第一股，康希諾生物曾經風光無限。

然而，隨着疫情的消散，成就康希諾的最終成爲了它的"牢籠"，以至於2023年公司陷入"至暗時刻"。

自其2021年大賺19.14億之後，就是長達兩年半的虧損，其中2022年虧損9.09億，2023年虧損14.83億，2024年上半年虧損2.25億。

公司股價也持續下探。然而，到了2024年，港股與A股的走勢卻截然相反，港股全年上漲38.3%，A股則下跌18%。

港股的觸底反彈，與其業績表現密切相關。根據財報顯示，前三季度康希諾實現營收5.67億元，同比暴增222.88%。

其中，第三季度康希諾實現營收2.64億，同比增幅76.09%；實現淨利潤296.45萬，同比扭虧爲盈。對於康希諾來說，這是一個轉折點。

值得注意的是，得益於四價流腦結合疫苗曼海欣的發力，前三季度康希諾的流腦產品銷售收入達5.16億元，該產品處於持續放量階段，未來業績也將持續兌現。

另外，根據康希諾最新披露投資者關係活動記錄表顯示，公司產品重組肺炎球菌蛋白疫苗PBPV的I期臨牀已完成並獲得積極初步結果，表明該候選疫苗在成人及老年人羣中有良好的安全性。

儘管行業的價格戰還在繼續，但是隨着業績的扭轉，屬於康希諾的至暗時刻正在過去。

/ 10 / 百利天恆：持續進擊的創新黑馬

百利天恆的上漲，似乎在情理之中。

過去，市場願意爲創新、不確定性買單，如今十分厭惡風險。相比之下，百利天恆看上去更符合市場對於創新藥企的擇選標準。

畢竟，其已經率先完成了FIC管線部分潛力預期的兌現。

由於產品研發進度足夠靠前、潛在療效數據足夠吸引人，2023年底，百時美施貴寶以8億美元首付款，最高可達5億美元的近期或有付款，以及71億美元潛在里程碑款，總交易金額最高可達84億美元，與百利天恆達成合作，拿到了BL-B01D1的海外開發和商業化權益。

這起創紀錄的BD達成之後，百利天恆似乎還在進擊。

2024年3月，百利天恆已經收到了8億美元的首付款。因此，一季報，其營收達54.62億元，同比暴增4325%，淨利潤達50億元；公司賬上貨幣資金達58.26億元。

7月10日，百利天恆向港交所遞交招股書，希望募資助力公司國際化業務的發展。

而在管線研發方面，據百利天恆11月披露，BL-B01D1已有4項適應症被藥監局藥品評審中心納入突破性治療品種名單；海外研發進展方面，BL-B01D1在美國合作開發區域已和合作夥伴百時美施貴寶啓動了2項橋接臨牀研究。

此外，百利天恆自主研發的BL-M07D1、SI-B001、BL-M05D1、BL-M11D1、BL-M17D1項目在美國的臨牀研究均已獲得FDA臨牀許可，正在積極推進後續開發工作。

那麼，今年百利天恆還能否繼續新高？