17萬股民崩潰，瀘州老窖，徹底跌懵！

近年來白酒板塊持續承壓。瀘州老窖（000568.SZ）成爲頭部白酒中跌幅最慘的，公司近17萬股東欲哭無淚。

2022年至今，瀘州老窖累計下跌45.26%，在茅臺、五糧液、瀘州、洋河、汾酒中跌幅最深，區間最大回撤61.1%，同樣是五大白酒龍頭中最慘的。

瀘州老窖爲啥跌這麼慘？

首先因所謂“業績注水”疑雲。

我們先說明，瀘州老窖究竟有沒有業績注水，咱也沒實錘。但架不住市場上這麼猜，只要這種猜測存在，公司估值肯定要打折扣。

近年來，中國的白酒需求實際上在不斷萎縮。爲了維持業績增長，不少酒企向渠道施壓，一方面維持較高的出廠價，另一方面又給經銷商壓力逼經銷商銷售去化，經銷商往往被迫降價銷售。導致很多白酒終端銷售價甚至比出廠價還低，形成倒掛。

瀘州老窖價格倒掛非常嚴重。

公司主打的國窖1573，2023年8月出廠價由960元上調至980元，甚至超過當時茅臺的969元。不過你現在去淘寶上看，售價卻低至860元。

越來越多經銷商顯然玩不下去了。近年瀘州老窖經銷商持續減少。2020年末，瀘州老窖的經銷商數量爲2221家，到2023年末只剩下1829家。

但瀘州老窖業績卻很漂亮：淨利增速常年在30%上下，今年降速，但前三季度收入和利潤增速依然達到10.76%和9.72%。

價格持續倒掛，經銷商數量持續減少，營收和利潤卻一直在正增長，有投資者質疑數據矛盾。如果通過過分壓渠道實現增長，是不是一種注水？

此外，投資者們發現瀘州老窖有個重大財務疑點：“存貸雙高”。

一般而言，“存貸雙高”是對資金的巨大浪費，一邊需要支付高額的財務費用，一邊賬上還保留大量的現金，不符合商業邏輯。

今年三季度末，瀘州老窖賬面的現金及現金等價物餘額高達301.48億元。但公司又長期存在100億左右的“長期借款”，今年一、二、三季度末，其長期借款分別爲97.799億元、109.9億元和97.799億元。

瀘州老窖解釋是，根據實際經營情況，利用較低成本借款資金，結合自有資金開展重要項目建設，並按照項目進度開展合理現金管理。

但大家不信，有人挖出去年3月，瀘州老窖集團有限責任公司官微顯示，瀘州老窖旗下龍馬興達小額貸款股份有限公司正式推出產業鏈金融服務平臺，平臺同步上線三款貸款產品——“酒商貸”“酒企貸”“酒人貸”，分別面向瀘州老窖產業鏈下游經銷商、上游供應商和優質個人客戶。

於是有了一種質疑：

如果瀘州老窖用貸款的錢，放貸給下游經銷商讓他們買自己的酒，就可以持續提升業績，還能多賺點利息，只是壓力會全部給到經銷商身上。

瀘州老窖已經聲明“不存在任何形式向經銷商貸款”。但你攔不住市場持續質疑。

法律上的邏輯是“疑罪從無”，但在投資領域往往是“疑罪從有”。既然你有財務嫌疑，那我先規避再說。可以預見的是，如果未來瀘州老窖依然沒辦法很好的迴應市場質疑聲，公司的估值可能還得繼續承壓。

瀘州老窖還有一個經營隱患，就是過度依賴大商。

2023年，瀘州老窖前五大經銷商銷售佔總銷售額比例爲62.28%，2024年上半年更是攀升至67.28%，其中第一大經銷商佔比49.73%。

這種狀況其實是在“踩鋼絲”。經濟、行業不景氣的狀況下，一旦大經銷商出了啥問題，對瀘州老窖的業績影響不是一星半點。

作爲對比，貴州茅臺和五糧液2023年前五大經銷商銷售佔比分別爲9.99%和13.59%。說明“茅五瀘”中，茅臺和五糧液的銷售渠道比瀘州老窖健康的多。

以上講完瀘州老窖估值承壓的原因，那難道瀘州老窖就一無是處了？

當然不是。

首先公司估值不高，然後分紅是實實在在的。

公司當前市盈率14.21倍，遠低於上市以來平均市盈率38.08倍。另外，瀘州老窖連續三年分紅比例達60%。茅臺和五糧液都推出了中期分紅，不出意外的話瀘州老窖也會持續高分紅。

2023年度，瀘州老窖每10股派54元，以當前公司股價計算，股息率接近4%，比銀行定存利息高很多。