一塊錢裡藏着蜜雪冰城的乾坤

2025年初，蜜雪冰城再次向港交所遞交了上市申請，並且在2月14日通過了港交所聆訊。21日，蜜雪冰城正式開始公開招股，據市場反饋，認購火爆。

很多人認爲，這是一份6元的勝利，因爲極低的定價策略，蜜雪冰城以6元一杯珍珠奶茶爲標杆，從而確立了其在現制飲品界的超級地位。

從數據來看，2021年至2023年蜜雪冰城分別實現收入爲104億元、136億元、203億元。2024年前三季度，蜜雪冰城營收186.6億元，同比增超兩成，期內利潤爲34.86億元，同比增超四成。在整個新茶飲賽道里，這些數字都屬於數量級上的領先。

但在我們仔細研究了招股說明書後發現，如果要給蜜雪冰城的成功，錨定一個象徵性的數字，那絕非6元。因爲本質上，這家公司並不以6元爲定價出售它的產品，它是一家向加盟商出售現制飲品原材料的公司。這些原材料纔是蜜雪冰城的產品，它們是什麼，有什麼樣的成本，賣多少錢，才構成了這家公司的底色。

那麼蜜雪冰城的產品到底賣多少錢呢？這個其實並不難計算，蜜雪冰城官方曾給出的門店堂食毛利率約爲55%，即茶飲的物料成本約佔售價的45%。以此來計算，一杯6元的中杯珍珠奶茶，其加盟商的原材料採購成本爲6元*45%，大約是2.7元。

然後我們再看招股書，2024年前三季度，蜜雪的毛利率和淨利率分別達到了32.37%和18.71%。

於是我們就可以得出這杯珍珠奶茶的原材料在生產端的成本，即2.7元*（1-32.37%），也就是1.826元。

不過需要注意的是，單杯珍珠奶茶的原材料實際上包含兩個部分，一部分是食品原料，另一部分是包裝成本，有關後者，2022年蜜雪冰城披露的招股書曾顯示，蜜雪冰城杯子的採購均價爲0.18元，吸管爲0.08元，包裝袋成本0.06元，即單杯奶茶的包裝成本大概是0.32元。

由此可見，一杯蜜雪冰城的珍珠奶茶，其可食用部分的原料成本爲1.5元左右。這種生產成本是非常極限的，這就是爲什麼蜜雪冰城需要進行大規模的上游產業鏈建設，它需要在既定的低售價前提下，既保證質量，又儘量壓低生產端成本，以爲自己和加盟商爭取利潤空間。

但這個空間的彈性並不大，剔除剛性農產品供應鏈成本，這個空間幾乎完全由食品工業的現代性創造，包括集約式大規模生產，以及縮減供應鏈中的分利環節。可以說，1元左右的單杯原材料生產成本就是這家公司的下限。

與此同時，我們也能看到，這個1塊錢同樣也是蜜雪冰城的上限，這個上限實在低，低到容不下一杯鮮奶，所以蜜雪冰城的珍珠奶茶是由奶茶粉沖泡的。它當然不高級，但也能溫暖很多人的冬天。

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6元一杯的中杯蜜雪冰城珍珠奶茶含量爲505ML，如果要以1塊5毛錢的原材料來實現這杯奶茶，的確是不容易的，除非它不用鮮奶。畢竟鮮奶的成本在那，即便經歷一個很長時間的下跌週期，當前，全國平均鮮牛乳收購價格爲3.11元/公斤，也就是說一斤牛奶的原奶價格就要接近1塊6毛錢了。

這一點，蜜雪冰城倒是從來沒有藏着掖着，在美團外賣上，每家蜜雪冰城加盟店都寫明瞭飲品的基礎配料，其中珍珠奶茶的主要原料是紅茶和奶茶粉。一家蜜雪冰城加盟店的店員也向我們確認，珍珠奶茶裡沒有用鮮奶。

也就是說，至少在奶茶品類上，蜜雪冰城和香飄飄都應該屬於沖泡類，巧了，這兩家公司的毛利率都在30%區間，幾乎沒有什麼區別。可能兩家最主要的區別是，前者由消費者自己找熱水衝，後者由加盟門店的店員提供沖泡服務。

寫到這裡，並沒有說沖泡奶茶有什麼不好的意思，畢竟一年賣出7億多杯的香飄飄，和一年賣出90億杯的蜜雪冰城，都是由大衆一杯一杯買單的。而兩者的同質性，也不僅存在於產品品類，還包括兩家在生產層面，採取的都是大產線模式。

招股書中顯示，蜜雪在河南、海南、廣西、重慶、安徽擁有五大生產基地，總佔地面積約79萬平方米，年綜合產能達到約165萬噸，其中河南生產基地可以生產糖、奶、茶、咖、果、糧、料七大類食材，是蜜雪迄今爲止最大的生產基地。在這次的招股書中，蜜雪冰城也提到，通過上市募集到的資金，將主要用到供應鏈的建設以及IP的建設和推廣中去。

此外，蜜雪冰城的供應鏈建設並不止於生產基地建設，還包括更上游的原材料採購，畢竟1元左右的原材料成本空間，必然會反向將壓力傳導到供應鏈的每個環節。

以年銷量11億杯的檸檬水爲例，其單價爲4元，扣除門店毛利和公司毛利後，公司的實際生產成本約爲1.2元，再扣除蜜雪冰城賣給加盟商的3毛錢杯子錢，實際檸檬水的成本是9毛錢，考慮到其中還要添加糖漿等輔料，所以留給檸檬的成本只會更低。

而近期檸檬的批發價格平均3.25元/斤，每斤檸檬約有5~7個，即單個檸檬的批發價格在5毛至7毛之間，所以，以鮮檸檬現製爲主打概念的蜜雪冰城檸檬水，如果要兼顧口感和成本，就需要壓低檸檬的收購成本。

這就是爲什麼蜜雪要在原材料的產地建工廠，將農業種植和工業加工融合起來，從源頭把控住了原材料價格波動的風險。從天眼查上的信息可以看到，蜜雪冰城旗下有一家公司叫做雪王農業（四川）有限公司，這家公司的註冊地在四川省資陽市安嶽縣，而安嶽縣也被譽爲“中國檸檬之鄉”，其中大名鼎鼎的尤力克檸就產自安嶽。

強大的產能可以爲加盟商提供源源不斷的飲品製作食材，此外，龐大的採購規模讓蜜雪有了較強的議價能力，可以讓它以低於行業平均水平的價格，採購到很多核心原材料，這也成爲了蜜雪能夠維持低價戰略的核心壁壘。

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2024年12月，蜜雪冰城宣佈和君樂寶共建“雪王牧場”，實現了自有奶源。有了自有奶源之後，蜜雪冰城就可以在牛奶的採購上去掉中間環節，以低於市場的價格來實現原奶供應。

店員告訴我們，現有產品線中，茉莉奶綠爲鮮奶基底，該產品與珍珠奶茶定價相同。考慮到原奶的生產成本剛性很大，所以即便蜜雪冰城未來實現了自有奶源，茉莉奶綠產品的利潤空間應該相對有限。但結合鮮奶茶是目前最流行現製茶飲的背景，以一款低利潤產品去參與競爭，守護經營壁壘，倒也不是不能理解。

只是除了個別單品外，蜜雪冰城的主流產品仍然採取的是工廠預製壓縮原料，再到店沖泡模式，我們或可將這種模式稱之爲“工廠-店”模式。

“工廠-店”模式的好處在前文已有闡述，可以儘可能的降低原料生產成本，但不可否認，這種模式同樣也會對品牌產生一定限制。

畢竟大流水線已經建立了，其中生產出來的糖、蜜和茶粉終要做終端兌現爲產品。這也就決定了其終端產品的定位。它的珍珠奶茶必然是6元的，它的產品價格戰略必然是低價，然後，它的冰淇淋必須是2元的，冰鮮檸檬水是4元的。

總之，雪王必須“便宜大碗”。

在單價較低的前提下，無論是加盟商還是蜜雪冰城公司，需要做大規模，就必須賣出更多的杯量，所以它必須以一個超越市場平均水平的門店規模，來實現經營上的成功。

蜜雪冰城在2024年底的門店數量達到了46479家，覆蓋了中國及海外11個國家，成爲了全球最大的現制飲品企業。

從蜜雪的招股書中可以看到，現在蜜雪冰城超過99%的門店爲加盟門店，其餘爲自營門店，蜜雪的主要收入來源也是向加盟商銷售食材、包裝材料和各種設備，這這種模式下，加盟商既是蜜雪的交易對手盤，也是利益相關方。

只有蜜雪發展好了，加盟商才能賺到錢，但決定加盟商賺錢的因素還有很多，包括租金、人力和單店銷售額，後者又與點位強相關，選址錯誤或者區域密度太大，都會對其產生負面影響。

李淼曾經申請加盟過蜜雪，但是沒有成功，他認爲原因主要是蜜雪更偏向於老加盟商，好的點位新人申請不下來，“要先問老加盟商開不開”，只有老加盟商不開，機會纔會給到新加盟商。

但不知道是不是帶有了預設立場，李淼後來覺得也許沒加盟上纔是一件好事，因爲原來一條街上只有一兩家蜜雪，現在開了五六家。

作爲一個需要持續發展的上市公司，未來蜜雪擴大經營規模的驅動力當然將持續，它需要每個季度向公衆和投資人公佈自己的成績，但顯然，目前蜜雪在國內的覆蓋密度已經很大。這應該就是它爲什麼一邊發展副線品牌幸運咖，一邊加大海外發展的背景原因。

根據媒體報道，截止2024年10月末，幸運咖的門店數量已經突破了4000家，並且在去年下半年，這個年輕的咖啡品牌新增了1000家門店。

此外，根據招股書，蜜雪冰城業已在11個海外國家開店，幾天前，雪王剛剛登陸了肯尼亞的內羅畢。

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低價是蜜雪最重要的一個競爭力，“工廠-店”模式幫它實現了這種競爭力。

這個模式也並非蜜雪冰城的原創，某種程度上，它跟可口可樂有相似之處。可口可樂給罐裝廠賣濃縮原漿，並在碳酸飲料終端市場上控價，可口可樂的低價策略導致其他競爭對手很難做到比可口可樂價格更低，即使壓縮毛利做更低，品牌也沒可口可樂強，所以可口可樂得以佔據了六成左右的碳酸飲料市場份額。

巧的是，一瓶500ml可口可樂的生產成本約爲1.1元，四捨五入也是 1 元，更極致的是，可口可樂的原材料成本（包括水、糖、二氧化碳等）更是隻有0.2元，其餘成本包括瓶子（0.6元）和倉儲物流（0.3元）。

可口可樂通過全球1200多家罐裝廠的特許經營模式實現規模效應，單位成本隨產量增加而下降，銷量又隨着特許經營的增加而提升，成本下降-銷量增加，即使毛利率低，也能斬獲豐厚的整體回報。這種規模經濟（Economies of Scale）既是可口可樂的秘訣，也是蜜雪冰城上溯產業鏈、下延加盟店的學習模版。

但不可忽視的是，相比起罐裝的可口可樂，蜜雪冰城“現制”的做法，使得“工廠-店”模式不僅制約了蜜雪冰城的上限，同時也會給它畫出一條下限。

有時候終端售價過低，雖然會帶來銷售上的成功，但同時也會擊穿成本線。

一個很典型的案例是，此前一度熱銷的1元冰杯。

冰杯其實就是一杯可食用的冰塊，隨着大家生活水平的提高以及對飲品需求的多樣化，各種DIY冰品應運而生，在小紅書上“教你自制夏季飲品”的帖子也火得一塌糊塗，於是冰杯就成了各大飲品巨頭爭先搶奪的市場，711、羅森等便利店都推出了自己的冰杯產品，價格大多在3元到5元之間。

這就有點觸及到蜜雪冰城的價格區間裡，蜜雪產品的主要價格區間就是在5-10元，而自己去便利店買個冰杯和飲料做成一杯DIY的現制飲品大概也是5-10元，於是蜜雪果斷加入了冰杯的市場。

在冰杯領域，蜜雪主打的還是“便宜量大”，而且與便利店不同，冰塊對於奶茶店、咖啡店是必需品，所以在這場PK中，蜜雪有底氣把660ml容量的冰杯價格直接被打到了1元，讓廣大友商和消費者們開了眼，雪王也因此被廣大網友戲稱爲“古希臘掌管冰杯的神”。

雖然此舉贏得了消費者認可，但加盟商覺得並不划算。

因爲1元冰杯實在太便宜了，光杯子的採購成本（2022年的數據爲5毛錢），就已經侵蝕掉了一部分加盟商的毛利（參考門店毛利率55%），有媒體報道，目前加盟商的杯子採購成本已經要7毛錢了，考慮到冰塊的加工成本，實際上加盟商賺不到什麼錢。

據說因爲價格太便宜了，1元冰杯遭到了顧客的瘋搶，有些人一買就是三四十杯，這在無形中“做空”了店裡的冰塊庫存，導致在賣其他飲品時冰塊短缺。於是很多蜜雪冰城的店鋪開始“限量供應”冰杯，還有一些店鋪選擇下架冰杯。

不過雖然1元冰杯被下架了，但是在1塊錢裡做文章，做成中國現制飲品老大的蜜雪冰城，很快就要在資本市場上架了，那個胖乎乎的雪王，是近年來低價經濟的一個側影，它適逢其會，應該會炙手可熱。

（文中李淼爲化名）‍‍