汪濤：11月經濟增長動能分化

汪濤 系瑞銀亞洲首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

11月經濟活動表現不一

繼10月經濟增長動能強於預期之後，11月經濟活動表現不一。一方面，得益於過去幾個月政策支持加碼，11月房地產銷售同比增速轉正，經季節性調整的房地產銷售面積也進一步環比回升，並且推動房地產相關商品的銷售改善，但是房地產行業數據則顯示銷售有所走弱。另一方面，房地產新開工面積仍然疲軟，並且拖累了房地產投資和建築活動。隨着雙十一促銷的提振作用消退（今年時點早於往年、對10月有額外提振），11月社零同比增速有所放緩，儘管以舊換新補貼支持家電和汽車銷售依然穩健。此外，基建和製造業投資同比增速有所放緩、但仍相對穩健，儘管有一些 “搶出口”的跡象，整體出口增長有所放緩。11月工業生產保持平穩。

中央經濟工作會議設定了更爲積極的政策基調，強調“穩定增長”爲首要任務

中央經濟工作會議（“會議”）要求明年要保持經濟穩定增長，強調實施“更加積極有爲”的宏觀政策，擴大國內需求。會議提出要實施“更加積極”的財政政策和“適度寬鬆”的貨幣政策，並將“大力提振消費”和繼續促進房地產市場止跌回穩作爲核心要務。我們預計2025年增廣財政赤字率或擴大2個百分點，央行進一步降息30-40個基點，消費品以舊換新的政府補貼規模可能至少翻倍至3000億元或以上、支持範圍也會進一步擴大，政府應會提高社保支出，加快推動房地產去庫存，推進更多結構性改革。詳細分析請參閱中央經濟工作會議解讀。我們預計經濟增長動能將在2024年四季度溫和反彈，不過我們依然預計2025年實際GDP增速將放緩至4%左右。請參閱我們的2025-26年中國經濟展望報告。

未來哪些因素值得關注？

中央經濟工作會議閉幕後，我們認爲市場需關注這些因素：1）特朗普政府可能在未來幾個月內公佈加徵關稅方案細則；2）中國主要政府部門或於2025年初討論和公佈全年主要工作計劃；3）3月兩會前，政府可能會提前下達部分地方政府專項債務限額，並且有可能宣佈以舊換新補貼政策延續；4）關注經濟基本面變化，包括房地產銷售、“搶出口”、春節期間的消費和出行等數據；5）2025年3月召開的兩會將公佈明年的經濟增長目標和政策刺激方案細節。我們認爲政府有可能在2025年內和2026年進一步加碼政策支持。若未來3個月出現超出預期的重大沖擊，政府可能會在兩會中調整中央經濟工作會議上討論的部分政策目標和措施。