《金融》施羅德：避免「消費韌性」風險 FED將保持耐性

施羅德總經經濟學家George Brown分析，在薪資和通膨齊漲的這段期間內，美國實質家庭消費呈現持續成長的，由於美國在疫情期間多數沒有留職停薪，也沒有薪資補貼，疫情初期約有2,200萬人被解僱，隨着防疫規定逐漸鬆綁，企業重新招聘，支撐起強勁而穩定的消費成長。

因此，George Brown分析，以實質(而非名目)消費支出來衡量家庭消費會更爲準確，從這個角度來看，家庭消費支出不僅在一年內恢復到疫情前的水準，隨後更在過去40年來最嚴重、持續最長的實質收入緊縮週期下，超越了前十年的水準。家庭消費支出會有如此變化，有以下2因子。

一：儲蓄正在減少中。消費者一直利用他們在疫情期間累積的超額儲蓄來彌補收入缺口，超額儲蓄的來源包括財政補助，例如經濟紓困金，以及間接援助。根據施羅德預估，上述因素產生高達2兆美元的超額儲蓄，但時至今日僅剩約8％。因此，我們預期越來越多的家庭會將他們的可支配所得省下來，此舉將對之後的家庭消費及學貸償還等支出產生影響。

二、實質所得重回成長軌道。儘管如此，最重要的進展是實際所得成長終於再次轉正。通膨放緩正是主因，CPI年增率從去年的9%的高峰降至3%，儘管能源價格逐漸回穩，但通膨進一步下滑的空間有限。一直以來，領先指標通常反映再薪資成長將放緩，但仍維持在樂觀的水準上，此外，目前市場上不致發生大規模裁員的狀況。因此，預料美國消費者在明年仍會受惠於一段實質所得成長期，即使市場出現不利因素，這也足以維持消費支出。

而實質所得成長對投資人來說是利多還是利空？George Brown分析，從一方面來看，越來越多證據顯示美國經濟可望軟着陸。勞動市場不再過熱並逐漸邁向穩定，亦有跡象顯示製造業需求已見底回升。此外，在扣除住房和二手車價格等極端數值後，核心消費者物價指數明顯放緩。

然而，投資人同樣應留意實質所得緊縮週期的結束。當實質所得開始成長時，家庭儲蓄率未必如市場所料而大幅上升，反而是其將更多的收入用於額外支出，這可能導致供應鏈緊張重新出現，並導致通膨壓力捲土重來，進而產生二次效應。

施羅德投信最新預測包括兩種可能會出現的經濟情境。第一種情境下，我們認爲經濟「軟着陸」有助於減輕通膨壓力，使聯準會能更早開始降息。而在另一種「消費者韌性」的情境下，聯準會必須進一步升息，導致經濟陷入重度衰退。

施羅德投信認爲，目前投資人需關注的兩大因素：第一：勞動生產力能否跟上步伐。

第二：勞動力參與是否穩定回升。目前，參與率仍低於2020年2月的水準約0.7個百分點，這一缺口主要集中在提前退休的中高齡勞工中，因此不太可能有足夠的退休勞工重返勞動市場。不過，開放移民有助於提升勞動參與率，令人鼓舞的是，移民人數已經大幅反彈。

至於美國經濟未來走勢將會如何？施羅德投信認爲，如果勞動生產力恢復到疫前水準並且勞動供給結構性不再縮減，軟着陸是最有可能發生的結果。但與我們預測的情境不同的是，失業率仍比非加速通膨失業率 (NAIRU) 的預估值低約 0.8 個百分點。因此，在美國經濟未出現衰退的情況下，要抑制超額需求，就必須長時間使經濟維持溫和成長。

因此，儘管通膨放緩和就業人口成長意味聯準會（Fed）最新的升息可能已是終點，但我們也懷疑聯準會的政策轉向沒有終點。因此，預期委員會可能仍然關注二次效應的風險，並保持耐性以確保不會過早實施寬鬆政策，防範出現「消費韌性」情境的風險。