股債蹺蹺板：債市回調，後市取決於基本面

【股債蹺蹺板效應顯現，債市回調股市上揚】近日，在 A 股持續大漲的形勢下，債市卻開啓回調。9 月 26 日，國債期貨全線收跌，30 年期主力合約跌 1.05%，10 年期主力合約跌 0.29%，5 年期主力合約跌 0.18%，2 年期主力合約跌 0.07%。現貨市場，30 年國債到期收益率上行 4.25BP，10 年期國債上行 3.75BP，5 年期國債上行了 2.25BP。市場人士指出，央行創設股市互換工具、增持再貸款工具，增強了對權益市場的流動性支持，股市走勢強勁，股債蹺蹺板效應衝擊債市情緒。同時，近期央行行長宣佈大力度降息降準，雖釋放寬貨幣信號，但也意味着債市寬貨幣預期兌現，圍繞降息債市此前已多有交易，利多出盡致市場止盈情緒發酵。近期股市表現搶眼，滬指三連陽收復 3000 點，債市則回調。9 月 24 日債市大幅回調，9 月 25 日短暫反彈後，26 日再度大跌。中信證券首席學家明明稱，“股債蹺蹺板”是債市回調的主要情緒端催化因素。中證鵬元研發部高級李席豐也表示，央行政策公佈後市場風險偏好和預期提升，股債分時走勢呈反向關係，“股債蹺蹺板效應”推動債市走弱。明明表示，此輪股市上漲、債市下跌主要因央行寬貨幣工具利多兌現及超預期股市支持工具落地，並非基本面數據改善，“股債蹺蹺板”影響更多是市場情緒變化。有券商資管人士稱，公司 8 月已提出債市由看多轉中性、固收策略階段性轉防守減久期至中性，近期股市風險轉變下，對債市操作更謹慎。“追究股市好轉原因，在於市場對宏觀信心恢復，債市中長期判斷會改變，這是‘蹺蹺板’本質。”前述券商資管人士表示，“若股市持續反彈，押注國債收益率持續下行壓力增大。”9 月 24 日之前，債券市場持續上漲押注寬鬆預期，特別是降準降息，政策力度超預期。9 月 24 日央行主要負責人表示，將降低中央銀行政策利率，下調 7 天逆回購操作利率，引導貸款市場報價利率和存款利率下行。央行還宣佈近期下調存款準備金率，向金融市場提供長期流動性。李席豐稱，降準降息政策力度超預期，利率下行後機構止盈情緒增加。明明也認爲，央行大力度降息降準，雖釋放寬貨幣信號，但債市寬貨幣預期集中兌現，利多出盡致市場止盈情緒發酵。多數分析認爲，止盈帶來的市場回調或偏短期。東方金誠研究發展部部門總監馮琳表示，“股債蹺蹺板效應”和止盈壓力對債市是階段性擾動因素，不會扭轉債市趨勢。李席豐也表示，近期干擾債市的因素更偏短中期，在情緒和預期層面，需關注後續政策執行力度和效果。對於債券市場中長期走勢，李席豐認爲取決於基本面，預計債市未到極限區域，10Y 國債利率可能進“1”時代。“中長期看，國內增速中樞下移，企業端和地方政府債務付息負擔重，銀行端息差壓力大，存貸款利率和政策利率有下調必要，疊加人口、地緣政治等因素，債市預計震盪偏強。”李席豐表示。明明也表示，今年債市走強因素如低利率環境下資產荒、偏弱基本面修復斜率未改善。往後看，寬貨幣工具對實體支持成效需時間顯現，央行維持低利率環境必要性高，中期利率或維持低位。不過，市場對後市有分歧。中銀證券分析師肖成哲稱，本輪金融支持措施或改變長期利率下行趨勢。若“資產荒”緩解，長期利率或水平震盪。考慮金融支持整體效應及特別國債融資補充銀行資本可能，國債 10 年期收益率或在 2.0%以上波動，超 2.15%難度較高。前述券商資管人士表示，超預期政策“組合拳”打消市場悲觀預期，利率向下空間有限，隨基本面企穩，雖仍降息降準，但利率會在穩定區間震盪。