打破長期投資制度癥結 中央金融辦、中國證監會聯合印發《關於推動中長期資金入市的指導意見》

21世紀經濟報道記者 黎雨辰 北京報道

中長期資金入市，首次迎來了“綱領性文件” 。

爲落實9月26日中共中央政治局會議部署，大力引導中長期資金入市，打通社保、保險、理財等資金入市堵點，努力提振資本市場，26日，經中央金融委員會同意，中央金融辦、中國證監會聯合印發了《關於推動中長期資金入市的指導意見》（下稱《指導意見》）。

據瞭解，《指導意見》着眼於“長錢更多、長錢更長、回報更優”的總體目標，重點提出了持續優化資本市場生態、大力發展權益類公募基金、着力完善各類中長期資金入市配套政策制度三方面舉措，旨在實現資本市場穩健運行與中長期資金穩定回報的良性互動。

值得一提的是，“着力完善各類中長期資金入市配套政策”一舉，也是跨部委協同在《指導意見》中的核心體現。

中長期資金入市需要保險基金、養老金等參與，也因此離不開跨部委的協同配合。而本次《指導意見》的聯合印發，意味着在着力建立增強資本市場內在穩定性的長效機制方面，多方合力的靴子落地。

記者梳理髮現，在配套政策完善方面，《指導意見》劍指資金長期投資困難的多項癥結，從過往政策、試點成果中提出多項政策亮點，如建立健全商業保險資金、各類養老金等中長期資金的三年以上長週期考覈機制、支持年金基金探索開展差異化投資等。

1.完善三年以上長週期考覈：培育壯大“耐心資本”

商業保險資金、養老資金等中長期資金，具有總量規模大、邊際增速快、負債久期長等多方面特徵，是天然的“長期資本”和“耐心資本”。

隨着長期利率中樞持續下行，保險公司利差損風險逐步提升。積極發展權益投資，也是保險資金覆蓋成本、保值增值的重要途徑。

不過眼下，我國險資對權益投資的參與並不充分。據金融監管總局數據，截至2024年上半年末，保險公司資金運用餘額爲30.87萬億元，同比增速達到10.98%。但其中股票+基金的配置比例僅爲12%。

事實上，中長期資金難以流入權益市場，並非是因其“不願投”，而更多是受限於多方約束下的“不敢投”。

記者瞭解到，儘管2023年10月以來，財政部曾明確對國有保險公司“淨資產收益率”實施“三年週期＋當年度”相結合的考覈方式，並在行業中取得了一定進展，但在實際操作中，目前保險資金在未上市企業股權、上市公司股票投資方面普遍存在短期考覈問題，如“當年度利潤”指標考覈權重過重、中長期考覈指標權重較低等。這便導致了短期市場波動仍對保險公司績效產生較大影響，抑制了其權益投資的積極性和穩定性。

此次《指導意見》進一步完善年金等中長期資金考覈週期，意味着對“耐心投資”的激勵。在受訪人士看來，既有利於管理機構迴歸投資本源、加強資產配置能力建設，也有利於年金資金的保值增值和資本市場的穩定、健康發展。

“以三年或更長的維度來看，權益資產的性價比顯著提升，在長期資產配置中必然佔據更高的投資權重。”工銀瑞信基金指出，“因此從整體而言，長週期考覈勢必進一步提升年金基金權益配置比例，爲股票市場增加長期資金供給，並不斷優化市場投資者結構。”

2.打通長期投資制度障礙：錨定覈算、償付癥結

除長週期考覈外，中長期資金的入市，往往還受到會計覈算、償付要求等制度因素掣肘。對此《指導意見》提出打通影響險資的長期投資制度障礙，有助於增強投資行爲穩定性。

據瞭解，會計覈算的重點，在於如何弱化股價變動對保險公司當期利潤表的直接影響。

在現行會計標準下，保險公司更多將權益類資產劃分進“交易性金融資產”，導致上市保險公司以公允價值計量其變動計入當期損益方式覈算的資產大幅增加，進而增加了企業的利潤波動率。

針對這一問題，2023 年11 月以來，經國務院批准，證監會會同財政部、金融監管總局曾推動保險資金長期股票投資試點落地，具體由中國人壽、新華保險共同出資 500 億元設立私募基金投資二級市場股票。

“權益法覈算”則是試點的一大重心——在權益法覈算模式下，投資股票的價格變動將不直接影響保險公司當期利潤。

在業內人士看來，儘管當前試點仍面臨資金規模有限、協調成本較高等問題。不過9月24日國新辦新聞發佈會上，國家金融監督管理總局局長李雲澤明確提出“擴大保險資金長期投資試點範圍”，此次《指導意見》的推出，也有望推動行業探索推出更多保險資金長期投資模式。

在償付能力方面，目前險資權益類資產配置比例則主要根據償付能力充足率進行差異化上限監管，最高不超過45%。在華夏基金看來，這意味着後續保險資金入市的比例仍有較大的提升空間。

不過在完善償付制度的過程中，受訪人士提到，有關主體也要積極爲保險公司創造穩定安全的投資環境。

“由於償付能力的壓力，保險資金的投資安全性是第一位的，因此必須使保險資金的投資項目能夠形成與保險負債相匹配的現金流回報。例如進一步鼓勵保險資金投資於穩定性好的水利、水運、物流、能源、礦產等基礎設施建設，同時鼓勵保險資金在‘兩新一重’等項目中積極尋找投資機會，和實體經濟共同發展。”華夏基金指出。

3. 支持年金投資差異化：投資策略“因人而異”

《指導意見》還提出了完善全國社保基金、基本養老保險基金的投資政策制度。特別地，對於作爲補充養老保險的企業年金，此次的《指導意見》尤其支持探索投資的“個性化”。

在個體端，《指導意見》不僅支持具備條件的用人單位放開企業年金個人投資選擇，意味着用人單位可以根據自身需要設置不同風險收益偏好的投資策略選項，以供職工個人在適當性匹配的前提下，有針對性地進行選擇。

在機構端，《指導意見》同樣明確鼓勵企業年金的基金管理人探索開展差異化投資，意味着資金管理人可以根據投資者的年齡、收入、風險偏好等因素，制定相應的投資策略。

據華夏基金介紹，我國目前多數養老資金採用集中投資管理模式，而整體投資目標設定一般取決於風險偏好水平最低的人羣。這種情況下，計劃的投資目標往往設置過於保守，權益資產配置不足，長期投資回報率偏低，也導致部分羣體的投資需求無法得到滿足。

而從國際經驗看，許多知名養老金計劃，如加拿大CPPIB、美國CalSTRS等，其權益倉位均長期在50%以上，而近十年年化收益率超過9%，近五年年化收益也能達8%。這意味着只要養老金計劃能做到風險分層，基金就可以藉助更加充足的權益資產配置，實現長期投資目標。

對差異化投資的探索，將進一步滿足不同羣體的特定需求。工銀瑞信基金指出，對資金委託方而言，可以明確不同機構所擅長的投資風格和投資策略，以管理人投資搭配的方式進行機構選擇和日常管理，爲投資管理人堅守自身風格、深耕專長領域創造空間。

而對投資管理人而言，差異化投資也可以幫機構很大程度上排除“大而全”的困擾，不斷在自身投資能力圈中進行深入研究和持續挖掘，並在市場風格不匹配時能保持倉位，在風格轉換後最大程度獲取超額收益。

中央金融辦、證監會指出，《指導意見》的主要目標是，經過一段時間努力，推動中長期資金投資規模和比例明顯提升，資本市場投資者結構更加合理，投資行爲長期性和市場內在穩定性全面強化，投資者回報穩步提升，中長期價值投資理念深入人心，形成中長期資金更好發揮引領作用、投融資兩端發展更爲平衡、資本市場功能更好發擇的新局面。

而面對《指導意見》的落地，機構也紛紛展望“長錢入市”帶來的積極變化。在多家受訪機構看來，《指導意見》有望進一步深化保險、年金、公募等相互促進共贏合作的業務生態。

華夏基金預計，隨着後續《指導意見》一系列關於支持中長期資金入市的逐漸落地，相信制度環境會不斷優化，進一步促進中長期資金入市，實現“長錢更多、長錢更長、回報更優”的目標。

展望未來，資本市場投資者結構更加合理，投資行爲長期性和市場內在穩定性全面強化，投資者回報穩步提升，中長期價值投資理念深入人心，形成中長期資金更好發揮引領作用、投融資兩端發展更爲平衡、資本市場功能更好發揮的新局面。

在富國基金看來，《指導意見》通過匯聚更加多元的投資策略和資金配置，可以使得A股市場更具活力，也可以直接改善A股市場流動性和預期，有助於提升普通投資者的投資回報。

同時，隨着各類投資者參與度的加深，更多的長錢還可以更好的服務於實體經濟，尤其是支持科技創新和產業升級，進而更好的反饋投資，形成更好的長期良性互動。