“財務巨嬰”科捷智能

本文由【萬點研究】原創

作者/天璇

編輯/陳默

科捷智能的科創板IPO目前比較受爭議較大的問題就是其諸多的關聯交易對其“獨立性”的質疑。而在2022年等待登陸科創板的過程中，其下游主要行業之一物流所發生的風險鉅變，也可能影響到科捷智能此次IPO的表現。

科捷智能主營業務爲智慧物流解決方案提供，俗稱智慧物流項目總承包。其主要產品包括智能輸送系統，智慧分揀系統，智能倉儲系統等成熟系統，以及一系列配套的設備。客戶多爲快遞及線上零售企業。

智能分揀系統

雖然科捷智能在不斷強調自身科技屬性，但從一些財務指標來看，其市場議價能力並不強於同業，足以說明其持有的技術、專利可替代性非常強。而與關聯方產生的大量關聯交易，也會給投資者帶來一定的迷惑性，讓其對科捷智能的實際情況，產生誤解。

原罪

科捷智能，前身爲軟控股份（SZ.002073）旗下科捷有限。在2017年，科捷有限被軟控股份以7500萬的估值出售給了龍進軍、劉真國及鄒振華三人。其中，龍進軍時任軟控股份副總裁，兼任軟控股份財務總監。

出售當年曾有人指出，出售科捷智能是上市公司高管私自剝離公司資產的行爲。而在科捷有限被出售後，當年就實現了扭虧爲盈，在短短三年時間內，業績也出現了不可思議的大幅度增長。以本次IPO爲例，當前科捷智能估值已經接近20億。相比於五年前，足足增長了2600%。

事實上，在出售科捷有限後，軟控股份依舊扮演着重要的角色。在科捷智能2020年前五客戶中，排名第二位的是賽輪輪胎，這家公司之前在報告期內從未出現過，而在2020年爲科捷智能貢獻了2億的營收，佔科捷智能總營收的23.24%。而賽輪輪胎的法人就是軟控股份的實際控制人袁仲雪。

也就說，從誕生開始，科捷智能則深知依靠“關聯“”是一條能實現極速成長的捷徑。關聯交易的巨大金額，輸送着源源不斷的利益，財務數據如注水般膨脹起來。

關聯交易

與之關聯的，不僅僅有軟控股份。

2020年，順豐控股增資科捷智能，雙方形成了持股關係。截至目前，順豐是第二大股東，持股比例達14.85%。在此之前，海爾日日順通過增資的方式，獲得了科捷智能8.51%的股份。在最近的報告期，海爾與順豐經常位列前五大客戶，構成了事實上的關聯交易。

2018年-2020年公司營收分別爲37,044.30萬元、45,904.56萬元、87,247.17萬元，而到2021年度1月-6月卻只有25,983.16萬元，相比上一年同期，出現降幅。

在2018年-2019年，科捷智能與順豐、海爾發生的主營業務收入分別爲1,489.23萬元、8,068.63萬元，佔當年收入比例的4.01%和17.45%。直到2020年，兩家持有公司股份後，關聯交易金額出現了快速提升，涉及兩家關聯企業的主營業務收入分別爲48,286.14萬元（2020年報告期）和20,016.91萬元（2021年1月-6月期間）佔當期營收比例分別爲54.87%和76.47%。

這種非正常的業務增長速度，爲其真實性蒙上了一層陰影。在重大合同披露一欄中，一共披露了39項重大合同，涉及兩家關聯單位的有24項，關聯企業合同佔比達60%。如此高比例的關聯交易，勢必會讓投資者對其前景產生懷疑。

科捷智能股權結構圖

如果把賽輪輪胎、海爾日日順、以及順豐同列爲關聯方進行計算，再加上被科捷能所掩蓋的1.4億來自順豐的營業額後，科捷智能2020年關聯交易比例高達80%。科捷智能的獨立性確實存在問題。

詭異的業績增長

正如前文所述，科捷智能的業績巔峰發生在2020年。其最大變量是因爲當年順豐入股，爲其帶來了天量業績。科捷智能對順豐的銷售額從2019年的9,966.63萬元增加至2020年的39,709.79萬元，足足多了3個億。

而這也帶來了一個惡果，2020年，科捷對於順豐的依存度達45%，此後不斷增加，2021年1月-6月報告期內更是創紀錄般的73%。也就是說，在2021年上半年，科捷智能7成業績來自順豐。

而在順豐的年報中，我們還發現了詭異的一幕。根據順豐2020年報顯示，順豐在2020年一共向科捷智能及其子公司採購了54,350.72萬元的物資。但是在科捷智能的IPO中2020年向順豐銷售金額卻只有39,709.79萬元，差額高達13,640.93萬元。於此同時，在應收、應付賬款一項，雙方數據也出現了鉅額偏差。根據科捷智能的IPO招股書顯示，2020年應收賬款項目中順豐一欄爲11,612.32萬元，而在順豐2020年年報中，其他應付款項目中，科捷智能及其子公司一欄金額爲21,677.98萬元。兩項比較，差額達1億元。正好與前文提到的，業績差額相對應。

在過往IPO中，爲了獲得更大的估值，關聯方往往會虛報業務收入，而像科捷智能這種反向降低順豐業務份額，實屬罕見。我們推測，很可能是因爲順豐做爲關聯方在其主營業務中佔比過大，爲確保上市進程，而不得不通過削減業績的方式，來降低順豐的關聯度。如果按照順豐年報的金額來進行計算，2020年度，科捷智能55%的主營業務收入來自於順豐而非年報中所提到的45%。

而且，發行人所涉及的業務對客戶而言屬於固定資產投資。其訂單金額高、使用週期長，一旦建設完成至少會使用10-20年。這期間客戶只會進行部分零件的替換與升級，很難進行重複建設和二次採購。雖然目前智能倉庫業務增速較快，到頂峰還有很長一段時間，然而客戶們一旦完成全部倉庫建設，科捷智能的業務就會面臨非常快速的下降。再疊加單一客戶帶來的巨大風險，科捷智能的發展之路，註定不會平坦。

科技含量不足

做爲一家科創版企業，科技含量，向來是大家關注的重點。然而遺憾地是，科捷智能在這個方面與其他同行相比，並沒有取得更大的優勢。在智能倉儲行業中，前沿技術往往來自於射頻芯片、光導系統。而科捷智能的研發方向更偏向與應用領域。與其他同行重疊度較高，難以形成技術差異。

與此同時，科捷智能的專利在時間分佈上呈現一出了令人費解的詭異性。在其105項專利中，僅僅只有9項是其2018年之前申報的。也就是說，從2012年-2017年近五年內，其專利申請僅爲個位數，而從2018年開始，截止到2021年，一共申請了96項目專利，折算下來一年20多項。相當於之前總和的兩倍還多。這種短期內密集的進行專利申請，有相當大的概率是爲了上市而進行的業績美化。

而且在其專利申請中，並沒有看到射頻芯片、光導以及其他業內頂級技術的身影。而其官網指出，科捷智能的明星產品爲：堆垛機、交差帶分揀機、輸送系統。這三項設備，目前國內競爭者極多。由此可見，科捷智能的技術比較下沉，貼近於業務一線，但科技含量略顯不足。

科技含量不足，還可以從財務數據中發現。在實際業務操作中，科技含量越高的產品，可替代性越低，其議價能力也就越高，往往會在淨利潤上有所體現。2018年-2021年1月-6月報告期內，科捷智能淨利潤爲：4.29%、2.75%、6.98%、-3.53%。其淨利潤低於同業平均水平，而且在2021年，甚至出現了負增長。由此可以窺視，科捷智能的技術能力並不能讓其在市場上獲得更高的收益，也側面印證了上文提到的，技術水平低，可替代性強。

綜上，科捷智能利潤微薄且業績增長多來自關聯方，公司獨立性存疑。這幾年，因爲順豐業務增加帶來了智能倉儲需求，帶動了其業務快速增長。然而在上市之後，這種增速能發保持，投資者權益能否得到維護，都需要打一個問號。如果科捷智能不能儘快開拓其他客戶渠道，其企業發展，將會面臨一定的風險。

上市即巔峰，或將重演。

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